Latest / Market Risk TR / 🔴 ENKAI 2026-03 Bilanço Analizi | Enka İnşaat ve Sanayi A.Ş. (Enka aslında dev bir yatırım fonu)

Transcript

🔴 ENKAI 2026-03 Bilanço Analizi | Enka İnşaat ve Sanayi A.Ş. (Enka aslında dev bir yatırım fonu) · Market Risk TR

• 0:00
  Sana türkiye'nin en büyük inşaat şirketlerinden birinin aslında
• 0:04
  devasa bir yatırım fonu gibi yönetildiğini söylesem ne
• 0:07
  düşünürdün? Yani şaşırırdım açıkçası.
• 0:11
  Değil mi? Şöyle düşün kasasında tam 242
• 0:14
  milyar liralık nakit ve yatırım olan bir şirketten bahsediyoruz.
• 0:19
  Gerçekten inanılmaz bir rakam. Tabii bu veriyi doğrulayarak
• 0:22
  başlayalım. Bu derinlemesine incelememizin
• 0:25
  asıl amacı da tam olarak bu devasa yapıyı yani enka inşaatı
• 0:29
  masaya yatırmak. Piyasadaki adıyla enka.
• 0:33
  Kesinlikle 12 Haziran 2026 tarihindeki 93 liralık hisse
• 0:35
  fiyatı üzerinden şirketin 31 mart 2026 raporlarını bir
• 0:39
  yatırım stratejisi gözüyle inceleyeceğiz bugün.
• 0:45
  Bak, bu analiz senin için çok önemli çünkü yüzlerce sayfalık o
• 0:49
  sıkıcı raporların arkasındaki asıl hikayeyi bulacağız.
• 0:52
  Şirket gerçekten ana işinden para kazanıyor mu yoksa o devasa
• 0:57
  kasa hani nasıl derler? Sadece bir vitrin mi doğru
• 1:01
  gerçekten büyüyor mu ve masadaki o görünmez riskler neler?
• 1:05
  Hepsini konuşacağız. O zaman şu şirketin motoru nasıl
• 1:08
  çalışıyor? Bir ona bakalım, kasadaki paraya
• 1:11
  gelmeden önce şirketin ana faaliyetlerinden para kazanıp
• 1:14
  kazanmadığını anlamamız lazım. Aynen motor çalışıyor mu ona
• 1:18
  bakalım rakamlar ne diyor? Gelir tablosuna baktığımızda
• 1:21
  aslında motor gayet iyi çalışıyor.
• 1:23
  Şirketin 2026 ilk çeyrek hasılatı geçen yılın aynı
• 1:26
  dönemine göre numinel olarak %19,9 artmış.
• 1:31
  Çok ciddi bir oran bu. Kesinlikle.
• 1:34
  Toplamda 35,8 milyar liraya ulaşmış.
• 1:37
  Bu hasılat işin güzel tarafı, esas faaliyet kârı da bu
• 1:41
  büyümeye paralel bir şekilde tam %19,9 artışla 6,4 milyar liraya
• 1:47
  çıkmış. Yani operasyonel verimliliği
• 1:50
  korumuşlar. Aynen öyle işin içine
• 1:53
  amortizmanları da eklediğimizde karşımıza yaklaşık 8 milyar
• 1:57
  liralık çok güçlü bir fawok çıkıyor.
• 2:00
  Yatırımcılar için ufak bir not düşelim.
• 2:02
  Burada favorik şirketin ana işinden ürettiği brüt nakit
• 2:06
  potansiyelidir. Tamam, buraya kadar harika
• 2:09
  faeglu ciro %20 artmış. Operasyonlar tıkır tıkır
• 2:13
  işliyor. Bir dakika, o zaman burada
• 2:16
  sormam gereken çok kritik bir soru var, nedir?
• 2:19
  Madem hasılat %20 arttı? Operasyonlar bu kadar harika
• 2:23
  gidiyor. Neden net dönem kârı geçen yıla
• 2:27
  göre %11,6 düşerek 3,4 milyar liraya geriledi.
• 2:31
  Nereye gitti bu para? Bak.
• 2:33
  Işte bu çok haklı bir soru, şirketin o yatırım fonu gibi
• 2:37
  yönetildiğini söylediğin kısım tam da burada devreye giriyor.
• 2:41
  Detaylandırır mısın biraz? Çünkü enka sadece inşaat
• 2:45
  yapmıyor. Çok devasa bir portföy
• 2:47
  yönetiyor. Gelir tablosunda yatırım
• 2:50
  faaliyetlerinden giderler diye bir kalem var.
• 2:53
  Evet. Bu kalem geçen sene 2,3 milyar
• 2:55
  lirayken bu çeyrekte bir anda 9,6 milyar liraya fırlamış.
• 3:00
  Yok artık 9,6 milyar mı, ne yapmışlar, borsada para mı
• 3:03
  batırmışlar? Aslında fiili bir para çıkışı
• 3:06
  yok ortada. Bu 9,6 milyarlık giderin
• 3:09
  yaklaşık 8,4 milyar lirası şirketin sahip olduğu yabancı
• 3:13
  devlet tahvilleri ve hisse senetlerindeki değer
• 3:16
  azalışlarından kaynaklanıyor. Ha, yani kağıt üzerinde bir
• 3:19
  zarar bu. Aynen öyle.
• 3:21
  Uluslararası piyasalardaki dalgalanmalardan dolayı
• 3:23
  portföyün değeri düşmüş, yani şirketin ana işi çok sağlıklı
• 3:27
  kârı aşağı çeken şey tamamen küresel piyasalardaki bu
• 3:30
  dalgalanmalar. Anladım market dediğimiz piyasa
• 3:33
  değerlemesi yüzünden kar düşmüş gibi görünüyor.
• 3:36
  Peki şey dikkatimi çekti. Raporlarda bu ortak boyut
• 3:40
  analizi denilen yönteme baktığımızda pazarlama
• 3:43
  giderlerinde acayip bir sıçrama var.
• 3:46
  Orada ilginç bir dinamik var. Yani genel yönetim giderleri %5
• 3:50
  azalmış. Şirket çok güzel bir verimlilik
• 3:52
  sağlamış merkezde. Ama pazarlama giderleri %34
• 3:56
  artmış bir inşaat şirketin neyi pazarlar bu kadar agresif bir
• 4:00
  şekilde. Hani inşaat deyince akla
• 4:03
  televizyon reklamı gelmesin. Tabii bu pazarlama gideri
• 4:06
  dediğiniz şey aslında satışları ve projeleri arttırmak için
• 4:09
  yapılan bir iş geliştirme hamlesi.
• 4:11
  Yeni ihalelere girmek, yeni bölgelerde ofisler açmak gibi
• 4:15
  mi? Aynen öyle.
• 4:16
  Şirketin mevcut bölgelerdeki risklerini dağıtmak ve küresel
• 4:20
  ayak izini büyütmek için bilinçli olarak yaptığı bir
• 4:23
  hamle. Bu merkezden kısmışlar büyümeye
• 4:25
  yatırmışlar. Mantıklı, o zaman şu çarkların
• 4:29
  içine biraz daha girelim, tamam ana iş para basıyor dedik ama bu
• 4:33
  devasa yapının içinde hangi çarklar daha hızlı dönüyor?
• 4:36
  Hangileri yavaş? Segmentlere bakmak her zaman en
• 4:39
  doğru hikayeyi anlatır. En büyük taşıyıcı kolon doğal
• 4:43
  olarak inşaat segmenti. Toplam gelirin ne kadar oradan
• 4:46
  geliyor? Toplam 35,8 milyar liralık
• 4:49
  hasılatın 24,4 milyar lirası yani kabaca %68'i direkt
• 4:56
  inşaattan geliyor. Şirket, Türkiye, Rusya, Avrupa
• 5:00
  ve birçok bölgede çok aktif. Zaten şirketin DNA sında bu var
• 5:05
  ama benim asıl şaşırdığım yer gayrimenkul kiralama bölümü
• 5:09
  oldu. Evet, orası şirketin altın
• 5:12
  yumurtlayan tavuğu resmen. Gerçekten öyle.
• 5:14
  Rakamları görünce inanamadım. Yaklaşık 4,9 milyar lira hasılat
• 5:19
  yapmışlar. Kiralamadan bunun 2,8 milyar
• 5:22
  lirası brüt kar. Muazzam bir oran. %57 brüt kar
• 5:27
  marjı demek bu dünyada yasal olarak bu marjla çalışan çok az
• 5:31
  sektör vardır yani bu. Nasıl mümkün olabiliyor?
• 5:34
  Inanılmaz bir nakit makinesi gerçekten bu inanılmaz marj
• 5:38
  özellikle rusya'daki o devasa AVM ve birinci sınıf ofis
• 5:42
  yatırımlarından geliyor. Yıllar önce yapılmış, kendini
• 5:45
  çoktan amorti etmiş binalar bunlar.
• 5:48
  Yani artık sadece kira topluyorlar.
• 5:50
  Masraf yok gibi bir şey. Aynen şirketin gizli nakit
• 5:53
  makinesi, orası inşaat tarafı ciro'yu şişirirken gayrimenkul
• 5:57
  tarafı kasaya o sıcak ve yüksek marjlı parayı sokuyor.
• 6:00
  Ama objektif olalım. Şimdi Rusya dedin malum.
• 6:04
  Hani haberleri takip eden herkes biliyor.
• 6:07
  Iki tarafın da farklı politik görüşleri ambargoları falan var.
• 6:11
  Biz burada taraf tutmuyoruz. Tabii ki tamamen veriye
• 6:14
  odaklanıyoruz ama bu jeopolitik durum.
• 6:17
  Şirketin masasında duran kocaman bir risk değil.
• 6:19
  Mi? Kimlikle büyük bir risk bu
• 6:21
  bölümümüzün dinleyicilerine bunu net olarak belirtmeliyiz.
• 6:24
  Raporda ne görüyorsak onu aktarıyoruz.
• 6:27
  Şirketin en karlı bölümü aynı zamanda küresel jeopolitik fay
• 6:31
  hatlarının tam üzerinde. Duruyor.
• 6:32
  O yüzden o pazarlama giderleri %34 arttı dedik.
• 6:35
  Az önce belki de o riski dağıtmaya çalışıyorlar.
• 6:38
  Çok büyük ihtimalle. Peki gayrimenkul nakit basıyor,
• 6:42
  inşaat taşıyor, kötü giden bir şey yok mu bu segmentlerde?
• 6:46
  Olmaz olur mu? Tablonun 1'de olumsuz tarafı
• 6:49
  var, o da enerji sekmenti. Ne durumda orası?
• 6:54
  Şirketin adeta kanamalı bölgesi diyebiliriz.
• 6:57
  Enerji segmenti 3,9 milyar lira gibi fena sayılmayacak bir
• 7:01
  hasılat yapmış. E sorun ne o zaman?
• 7:04
  Sorun şu ki, brüt karı negatif tam eksi 832.000.000 TL.
• 7:09
  Yok artık yani şirket ürettiği elektriği satıyor ve sattığı
• 7:14
  ürünün maliyetini bile çıkaramıyor mu?
• 7:16
  Maalesef öyle regüle piyasalar, küresel doğalgaz fiyatlarındaki
• 7:20
  dalgalanmalar derken enerji tarafı şu an zararına çalışıyor.
• 7:25
  Şirket bu segmentte deyim yerindeyse üstüne para vererek
• 7:29
  iş yapıyor. Vay canına çok çarpıcı bir tablo
• 7:32
  bu. Bak birazdan şirketin o dudak
• 7:34
  uçuklatan finansal sağlığına, bilançosuna ve o meşhur net borç
• 7:39
  rasyosuna biçeceğiz. Oradaki rakamlar gerçekten ezber
• 7:43
  bozucu. Kesinlikle, eğer bu tür yüzlerce
• 7:46
  sayfalık sıkıcı raporlardan çıkardığımız o nokta atışı a
• 7:50
  anlarını, bu içgüdüleri seviyorsan, finans serimizin
• 7:54
  düzenli bir dinleyicisi olmak için bizi takip listene eklemeyi
• 7:57
  unutma. Hadi şu kasayı açalım artık.
• 8:00
  Açalım bilançoya baktığımızda tam anlamıyla kale gibi bir yapı
• 8:04
  görüyoruz. Ne kadar büyük bir kaleden
• 8:06
  bahsediyoruz. Şirketin 507 milyar liralık
• 8:08
  toplam varlığı var ve bunun tam 386 milyar lirası ana ortaklığa
• 8:12
  ait öz kaynaklarla finanse ediliyor.
• 8:16
  Bu çok ciddi bir oran. Öyle varlıkların %70 altısı
• 8:20
  tamamen şirketin kendi sermayesi yani dışarıya bankalara falan
• 8:24
  pek muhtaç değiller. Peki o zaman herkesin merak
• 8:27
  ettiği o soruyu sorayım, borçlar ne?
• 8:29
  Hani devasa inşaat projeleri yapıyorlar.
• 8:32
  Illa ki milyarlarca lira kredi kullanmışlardır.
• 8:35
  Işin ilginç tarafı, o şirketin kısa ve uzun vadeli toplam
• 8:39
  finansal borcu sadece 6,9 milyar lira. 507 milyarlık varlıkta
• 8:44
  sadece 6,9 milyar borç mu? Aynen öyle ve buna karşılık asıl
• 8:50
  bomba geliyor. Nakit ve finansal yatırımlarının
• 8:54
  toplamı tam 242 milyar. Lira inanılmaz teknik olarak
• 9:00
  şirketin net borcu yok. O zaman yatırımcılar için hemen
• 9:03
  şunun bir formülünü verelim. Net borç dediğimiz şey toplam
• 9:07
  finansal borçtan nakit ve benzerlerini çıkararak bulunur.
• 9:11
  Enka'nın borcu yok. Tam tersine yaklaşık 235 milyar
• 9:14
  lira net nakdi var. Kesinlikle öyle net borç bölü
• 9:19
  favorisi sıfırın bile altında. Hani eksi değerde.
• 9:22
  Bu ne demek oluyor? Peki krizlere karşı durumu
• 9:25
  nedir? Bu durum şirketin herhangi bir
• 9:27
  likidite krizine küresel faiz artışlarına karşı tam bir kale
• 9:31
  olduğunu gösteriyor. Piyasalar çökse bile bu şirket
• 9:34
  kasasındaki nakitle o fırtınayı çok rahat atlatır.
• 9:38
  Harika bir defans mekanizması ama burada şeytanın avukatlığını
• 9:41
  yapacağım. Dinliyorum.
• 9:43
  Şimdi 386 milyar liralık bir öz kaynak var.
• 9:46
  Bu kadar devasa bir sermayenin olması aslında bir dezavantaj
• 9:50
  yaratmıyor mu? Yani sermaye verimliliğine roe
• 9:53
  dediğimiz öz sermaye karlılığına baktığımızda tablo nasıl?
• 10:00
  Bak, çok doğru bir nokta yaparmak bastın işin hantal
• 10:03
  kısmı. Öz kaynaklar o kadar büyük ki
• 10:05
  üretilen 3,4 milyar liralık o ilk çeyrek kârı bu devasa öz
• 10:10
  kaynağı bölündüğünde roya oranını çok düşük gösteriyor.
• 10:13
  Yıllık baksak nasıl olur peki? 2025'in 36.1 milyar liralık
• 10:18
  muazzam yıllık karma göre baksak bile karlılık yaklaşık %9 10
• 10:22
  bandında kalıyor. Anladım yani çok güvenli bir
• 10:25
  araba sürüyorsun, hiç kazan yapmıyorsun ama çok yavaş
• 10:28
  gidiyorsun gibi bir şey bu sermaye hantal kalıyor.
• 10:32
  Kesinlikle. Çok güvenli ama o büyüklük
• 10:34
  hareket kabiliyetini ve getiri oranını baskılıyor.
• 10:37
  O zaman şu konuya geçelim, dolu bir depo harikadır, eyvallah ama
• 10:42
  o benzinle nereye gittiğini daha önemlidir.
• 10:45
  Bu 242 milyar liralık nakit nasıl kullanılıyor?
• 10:49
  Para nereye gidiyor? Nakit akış tablosu bize bu
• 10:52
  hikayeyi çok net anlatıyor. Şirket ilk çeyrekte
• 10:56
  operasyonlarından 4,1 milyar lira nakit yaratmış.
• 11:00
  Nakit dönüşüm oranı sağlıklı yani.
• 11:02
  Gayet sağlıklı kağıt üzerindeki karı gerçekten kasaya
• 11:06
  sokabilmişler. Ancak kefex dediğimiz yani yeni
• 11:09
  maddi duran varlık yatırımları için tam 3,49 milyar lira
• 11:14
  harcanmış. Çok ciddi bir rakam.
• 11:16
  Operasyondan gelen neredeyse tüm parayı yeni yatırıma gömmüşler.
• 11:20
  Aynen serbest nakit akışı hala pozitif kalsa da şirketin çok
• 11:24
  ağır, çok agresif bir yatırım döneminden geçtiğini görüyoruz.
• 11:28
  Peki ya hissedarlar bizi dinleyen yatırımcılar için durum
• 11:31
  ne? Parayı sadece betona mı
• 11:33
  yatırıyorlar? Hayır, yatırımcıyı da hiç
• 11:36
  unutmuyorlar. Sadece bu çeyrekte 7 buçuk
• 11:39
  milyar liranın üzerinde temettü ödenmiş.
• 11:41
  Muazzam şirket kazancını ve kasadaki parayı yatırımcısıyla
• 11:45
  gerçekten çok cömertçe paylaşıyor.
• 11:48
  O zaman bütün bu resmi büyümeyi, riskleri ve kârları alıp şu
• 11:52
  değerleme çarparlarına vuralım. 12 Haziran 2026 tarihindeki 93
• 11:56
  liralık fiyat üzerinden konuşursak şirket pahalı mı,
• 11:59
  ucuz mu? Önce piyasa değerine bakalım.
• 12:04
  Şirketin borsada toplam 6 milyar adet hissesi var. 93 liradan
• 12:08
  çarparsak, toplam piyasa değeri 558 milyar lira yapıyor.
• 12:13
  Peki ya FK oranı? 2025 yılı net karı olan 36,1
• 12:18
  milyar lira üzerinden geriye dönük FK.
• 12:20
  Ye hesapladığımızda Orhan yaklaşık 15,4 çıkıyor.
• 12:24
  Yani yatırımcılar şu anki karlılıkla yatırdıkları parayı
• 12:27
  kabaca 15 yılda geri alıyor. Doğru defter değerine gelirsek,
• 12:32
  öz kaynaklar 386 milyar liraydı. Hatırlarsan piyasa değeri, bölü
• 12:35
  defter değeri oranı da yaklaşık 1,44 oluyor.
• 12:40
  Yani hisseler, şirketin muhasebe değerinin sadece 1.4 katından
• 12:45
  işlem görüyor. Çok primli sayılmaz aslında.
• 12:47
  Değil ama asıl o kritik noktaya gelirsek.
• 12:50
  Evet. Benim en sevdiğim kısım burası
• 12:53
  firma değeri yani entrywallou hesabına bakmamız lazım.
• 12:57
  Burada kesinlikler anlatmak ister misin?
• 12:59
  Tabii ki dinleyicilerimiz için şöyle özetleyelim, şirketin
• 13:04
  piyasa değeri 558 milyar lira ama az önce ne dedik?
• 13:07
  Bu şirketi satın alırsan kasasındaki 235 milyar liralık
• 13:11
  net nakitte senin oluyor. Evet yani o 558 milyar liradan o
• 13:17
  devasa nakli çıkardığımızda şirketin ana operasyonlarının
• 13:20
  yani o şantiyelerin, AVM lerin asıl firma değeri 322 milyar
• 13:25
  liraya iniyor. Bak, bu inanılmaz bir detay.
• 13:31
  Değil mi? Bu hesabı yaptığımızda FD bölü
• 13:34
  favor çarpanı bir anda onun altına iniyor.
• 13:37
  Yani o devasa nakdi hesaba katarsan hisse fiyatı aslında
• 13:42
  piyasada göründüğünden çok daha makul bir seviyede.
• 13:45
  Çok. Haklısın, kasadaki parayı
• 13:47
  görmezden gelirsen şirket pahalı görünebilir ama nakli düştüğünde
• 13:51
  işin rengi tamamen değişiyor. Raporda 2020 altının geri kalanı
• 13:54
  için bir sinyal var mı? Faaliyet raporunda şu kadar
• 13:59
  satış yapacağız veya şu marjı hedefliyoruz gibi net rakamsal
• 14:03
  bir tahmin verilmemiş. Klasik enka diyebilir?
• 14:06
  Miyiz aynen pek konuşmayı sevmezler ama az önce
• 14:09
  konuştuğumuz o yüksek çepec harcaması yani çeyreklik 3,49
• 14:14
  milyar liralık yeni yatırım aslında en net sinyal.
• 14:18
  Parayı konuşturuyorlar yani. Kesinlikle.
• 14:20
  Şirketin gayrimenkul ve inşaat tarafında agresif büyüme
• 14:24
  vizyonunu sürdüreceğinin çok net bir mesajı.
• 14:26
  Bu frene basmak gibi bir niyetleri yok.
• 14:29
  O zaman bütün bu konuştuklarımızı raporlara
• 14:31
  oranları bir toparlayalım. Tek bir cümlede özetlemek
• 14:35
  gerekirse ne görüyoruz biz bu şirkette?
• 14:38
  Şöyle toparlayalım, bir tarafta zarar eden kanayan bir enerji
• 14:43
  segmenti var ve global piyasa risklerine, özellikle de Rusya
• 14:47
  bölgesindeki ambargolara maruz kalan bir portföy var.
• 14:51
  Evet, bunlar net eksiler. Ama diğer tarafta.
• 14:54
  Bu riskleri fazlasıyla dengeleyen %57 gibi muazzam bir
• 14:59
  kar marjıyla çalışan gayrimenkul bölümü milyarlarca lira gelir
• 15:04
  üreten sağlam inşaat operasyonları var.
• 15:06
  Ve tabi ki her türlü krizi fırtınayı sıfır hasarla
• 15:10
  atlatabilecek 242 milyar liralık o devasa nakit kalesi var.
• 15:15
  Aynen öyle. Bütün resmi değiştiren şey o
• 15:17
  yastık zaten. Harika bir özet oldu.
• 15:20
  Burada dinleyicilerimize son bir şey bırakmak istiyorum.
• 15:23
  Aslında bütün bu analizin bence en can alıcı sorusu şu, nedir
• 15:27
  dün bu verileri, riskleri ve kârları birleştirince kendine şu
• 15:32
  soruyu sormalısın. Milyarlarca dolarlık yabancı
• 15:35
  devlet tahvili ve fon yöneten aynı zamanda dünyanın en pahalı
• 15:39
  şehirlerinde devasa AVM ler işletip hissedarlarına cömertçe
• 15:43
  temettü de atan bu yapıyı borsada sadece sıradan bir
• 15:46
  inşaat şirketi olarak etiketleyip fiyatlamak ne kadar
• 15:49
  doğru? Çok iyi bir nokta.
• 15:51
  Belki de karşımızda klasik bir inşaat şirketi değil, sadece
• 15:55
  arada sırada inşaat işi yapan beton döken devasa bir serbest
• 16:00
  yatırım fonu duruyordur. Arada inşaat yapan dev bir
• 16:03
  hedvant vay canına gerçekten piyasa algısını tamamen
• 16:07
  değiştirecek. Kışkırtıcı ama bir o kadar da
• 16:10
  mantıklı bir bakış açısı bu. Rakamlar yalan söylemez.
• 16:13
  Kesinlikle öyle. Evet, bu derinlemesini
• 16:16
  incelememizin sonuna geldik. Umarım bugün yüzlerce sayfalık
• 16:20
  raporların arkasına bakarak çıkardığımız bu perspektifi sen
• 16:24
  de kendi yatırımlarını değerlendirirken
• 16:26
  kullanabilirsin. O devasa kasanın sadece bir
• 16:29
  rakamdan ibaret olmadığını, büyük bir stratejinin parçası
• 16:32
  olduğunu artık biliyorsun. Bizi dinlediğin için teşekkürler
• 16:36
  bir sonraki analizimizle görüşmek üzere.