Latest / Market Risk TR / 🔴 MARKA 2026-03 Bilanço Analizi | Marka Yatırım Holding

Transcript

🔴 MARKA 2026-03 Bilanço Analizi | Marka Yatırım Holding · Market Risk TR

• 0:00
  Ya bir şirketin satışları sadece bir yıl içinde 276.000.000
• 0:03
  liradan 114.000.000 liraya yani yarısından bile daha aza düşerse
• 0:06
  senin aklına ilk ne gelir? Yani herhalde bu şirket batıyor
• 0:14
  falan derim açıkçası. Kesinlikle iflas'a sürüklenen
• 0:18
  bir gemi dersin değil mi? Ama ilginç bir şekilde bu devasa
• 0:22
  erimeye rağmen masamızda hala 61.000.000 TL net kar yazan bir
• 0:27
  Holding var. Gerçekten akıl alır gibi değil.
• 0:30
  Evet, nasıl oluyor da gelirleri yarı yarıya boğarlaşan bir
• 0:33
  şirket kağıt üzerinde bu kadar ciddi bir kâr açıklamaya devam
• 0:37
  edebiliyor? Işte görünenle gerçekte olan
• 0:40
  arasındaki uçurum tam da bu noktada başlıyor bence.
• 0:44
  Marka yatırım holdingin 2025 yılı konsolide finansallarını
• 0:47
  incelediğimizde o 61.000.000 liralık kârın altını
• 0:50
  kazıdığımızda çok farklı bir operasyonel gerçeklikle
• 0:54
  karşılaşıyoruz aslında. Bu arada hemen araya gireyim.
• 0:59
  Dinleyicilerimiz için kısa bir not düşelim.
• 1:02
  Bu derinlemesine analizde, teknik detaylarda veya o sıkıcı
• 1:06
  muhasebe terimlerinde boğulmayacağız.
• 1:08
  Aynen öyle. Doğrudan sadece geleceğiz.
• 1:11
  Kesinlikle amacımız tamamen yatırımcı özet raporu mantığıyla
• 1:14
  ilerlemek. Yani bu şirket para kazanıyor
• 1:17
  mu, büyüyor mu ve senin için riskleri neler?
• 1:20
  Sorularına cevap arayacağız. Uzun girizgahlar falan yok.
• 1:23
  Vaktinizi çalmaya hiç niyetimiz yok yani?
• 1:26
  Evet, o yüzden doğrudan bu gelir tablosundaki çöküşün kalbine
• 1:29
  girelim bence. Harika bir başlangıç noktası.
• 1:32
  Elimizde 2024 yılında 276.000.000 TL hasılat üreten
• 1:34
  2025'te ise bunu 114.8 milyon liraya düşüren bir yapı.
• 1:41
  Var devasa bir düşüş. Bu kesinlikle öyle yani nominal
• 1:44
  olarak baktığında bile %50'nin üzerinde bir kayıp söz konusu.
• 1:47
  1'de bunun üzerine enflasyon etkisini koyduğunda reel
• 1:51
  erimenin boyutu çok daha dramatik bir hal alıyor haliyle.
• 1:54
  Tabi reel olarak erimiş şirket bil.
• 1:56
  Aynen öyle, fakat alt satırı o net kâra indiğimizde 2020
• 2:00
  dörtteki 114.000.000 liralık kârın 2025'te 61.8 milyon liraya
• 2:03
  gerilediğini görüyoruz. Yani satışlar yarı yarıya
• 2:09
  düşüyor, kar da düşüyor ama sonuç hala pozitif.
• 2:13
  Evet, işte tam olarak bunu soruyorum.
• 2:14
  Bu mekanizma nasıl böyle işleyebiliyor?
• 2:16
  Hani yalnızca net kâr satırına odaklanmak bir şirketi analiz
• 2:20
  ederken yapılabilecek en büyük hatalardan biridir aslında.
• 2:24
  Çok doğru. En büyük tuzak orası.
• 2:26
  Aynen öyle o pozitif görünen rakamın arkasındaki gerçek
• 2:29
  dinamiği anlamak için bizim operasyonel kârlılığa, yani o
• 2:33
  meşhur finansman gideri öncesi faaliyet kârına bakmamız yazdım.
• 2:37
  Yani yatırım dünyasında bildiğimiz o fava göstergesine
• 2:40
  denk gelen kısım değil mi bu? Ta kendisi amortiman ve vergi
• 2:44
  öncesi kar mantığıyla aynı şey ve oradaki düşüşe bakıyoruz.
• 2:49
  167.9 milyon liradan 84.6 milyon liraya inmiş.
• 2:54
  Neredeyse o da yarı yarıya. Evet, faaliyetlerin kendi başına
• 2:58
  ürettiği değer ciddi şekilde daralıyor demek bu.
• 3:01
  Geçen yılki yüksek karlılığın altında hani sürdürülebilir bir
• 3:05
  iş modelinden ziyade tek seferlik finansal dopingler
• 3:08
  yatıyor diyebiliriz. Bak bu doping meselesi çok
• 3:11
  kritik. Ben de o raporun 2024 yılı
• 3:13
  tarafını incelerken esas faaliyetlerden diğer gelirler
• 3:16
  kaleminde bir şey gözüme çarptı. Ne buldun orada?
• 3:21
  Tam 10.4 milyon liralık bir dava dosyasından anlaşmadan
• 3:25
  tahsilatlar kaydı var. Bahsettiğin doping tam da bu
• 3:28
  olsa gerek. Kesinlikle o yani bu rakam
• 3:31
  şirketin bir ürün satıp veya ne bileyim bir hizmet verip elde
• 3:35
  ettiği bir başarı değil ki. Havadan gelmiş gibi bir şey.
• 3:38
  Yani, aynen öyle bir kereye mahsus hukuki bir süreç
• 3:42
  sonucunda kasaya giren bir para sadece 2025 yılında doğal olarak
• 3:45
  böyle bir arızî gelir kalemi falan yok ortada.
• 3:50
  E olmayınca da gerçek tablo ortaya çıkıyor.
• 3:53
  Haklısın. Bu tür tek seferlik gelirleri o
• 3:56
  tablodan elediğinde şirketin ana faaliyet performansının o
• 4:01
  satışlardaki yüzde ellilik çöküşe paralel olarak nasıl kan
• 4:05
  kaybettiğini çok daha berrak bir şekilde görebiliyorsun.
• 4:08
  Kesinlikle katılıyorum. Ve burada gelir tablosunu
• 4:11
  oransal olarak incelediğimizde yani comun sayes analizi
• 4:15
  dediğimiz oy yaklaşımla her bir gider kalemini toplama asılatı
• 4:18
  oranlayıp baktığımızda asıl anomi ortaya çıkıyor biliyor
• 4:22
  musun? Hangi kalemde gördün o
• 4:23
  anamoli'yi? Pazarlama tarafında 2024 yılında
• 4:26
  pazarlama, satış ve dağıtım giderlerine sadece 15.930 TL
• 4:29
  ayrılmış. Ya bu koskoca bir Holding için
• 4:34
  zaten yok hükmünde bir rakam. Değil mi?
• 4:36
  Şaka gibi bir rakam aslında. Fakat asıl şok 2025 yılında bu
• 4:41
  rakam sıfır olmuş. Ciddi misin?
• 4:45
  Bildiğimiz sıfır mı? Tamamen 0'ya borsaya kote bir
• 4:49
  şirket düşün satışlarını arttırmak bir yana, mevcudu
• 4:53
  korumak için bile pazarlamaya nasıl sıfır bütçe ayırır?
• 4:56
  Ben bunu anlayamıyorum. Ya bu havlu atmak mıdır nedir
• 5:00
  sence? Benim de aklıma ilk o geldi.
• 5:03
  Bu aşırı bir maliyet kısma stratejisi mi yoksa dükkanı
• 5:06
  kapatıyoruz hazırlığımı? Bak bu sıfır pazarlama bütçesi
• 5:10
  hani geçici bir maliyet kısma hamlesinden ziyade bana kalırsa
• 5:15
  stratejik bir teslimiyet bayrağıdır.
• 5:17
  Nasıl yani? Biraz daha açar mısın bunu?
• 5:19
  Şöyle düşün, bunu denizin altında seyreden bir
• 5:22
  denizaltının bataryadan tasarruf etmek için sonarını ve radarını
• 5:26
  tamamen kapatmasına benzetebiliriz.
• 5:28
  Harika bir analizi oldu bu. Evet, o an için enerji tasarrufu
• 5:32
  sağlarsın. Cebinden para çıkmaz falan ama
• 5:34
  tamamen körleşirsin. Nereye gittiğini bilemezsin.
• 5:37
  Aynen etrafındaki tehditleri veya o olası fırsatları
• 5:41
  göremezsin ve eninde sonunda gidip bir duvara çarparsın.
• 5:45
  Ve satışların %50 düşmesi de o duvara çarptıklarının bir kanıtı
• 5:49
  aslında. Kesinlikle satışların yarı
• 5:51
  yarıya erimesiyle bu sıfır pazarlama bütçesini yan yana
• 5:55
  koyduğumuzda aradaki 10 nedensellik bağı çok net bence.
• 5:59
  Yani ürününü veya markanı piyasaya anlatmıyorsan, bırak
• 6:02
  müşteri kazanmayı elindekini de kaybediyorsun.
• 6:05
  Olay tamamen bundan ibaret. O zaman radar kapanmış ve bu
• 6:09
  denizaltı yavaş yavaş su alıyor diyebiliriz.
• 6:12
  Peki bu daralmanın bilançoda nasıl bir hasar bıraktığına
• 6:15
  bakalım. Birazda gelirler yarı yarıya
• 6:17
  eridine göre kasanın dibi göründü mü sence?
• 6:20
  Bilançoya baktığımızda o küçülmeyi çok net hissediyoruz.
• 6:23
  Zaten toplam kaynaklar yani şirketin sahip olduğu o tüm
• 6:27
  varlıklar. 367.000.000 liradan 331.000.000 liraya inmiş.
• 6:32
  Durumda öz kaynaklar tarafında durum.
• 6:34
  Ne orada da 248.000.000 liradan 184.000.000 liraya bir düşüş
• 6:38
  var. Ya, üstelik burada Türkiye
• 6:43
  muhasebe standardı 29. Yani şu meşhur enflasyon
• 6:47
  muhasebesi kuralları da uygulanmış durumda değil mi?
• 6:50
  Kesinlikle uygulandı ve bu detayın altını çizmek gerçekten
• 6:54
  çok kritik. Neden peki bu kadar önemli?
• 6:57
  Bu enflasyon düzeltmesi meselesi?
• 6:59
  Ya enflasyon muhasebesinin mekanizmasını anladığında
• 7:03
  buradaki erimenin aslında ne kadar korkunç boyutlarda
• 7:06
  olduğunu fark ediyorsun? Nasıl bir etkisi oluyor tam
• 7:09
  olarak? Şöyle anlatayım, TMS 29
• 7:12
  uygulandığında şirketin o parasal olmayan varlıkları
• 7:16
  mesela neleri var? Binalara arsaları, demirbaşları
• 7:20
  falan, geçmişteki o satın alma maliyetlerinden alınıyor ve
• 7:24
  enflasyon endeksi ile bugünün satın alma gücüne çekiliyor.
• 7:28
  Yani rakamların normalde şişmesi lazım dimi?
• 7:31
  Aynen öyle. Normal şartlarda bu muhasebesel
• 7:35
  düzeltme o varlıkların kağıt üzerindeki değerini devasa
• 7:38
  şekilde şişirir. Yukarı doğru bir ivme beklersin.
• 7:42
  Ama burada öyle. Olmamış, tam tersi olmuş işte.
• 7:45
  Enflasyon düzeltmesinin o şişirici etkisine rağmen biz
• 7:48
  varlıkların ve öz kaynakların hâlâ daraldığını görüyoruz.
• 7:52
  Ya bu şu demek değil mi? Enflasyonun o yarattığı suni
• 7:55
  değer artışı bile bu şirketin reel erimesini maskelemeye
• 7:58
  yetmemiş. Tam olarak bu demek şirket
• 8:01
  sadece o nominal rakamlarla değil, satın alma gücü
• 8:04
  paritesine göre de ciddi anlamda küçülüyor aslında.
• 8:07
  Çarklar yavaşlıyor, sermaye eriyor desene.
• 8:10
  Aynen öyle oluyor. Öz sermaye kârlılığı veya
• 8:12
  yatırılan sermaye karlılığı dediğimiz o şirketin
• 8:16
  sermayesinin ne kadar verimli kullandığını ölçen temel
• 8:19
  rasyonlar var ya. Evet, roero IC oranları.
• 8:22
  Işte onlar bu daralan bilanço yapısı altında adeta eziliyor şu
• 8:27
  an. Peki ama tam bu noktada benim
• 8:29
  raporda gördüğüm çok tuhaf bir şey var.
• 8:31
  Nedir? O.
• 8:32
  Ya raporun o dipnotlarında finansal risk yönetimi kısmında
• 8:36
  okuduğumda. Tüm bu karamsar tabloya tamamen
• 8:39
  zıt inanılmaz iddialı bir detay var.
• 8:42
  Sen de fark ettin o cümleyi demek.
• 8:44
  Etmez miyim yönetim açık açık yazmış.
• 8:46
  Oraya demiş ki finansman sıkıntısına düştüğünü gösterir
• 8:50
  derecede vadesi geçmiş finansal, ticari kamu ya da personel borcu
• 8:56
  bulunmamaktadır. 1'de icra takibi ya da hacze maruz
• 8:59
  kalmamıştır diye de eklemişler. Evet ya bu nasıl olabilir?
• 9:03
  Satışlar eridi, varlıklar küçüldü ama şirketin devlete,
• 9:07
  personele veya piyasaya vadesi geçmiş tek bir kuruş borcu yok.
• 9:11
  Kapısına dayanan tek bir icra yok.
• 9:13
  Ilk bakışta insanı çok büyük bir çelişki gibi geliyor değil mi?
• 9:16
  Kesinlikle. Yani küçülen ama kimseye de
• 9:19
  boyun eğmeyen bir şirket profili çiziyorlar açıkçası.
• 9:22
  Ya aslında bu bir çelişki değil. Bu tamamen bilinçli bir hayatta
• 9:25
  kalma pozisyonu bence. Nasıl bir hayatta kalma
• 9:28
  stratejisi bu? Finansal sağlığın o
• 9:30
  derinliklerine indiğimizde şirketin yabancı para cinsinden
• 9:35
  varlığı veya yükümlülüğü olmadığını görüyoruz mesela.
• 9:38
  Yani döviz kuru fırlasam ile bunlara bir şey olmuyor mu?
• 9:41
  Aynen kur riskine karşı kendilerini tamamen izole etmiş
• 9:44
  durumdalar. Hani faiz riski de aynı şekilde
• 9:47
  bertaraf edilmiş. O kısmı da ilginç finansman
• 9:50
  giderlerine bir bakıyorsun 2024'te 2.000.000 TL falan olan
• 9:52
  bu gider 2000 yirmibeşte sadece 141.000 liraya düşmüş.
• 9:57
  Ve biliyor musun, bu 141.000 TL öyle bildiğin banka kredisi
• 10:01
  falan da değil. Ne faizi peki?
• 10:03
  Sadece o çalışanların kıdem tazminatı karşılıklarının
• 10:06
  ayrılan faizi, yani şirketin üzerinde öyle devasa banka
• 10:10
  kredileri veya ağır bir faiz yükü falan kesinlikle yok.
• 10:15
  Vay canına yani yönetim küçülmeyi resmen göze almış ama
• 10:18
  bunu yaparken de dış borç sarmalına girmemeyi tercih
• 10:21
  etmiş. Evet net borç bölü favori
• 10:24
  rasyosunu falan sıfıra yakın tutmaya çalışıyorlar.
• 10:27
  Kendi yağıyla kavrulup baya muhafazakar bir bilanço yönetimi
• 10:31
  sergiliyorlar o zaman. Dışarıdan borç almadan küçülen
• 10:34
  kuru ve faiz riski taşımayan bir şirket, dışarıdan bakınca gayet
• 10:38
  güvenli bir liman gibi algılanabilir.
• 10:40
  Ama algılanmamalı. Işte, tam da burada işin
• 10:43
  renginin tamamen değiştiği o tabloya geleceğiz.
• 10:45
  Yani şirketin gerçekten ne kadar nakit ürettiğine bakacağız.
• 10:49
  Asıl gerçekler orada yatıyor zaten.
• 10:51
  Ama önce ufak bir not düşeyim. Sevgili dinleyici.
• 10:54
  Eğer bu tarz filtresiz şirket analizleri senin yatırımlarına
• 10:57
  farklı bir bakış açısı katıyorsa bizi takipte kalmayı unutma.
• 11:01
  Şimdi kemerleri bağla çünkü. Kâr eden bu şirketin nakit akışı
• 11:04
  bize inanılmaz başka bir hikaye anlatıyor.
• 11:07
  Nakit akış tablosu hani bir şirketin gerçek nabzını tutar
• 11:11
  her zaman o gelir tablosunda gördün 61.000.000 liralık kar
• 11:15
  var ya. Evet, o kağıt üstündeki
• 11:17
  şatafatlı rakam. Kasada maalesef yok işletme
• 11:20
  faaliyetlerinden kaynaklanan nakit akışları kalemine bir
• 11:24
  bakıyoruz. Iıı, şirketin ana işinden
• 11:28
  kasasına giren net para negatif 1.493.000 TL falan.
• 11:34
  Eksi de yani bildiğin eksi? Evet, bildiğin kasadan para
• 11:37
  çıkıyor. Üstelik geçen yıl bu rakam
• 11:40
  pozitif 9.4 milyon liramış. Ya bu kopuş mekanizmasını biraz
• 11:45
  açalım. Bence hani bir şirket çıkıyor.
• 11:46
  Gelir tablosunda 61.000.000 TL kâr ettim diyor ama fiilen ana
• 11:50
  operasyonlarını yürütürken kasasından bir buçuk milyon lira
• 11:53
  taze para yarıyor. Kesinlikle ortada yatırımcının
• 11:56
  cebine temettü olarak girebilecek veya ne bileyim yeni
• 11:59
  yatırımlara ayrılabilecek bir serbest nakit akışı yok.
• 12:03
  Üretilemiyor yani. Nakit dönüşüm oranı kelimenin
• 12:05
  tam anlamıyla iflas etmiş durumda o zaman.
• 12:07
  Peki ama neden kasaya para girmiyor?
• 12:09
  Sence nerede tükanıyor bu sistem bak.
• 12:11
  Nakit dönüşüm oranı hani biz şirketin ham maddesini alıp onu
• 12:16
  işleyerek sattıktan sonra tahsilatını ne kadar sürede
• 12:20
  nakte çevirdiğini gösteren inanılmaz hayati bir süredir
• 12:24
  aslında. Şirketin can damarı diyebiliriz
• 12:27
  yani? Tabii ki eğer kağıt üzerinde kâr
• 12:30
  yazıyor ama nakit üretemiyorsan bunun mekaniğinde birkaç farklı
• 12:34
  sızıntı var demektir. Ne gibi sızıntılar bunlar.
• 12:37
  Ya sattığın malın faturasını kesiyorsundur.
• 12:40
  Kârı muhasebeleştiriyorsundur ama paranı zamanında tahsil
• 12:45
  edemiyorsundur. Müşteriden o para gelmiyordur.
• 12:47
  O zaman da ticari alacakların şişmeye başlıyor.
• 12:50
  Tabii aynen öyle. Ya da ürettiğin veya aldığın o
• 12:54
  ürünleri satamıyorsundur mallar stoklarda birikip duruyordur.
• 12:58
  Şirketin tüm sermayesi o depolardaki mallara absoluyor
• 13:01
  yani. Evet, nakit yakımı tam olarak
• 13:03
  budur işte. Hani makro ekonomik olarak düşün
• 13:06
  faizlerin yüksek olduğu ve krediye ulaşımın bu kadar zor
• 13:10
  olduğu dönemlerdeyiz. Şirketlerin can çekiştiği
• 13:13
  dönemler. Aynen böyle bir ortamda dış
• 13:16
  finansmanı olmayan bir şirketin. Kendi ana faaliyetinden nakit
• 13:21
  yaratamaması eninde sonunda o duvara çok sert çarpacağının en
• 13:25
  net sinyalidir bence. Şok haklısın.
• 13:28
  Peki şirketin ana faaliyetleri neden bir türlü nakit üretemiyor
• 13:31
  sence? Yani bu nakit yakışının
• 13:34
  arkasındaki o temel sebebi anlamak için operasyonel tarafa
• 13:37
  inmemiz gerekiyor bence. Segmentlere bakmamız lazım
• 13:40
  kesinlikle. Evet, holding'in içindeki o iş
• 13:43
  kollarına hangi iş kolları bu parayı böyle cayır cayır
• 13:47
  tüketiyor diye o bağlı ortaklık matrisine bir bakıyorsun.
• 13:50
  Ne görüyorsun orada? Ya karşımıza inanılmaz dağınık
• 13:53
  adeta birbiriyle hiçbir alakası olmayan bir yapı çıkıyor.
• 13:57
  O tablo var ya holdingin sermaye dağıtımı konusunda hani o
• 14:01
  Capital alocation dediğimiz tarafta.
• 14:03
  Neden sınıfta kaldığını çok açık gösteriyor aslında.
• 14:06
  Sinerji falan sıfır yani istersen holding'in sahip olduğu
• 14:10
  o iştirakları bir sıralayalım sırayla.
• 14:12
  Sayalım da ne kadar dağınık olduğu iyice anlaşılsın.
• 14:15
  Tekstil ve vücuteri tarafında dünya markaları ve istanbul
• 14:19
  bijiteri var. Tamam, bu bir alan.
• 14:21
  Bora gıda tarafına bakıyoruz. Gökyüzü et süt diye bir şirket
• 14:25
  var. Medya kanadında en değer medya
• 14:27
  var. Iyice çorba oldu.
• 14:28
  Dur daha bitmedi ve tüm bunların yanına eklenmiş 1'de ne var
• 14:32
  biliyor musun? Ne var bir.
• 14:34
  Huzurevi ıhlamur konağı, yaşlı bakımevi.
• 14:37
  Gerçekten fıkra gibi bir portfolyo.
• 14:39
  Ya bu yapı bana neyi hatırlatıyor biliyor musun?
• 14:42
  Süpermarkete böyle karnı çok aç gidip sepetine hem et hem kolye
• 14:48
  hem de yaşlı bakım kremi dolduran birinin o tuhaf
• 14:51
  alışveriş sepetini hatırlatıyor. Çok isabetli bir analiz oldu.
• 14:55
  Bu birbirinden tamamen bağımsız hedef kitleleri çok farklı.
• 14:59
  Ve riskleri bambaşka sektörler bunlar.
• 15:02
  Bu kadar dağınık bir odak. Az önce konuştuğumuz o negatif
• 15:06
  nakit akışının temel sebebi olabilir mi?
• 15:08
  Sence ya kesinlikle odur zaten odak dağınıklığının maliyeti tam
• 15:12
  olarak burada başlıyor işte. Nasıl bir maliyet yaratıyor ki
• 15:16
  bu farklı sektörler? Şöyle düşün, tekstil veya
• 15:20
  bijiteri gibi sektörler. Bunlar hızlı tüketim
• 15:23
  alanlarıdır. E tabii modası geçer hemen.
• 15:25
  Aynen stok devir hızının yüksek olması gerekir.
• 15:29
  Oralarda sürekli değişen trendleri yakalamak zorundasın.
• 15:33
  Nakit döngüsü genellikle çok hızlıdır.
• 15:35
  Marjlar değişkendir falan ama çark bir şekilde hızlı döner.
• 15:40
  Peki ya huzurevi? Tarafı orası bambaşka bir dünya,
• 15:43
  diğer tarafta bir huzurevi yatırımı var ve huzurevi
• 15:46
  işletmeciliğinin mekaniği bunlara hiç benzemez.
• 15:48
  Çok daha ağırdır herhalde dimi. Hem de nasıl 7 24 kesintisiz
• 15:52
  hizmet verilen bir yer. Orası ciddi sağlık
• 15:56
  regülasyonlarını kabilsin. Personel gideri falan da çok
• 15:59
  yüksektir. Kesinlikle sabit bir personel
• 16:03
  yükü var, uzman doktor gideri var.
• 16:05
  Hani sermaye yoğun ve tamamen emeğe dayalı bir hizmet sektörü
• 16:10
  bu yavaş ama böyle düzenli bir nakit akışı sağlar sana.
• 16:14
  Şimdi bu iki uç noktadaki iş modelini alıp aynı Holding
• 16:18
  şemsiyesi altında. Üstelik aynı yönetim kuruluyla
• 16:21
  yönetmeye çalışıyorsun. 1'de sıfır pazarlama bütçesiyle
• 16:24
  yönetmeye çalışıyorsun, düşünsene ortaya çıkacak o
• 16:27
  operasyonel kördüğümü. Bu huzurevi yatırımı bence o
• 16:30
  nakit akışındaki tıkanıklığı anlamak açısından çok kritik bir
• 16:33
  örnek. Bence de o raporun en ilg.
• 16:36
  Yerlerinden biri orası. Rapordaki o bilançoya bakarken
• 16:40
  maddi olmayan duran varlıklar altında bir şerefiye kalemi
• 16:44
  gördüm. Bu değerin kaynağını
• 16:45
  araştırdığımda da yol beni doğrudan bu ıhlamur konağı
• 16:48
  çıkardı. Evet, oradaki o satın alma
• 16:50
  hikayesi çok çarpıcı aslında. Nedir onun hikayesi tam olarak?
• 16:54
  Bu 2021 yılında böyle kademeli olarak yapılmış oldukça büyük ve
• 16:58
  iddialı bir satın alma. Ne kadar ödemişler peki?
• 17:02
  Ya nominal sermaye değeri 100.000 TL olan bu yapı için o
• 17:06
  dönemin değerleme raporlarıyla falan 13 nokta 2.000.000 TL
• 17:10
  piyasa değeri biçilmiş. Ve holding'de kasasından tam 10
• 17:14
  nokta 25.000.000 TL nakit ödemiş bunun için.
• 17:17
  Ciddi bir peki stratejik olarak mantıklı mı sence işte.
• 17:20
  Şimdi o sermaye dağıtımı perspektifinden bir bakalım.
• 17:23
  Olaya tekstilden veya medyadan elde ettiğin ona kit kaynağı
• 17:28
  alıp böylesine ağır operasyonel gereksinimleri olan uzmanlık
• 17:33
  isteyen bambaşka bir alana kaydırıyorsun.
• 17:36
  Bildiğin parayı başka bir yere park ediyorsun?
• 17:37
  Yani, aynen öyle. Ve eğer bu yeni alan senin için
• 17:41
  kendi serbest nakit akışını güçlü bir şekilde üretemiyorsa,
• 17:45
  yatırılan o sermaye kârlılığın anında çakılır yere o.
• 17:49
  Roiik dediğimiz metrik yerle bir oluyor o zaman.
• 17:52
  Kesinlikle yani tekstilde kendi perakende ağını büyütmek varken
• 17:56
  falan. Bambaşka bir alana park edilen
• 17:59
  bu sermaye bugün o tabloda gördüğümüz negatif bir buçuk
• 18:03
  milyon liralık nakit akışının temel mimarı olabilir.
• 18:07
  Farklı sektörlerin farklı kriz dinamikleri vardır, sonuçta
• 18:10
  değil. Mi tabii ki hepsine birden aynı
• 18:12
  anda odaklanmaya çalışırken. Aslında günün sonunda hiçbirini
• 18:16
  tam anlamıyla verimli yönetemiyorsun.
• 18:18
  O sıfır pazarlama bütçesine yarı yarıya eriyano gelirleri ve
• 18:22
  negatif nakit akışını bu odak dağınıklığı üzerinden
• 18:25
  okuduğumuzda bence tablo kafamız da çok daha net bir yere oturdu
• 18:28
  şu an. Taşlar yerine oturuyor, yavaş
• 18:31
  yavaş. O zaman yatırımcının nihai
• 18:33
  kararını verirken en çok ilgilendiği o son yere gelelim.
• 18:36
  Değerleme ve geleceğe yönelik öngörüler ne diyoruz?
• 18:39
  Buna valuation gughdens. Bak geçmiş verilere dayalı
• 18:43
  değerlemeye, yani o threelin. Üveyation metriklerine falan
• 18:46
  baktığımızda erimenin boyutunu hisse bazında çok net görüyoruz.
• 18:51
  Nasıl bir tablo var? Orada holdingin, borsada
• 18:54
  20.000.000'un biraz üzerinde hissesi var.
• 18:56
  Toplamda 2024 yılında 5.44 TL olan o hisse başına kazanç yani
• 19:01
  eps rakamı var ya. Evet, şirketin her bir hisse
• 19:06
  için ürettiği kâr. Işte o rakam 2025 yılında 2.95
• 19:10
  liraya düşmüş durumda. Ya bu metrik yatırımcı için
• 19:15
  neden hayati? Taşıyor, onu bir netleştirelim.
• 19:18
  Bence bizi dinleyenler için. Çok iyi olur.
• 19:20
  Sen piyasadan bu hisseyi satın alırken güncel bir bedel
• 19:23
  ödüyorsun. O anki piyasa fiyatını alıp
• 19:26
  şirketin sana sunduğu bu 2.95 liralık kazanca böldüğünde
• 19:31
  meşhur fiyat kazanç yani o efke oranını buluyorsun.
• 19:34
  Bütün yatırımcıların ilk baktığı rasyon.
• 19:36
  Aynen öyle. Eğer şirketin kazancı böyle yarı
• 19:40
  yarıya düştüğünde. Hisse fiyatı da aynı hızla aşağı
• 19:43
  gelmiyorsa? Hisse bir anda çarpan olarak
• 19:45
  senin için çok pahalı ve aşırı riskli bir hale geliyor.
• 19:48
  Sadece FK da değil o firma değeri bölü favokrasosu için de
• 19:53
  aynı tehlike geçerli aslında. Onu da açalım istersen biraz.
• 19:57
  Tabii favok 167.000.000'dan 84.000.000'a düştüğü için hani
• 20:02
  şirket geçmişe kıyasla yatırımcı için kağıt üzerinde çok daha
• 20:06
  pahalı bir varlığa dönüşüyor ister istemez.
• 20:08
  E peki geçmiş veriler böyle karamsar.
• 20:11
  Peki yönetim gelecekle ilgili yatırımcıya ne vaat ediyor?
• 20:14
  Yani 2026 yılı için falan bir forwward gaydens dediğimiz bir
• 20:17
  hedef veya bir stratejik vizyon sunuyorlar mı raporda?
• 20:22
  Inanır mısın? O ileriye dönük öngörülerin
• 20:25
  falan paylaşılması beklenen kısımlara baktığında raporda tam
• 20:29
  bir stratejik sessizlik hakim. Ne demek sessizlik hiçbir şey mi
• 20:32
  yok? Raporun hiçbir yerinde 2026 yılı
• 20:35
  için hani planlanan bir yatırım harcaması?
• 20:37
  Ne bileyim bir satış adedi hedefi veya operasyonel kar
• 20:41
  marjı beklentisi kesinlikle yok. Ya koskoca Holding vizyonunu
• 20:46
  paylaşmaz mı? Bu basit bir veri eksikliği
• 20:49
  falan değil. Inan bana bu direkt olarak
• 20:52
  yönetimin piyasaya vereceği bir vizyon taahhüdünün olmaması
• 20:56
  demek. Peki bu kadar belirsizlik
• 20:58
  ortamında hani satışların böyle yarı yarıya çakıldığı ve o
• 21:02
  pazarlama radarının denizaltıdaki gibi tamamen
• 21:05
  kapatıldığı bir tabloda bir yatırımcı bu sessizliği nasıl
• 21:08
  okumalı sence? Bak şeffaf bir projeksiyonun
• 21:11
  ileriye dönük bir rehberliğin olmaması, borsa yatırımcısı için
• 21:15
  risk priminin çok ciddi artması demektir her zaman.
• 21:18
  Yani yönetim ne yapacağını kendiden bilmiyor sence?
• 21:21
  Olabilir. Yönetim kurulu belki de o farklı
• 21:24
  sektörlere dalmış. Bu hantal yapının önünü
• 21:26
  kendileri de göremiyor. Şu an piyasaya bir hedef verip
• 21:30
  sonra o hedefin altında kalarak mahcup olmaktan çekiniyor
• 21:33
  olabilirler. Ya da belki de içten içe bazı
• 21:36
  operasyonları tasfiye etmeyi düşünüyorlardır, ha?
• 21:38
  O da çok güçlü bir ihtimal, belki o bahsettiğimiz huzurevini
• 21:43
  veya tekstil kanallarını falan küçültmeyi elden çıkarmayı
• 21:46
  planlıyorlar. Ama bunu şimdilik piyasayla
• 21:48
  paylaşmak istemiyorlar. Sır gibi saklıyorlar yani
• 21:51
  şimdilik. Aynen şirketin bugün devasa
• 21:54
  borçları olmayabilir. Hani faiz yükü altında ezilmiyor
• 21:57
  olabilir? Ama, yarın bu geminin rotasının
• 21:59
  nereye çevrileceğini, o yönetim kurulu dışında kimse bilmiyor
• 22:03
  açıkçası. Kapalı bir.
• 22:04
  Kutu evet, dışarıdaki bir yatırımcı o bilançodaki
• 22:07
  borçsuzluğa güvenip falan bu stratejik vizyonsuzluğu
• 22:11
  fiyatlamayı asla atlamamalı bence.
• 22:13
  Çok doğru o zaman istersen senle tüm bu derinlemesine analizimizi
• 22:17
  ufaktan bir toparlayalım. Harika olur özetlemek her zaman
• 22:20
  iyidir. Karşımızda satışları sadece bir
• 22:23
  yılda %50 eriyen pazarlama bütçesini tamamen kapatıp o
• 22:28
  denizaltı radarının fişini resmen çeken bir yapı var.
• 22:31
  Ilk bakışta oldukça ürkütücü bir tablo.
• 22:34
  Kesinlikle kağıt üzerinde o enflasyon muhasebesinin etkileri
• 22:38
  ve geçmişteki arzı gelirler falan temizlendiğinde bile
• 22:41
  aslında pozitif bir kar rakamı açıklıyorlar ama işin mutfağına
• 22:45
  indiğimizde nakit akışına baktığımızda.
• 22:48
  Ana faaliyetlerinden resmen nakit yakan bir şirket çıkıyor
• 22:51
  karşımıza. Ama madalyonun 1'de diğer yüzü
• 22:54
  vardı, unutmayalım. Haklısın, diğer yüzünde dış borç
• 22:57
  almayan. Döviz kuru ve faiz riski
• 22:59
  taşımayan, kapısında icra falan olmayan, tamamen kendi yağıyla
• 23:04
  kavrulan bir finansal disiplinle o hayatta kalma modunu açmış bir
• 23:08
  yönetim var. Ve tüm bunlar o meşhur dağınık
• 23:11
  sepetin içinde oluyor. Aynen tekstilden perakendeye
• 23:15
  medyadan ete süte ve hatta huzurevi işletmeciliğine kadar
• 23:19
  uzanan hani birbiriyle hiçbir alakası olmayan sektörleri
• 23:22
  barındıran tuhaf bir portföy bu. Ya rakamların sadece yüzeyine
• 23:26
  bakmak yerine o mekanizmaların iç.
• 23:29
  Dikçe basit bir daralma hikayesinden çok daha fazlasını
• 23:32
  bulduk bence bugün. Bulduğumuz şey sence çok.
• 23:36
  Karmaşık bir operasyonel kilitlenme hikayesi bence bu
• 23:40
  hani kar açıklayıp da kasasına o serbest nakdi.
• 23:43
  Koyamayan yapıların o yanıltıcı cazibesi var ya.
• 23:46
  Yatırımcıyı asıl kandıran o tatlı kâr rakamları.
• 23:49
  Tam olarak budur zaten yatırımcıya avlayan o cazibeşte
• 23:53
  budur. O hâlde bugün senin için üzerine
• 23:55
  düşüneceğin çok ufak ama kritik bir soru bırakalım masaya.
• 23:58
  Nedir o soru? Borsada yatırım yaparken hep
• 24:01
  böyle riskleri yönetmeye çalışırız dimi çeşitlendirme her
• 24:04
  zaman iyidir. Bütün yumurtaları aynı sepete
• 24:06
  koyma falan deriz hep. En temel kuraldır.
• 24:09
  Bu ama kendi yatırımlarını yönetirken karşına böyle bir
• 24:12
  Holding çıksa yani farklı sektörlere bu kadar savrulmuş.
• 24:16
  Birbiriyle tamamen alakasız iş kollarına bölünmüş ama totaline
• 24:20
  baktığında her geçen gün küçülen bir gemi bu.
• 24:23
  Sence böyle bir gemi de yolcu olmak, o krizlere karşı koruyucu
• 24:27
  bir kalkan mıdır? Çok güzel bir ikilem bu.
• 24:30
  Yoksa bu kadar dağınık bir odaklanma, hani su alan ama çok
• 24:34
  yavaş battığı için kimsenin panik yapmadığı bir geminin en
• 24:38
  büyük habercisi mi? Ben olsam cevabı çok dikkatli
• 24:42
  düşünürdüm. Belki de senin yapman gereken bu
• 24:44
  tarz yapıları böyle tek bir dev hol.
• 24:47
  Gibi değil de içindeki her bir girişimi kendi pazarının o
• 24:51
  acımasız gerçekliğinde kendi nakit döngüsünde ayrı ayrı test
• 24:56
  etmektir. Karar senin.
• 24:57
  Aynen öyle. Karar her zaman dinleyicinin.
• 25:00
  Bir sonraki derinlemesine analizde görüşmek üzere o zamana
• 25:03
  kadar rakamların arkasındaki o asıl hikayeyi sorgulamaya devam
• 25:07
  et. Hoşça kal.