Latest / Market Risk TR / 🔴 A1CAP 2026-03 Bilanço Analizi | A1 Capital Yatırım Menkul Değerler

Transcript

🔴 A1CAP 2026-03 Bilanço Analizi | A1 Capital Yatırım Menkul Değerler · Market Risk TR

0:00
Bir şirket düşünün kasasına sadece üç ayda neredeyse bir
0:04
buçuk milyar lira net nakit koyuyor.
0:06
Yani tıkır tıkır çalışan devasa bir nakit makinesi var ama
0:11
bilançosunu açıp baktığınızda bir milyar liranın üzerinde
0:14
korkunç bir zarar görüyorsunuz. Bu nasıl olabilir?
0:17
Şirket batıyor mu yoksa kimsenin görmediği bir altın madeni falan
0:22
mı buldu? Yani finans dünyasında çok sık
0:24
rastlamadığımız kesinlikle kafa karıştırıcı ve bir o kadar da
0:29
büyüleyici bir tablo bu görünüş ile gerçekliğin bu kadar keskin
0:33
bir şekilde koptuğu bilançolar işte her zaman en büyük
0:36
fırsatları veya o en gizli tehlikeleri saklar.
0:39
Kesinlikle öyle yatırımcı radarımız serisindeki bugünkü
0:42
analizimizde işte tam olarak bu finansal illüzyonun perdesini
0:46
aralıyoruz. Önümüzde a bir kapitalin 2016
0:49
yılı ilk çeyrek finansal raporları, dipnotları ve
0:51
faaliyet raporu duruyor. Amacımız sadece ekranlara
0:57
yansıyan o kırmızı rakamları okumak değil.
0:59
Tabii ki şirketin iç röntgenini çekip teknik detaylarda
1:03
boğulmadan net sorulara yanıt arayacağız.
1:06
Bu şirket para kazanıyor mu, büyüyor mu?
1:09
Ve en önemlisi de içeride pimit çekilmiş bir risk var mı?
1:13
Çok doğru bir çerçeve çizdin bence.
1:16
Çünkü bugün ekrana bakıp karar veren bir yatırımcıyla
1:19
bilançonun arkasındaki o mekaniği, o çarkları anlayan bir
1:23
yatırımcı tamamen farklı sonuçlara varacaktır.
1:26
Isterseniz o devasa yanılsamanın doğduğu yerle yani gelir
1:30
tablosuyla başlayalım direkt. Başlayalım çünkü rakamlar
1:34
gerçekten akıl alır gibi değil. Yani karşımızda bu yılın ilk
1:38
çeyreğinde 6.8 milyar lira hasılat yapmış bir şirket var.
1:42
Geçen yılın aynı dönemine bakıyorum.
1:44
Bu rakam 6.2 milyar liraymış. Evet yani cirominal olarak
1:48
artmış şirket iş yapıyor. Motorlar çalışıyor ama sonra
1:51
brüt kar satırına iniyorum. 1.4 milyar liradan 276.000.000
1:55
liraya çakılmış. Neredeyse yüzde seksenlik bir
2:02
erime var ortada. Yağsız sarsıcı olan tarafı net
2:05
kar satırı bence orayı da bir düşünün.
2:08
Aynen öyle. Geçen yıl aynı çeyrekte
2:11
758.000.000 TL net kar açıklayan bu şirket, bu yıl tam bir milyar
2:14
49.000.000 TL zarar yazmış. Ya düşünsenize cironuz artıyor
2:17
ama karınızı adeta buharlaşıp devasa bir zarara dönüşüyor ilk
2:22
aklıma gelen şu oluyor tabi giderlerimi kontrol edememişler.
2:26
Şirket yöneticileri lüks harcamalar mı yapmış, ne bileyim
2:30
operasyonel bir çöküş mü var? Ne oldu bu paraya?
2:35
Işte meselede tam olarak bu ortada operasyonel bir çöküş
2:39
falan yok. Zararın kaynağı şirketin günlük
2:41
işleyişi yani alıp sattığı ürünler veya harcadığı paralar
2:45
değil aslında. Nasıl yani?
2:47
Bu bir milyar liralık zarar çok büyük ölçüde.
2:51
Kağıt üzerinde gerçekleşen muhasebesel bir yanılsama iki
2:56
ana suçlu var burada ve incelememizi dinleyenlerin bunu
2:59
çok iyi anlaması gerekiyor. Birincisi enflasyon muhasebesi
3:04
raporun derinliklerine, o dipnotlara falan indiğimizde
3:08
parasal kayıp kazanç kaleminde tam bir milyar 14.000.000
3:13
liralık devasa bir eksi görüyoruz.
3:16
Dur burada biraz duralım çünkü bu enflasyon muhasebesi kavramı
3:19
epey kafa karıştırıyor. Şirketin kasasından gerçekten o
3:23
bir milyar lira çıkmıyorsa bu nasıl bir zarar yazılıyor?
3:27
Bu mekanizma tam olarak nasıl çalışıyor?
3:29
Ya şöyle düşünün, bunu enflasyonist bir ortamda
3:33
elinizde çok miktarda nakit veya tahsil etmeyi beklediğiniz TL
3:37
cinsinden bir alacak tutuyorsanız o paranın satın
3:40
alma gücü her geçen gün erir yeni muhasebe standartları da
3:44
diyor ki senin kasanda veya bankanda duran o paranın alım
3:48
gücü düştü. Bu ekonomik bir kayıptır ve bunu
3:51
bilançonda zarar olarak göstermek zorundasın.
3:54
Anladım. Yani a bir kapital
3:57
bilançosundaki o bir milyar lirayı aşan parasal kayıp işte
4:01
tam olarak bu şirketin kasasından fiziksel olarak tek
4:05
bir kuruş bile uçup gitmedi aslında.
4:08
Yani sadece ellerindeki devasa parasal varlıkların enflasyon
4:12
karşısında erimesinin kağıt üzerindeki bir yansıması bu.
4:15
Ironik olan şu ki, nakitte kalmak hep güvenli hissettirir.
4:19
Yatırımcıya ama enflasyon muhasebesinde kağıt üzerinde
4:22
sizi en çok zarara sokan şey elinizdeki o nakittir.
4:26
Aynen öyle ceza kesiliyor, yani likit kaldıkları için.
4:30
Peki ikinci suçlu kim? Çünkü bu enflasyon muhasebesi
4:33
tek başına o bir milyar liralık net zararı tam olarak açıklamaya
4:36
yetmiyor sanırım. Ikinci ana etken de raporda
4:40
gerçeğe uygun değer farkları olarak geçen kalem, şimdi a bir
4:45
kapital bir finansal kuruluş. Haliyle kendi portföyünde
4:48
yatırım olarak tuttuğu hisse senetleri yatırım fonları falan
4:52
var. Evet, ilk çeyrekte piyasalarda
4:54
yaşanan o sert dalgalanmalar nedeniyle bu portföyün değeri
4:59
kağıt üzerinde düşmüş. Bu kalemde tam 1.14 milyar
5:04
liralık bir değerleme kaybı yazmışlar.
5:07
Ha yani şirket panik yapıp elindeki hisseleri zararına
5:11
falan satmış değil. Aslında sadece fiyatı düştü diye
5:14
yazılmış bir zarar. Kesinlikle hayır.
5:16
Sadece bilanço kesim tarihi olan 31 mart itibariyle ellerindeki
5:22
hisselerin borsadaki değeri bir önceki döneme göre düşmüş.
5:26
Muhasebe kuralları acımasızdır. Değer düştüyse bunu gelir
5:30
tablosuna zarar olarak yansıtacaksın.
5:33
Der hisseleri hiç satmasalar bile o zararı mecburen yazmak
5:38
zorundalar. O zaman şu anki tabloya bakarak
5:41
bir dikey analiz yapsak, yani gider kalemlerinin ciroya
5:44
oranına falan baksak asıl operasyonel performansı görürüz
5:48
o zaman. Çok doğru.
5:49
Hemen bakıyorum. Rakamlara pazarlama giderleri
5:52
94.000.000'dan 122.000.000 liraya çıkmış.
5:54
Tamam satışları arttırmak yeni müşteri bulmak için gaza
5:57
basmışlar. Bu çok mantıklı bir hareket ama
6:00
asıl ilginci genel yönetim giderleri bence 241.000.000
6:03
liradan sadece 246.000.000 liraya çıkmış.
6:10
Inanılmaz bir rakam o. Gerçekten öyle yüzde
6:13
altmışların, yetmişlerin üzerinde bir enflasyonun olduğu
6:16
bir ülkede. Genel yönetim giderlerini
6:18
neredeyse kuruşu kuruşuna sabit tutabilmek, bu masrafları
6:22
şişirmediklerinin aksine reel olarak ciddi bir maliyet
6:26
disiplini uyguladıklarının kanıtı değil mi?
6:28
Kesinlikle öyle. Operasyonel maliyet kontrolü
6:31
muazzam bir başarı hikayesi yatıyor.
6:33
Orada asıl işlerinden yani o aracılık ve komisyon
6:37
faaliyetlerinden brüt kar elde etmeye devam ediyorlar.
6:40
Şirket içeriden falan kanamıyor ancak kağıt üzerindeki o iki
6:45
devasa balyoz yani demin anlattığım enflasyon düzeltmesi
6:49
ve portföyü değerleme farkları, operasyonel kârı adeta ezip
6:54
geçerek. Ekrandaki o korkutucu eksi bir
6:56
milyar lirayı yaratmış ya. Peki eğer kağıt üzerindeki
7:00
rakamlar bizi bu kadar yanıltıyorsa gelin asıl paranın
7:03
olduğu yere bakalım. Yani banka hesaplarına gerçekten
7:07
de o devasa kağıt üzeri zararlara rağmen şirket ayakta
7:10
mı? Bilançoya baktığımda toplam
7:13
varlıkların geçen yıl sonundaki 20 milyar lira seviyesinden 16
7:17
milyar liraya indiğini görüyorum.
7:19
Şirketin varlıklarının 4'te biri gitmiş ilk bakışta bu çok
7:24
korkutucu bir küçülme gibi duruyor.
7:26
Tabii dışarıdan bakınca öyle ama bir bilançonun küçülmesi her
7:30
zaman işlerin kötüye gittiği anlamına gelmez ki.
7:33
Bazen bu çok sağlıklı bir safralara atma bir kaslanma
7:37
sürecidir. Detaya inip o varlıkların
7:40
niteliğine bakmamız gerekiyor asıl.
7:42
Doğru kesinlikle zaten varlık kalitesine baktığında ben de
7:46
asıl şoku yaşıyorum. Yani dönen varlıklar şirketin
7:50
bir yıl içinde nakte çevirebileceği veya halihazırda
7:53
nakit olan değerleri tam 15.3 milyar lira.
7:56
Buna karşılık kısa vadeli yükümlülükleri yani o yakın
8:00
zamanda kapıdaki ödemesi gereken borçları sadece 5.9 milyar lira.
8:04
Yani bunu şöyle düşünün, cebinde anında kullanabileceği 15 lirası
8:07
olan birinin sadece yarını ödemesi gereken 6.
8:13
Ara borcu var gibi bu inanılmaz güvenli adeta kurşun geçirmez
8:17
bir alan yaratmıyor. Mu kesinlikle yaratıyor finansal
8:20
sağlık açısından baktığınızda buna likidite bolluğu deriz.
8:24
Biz cari oran burada son derece güçlü.
8:27
Sadece şirketin bankalarda tuttuğu nakit ve nakit
8:30
benzerleri kalemi bile 1.79 milyar lira.
8:33
Yok artık. Da satıp paraya çevirebileceği
8:36
bir finansal yatırıma var. Içerde sadece en likit bu iki
8:40
kalemi topladığımızda bile 6.9 milyar lira yapıyor zaten.
8:45
Yani bu demek oluyor ki şirket istese yarın sabah uyanıp
8:49
kapıdaki tüm kısa vadeli alacaklılarını tek seferde
8:52
ödeyebilir ve hala cebinde ciddi bir nakti kalır.
8:56
Aynen öyle ve o demin bahsettiğin bilanço küçülmesinin
9:00
asıl sırrı da zaten borçlanma cephesinde yatıyor.
9:04
Kısa vadeli borçlanmalarını 2.2 milyar liradan 1.4 milyar liraya
9:09
düşürmüşler. Yani şirket o küçülen bilançonun
9:12
içinde aslında bilinçli olarak borç ödeyip kaldıracını finansal
9:17
riskini azaltmış durumda. Mantıklı şu an yüksek faiz
9:20
ortamındayız. Malum faizlerin tavan yaptığı
9:23
paranın çok pahalı olduğu bir dönemde.
9:26
Bir finans kuruluşunun yapabileceği en rasyonel en
9:30
zekice hareket borçluluğunu sıfırlamaya çalışmaktır.
9:34
Net borç bölü favori oranına baktığımızda şirketin negatif
9:38
net borç pozisyonunda olduğunu görüyoruz.
9:40
Yani toplam nakdi toplam finansal borcundan daha fazla
9:44
finansal sağlığı kağıt üzerindeki zarara inat demir
9:47
gibi diyebiliriz. O zaman aynen.
9:49
O zaman yatırımcıların çok sık düştüğü bir tuzağa dikkat çekmek
9:52
lazım. Burada bence şu an biri çıkıp
9:55
şirketin öz sermaye karlılığını yani aroi değerini hesaplasa
9:59
şirket net zarar açıkladığı için bu oran eksi çıkacak.
10:02
Tabii ki birçok yatırımcı eyvah şirket sermayesini eritiyor.
10:06
Çok verimsiz falan deyip hisseyi eleyecek muhtemelen.
10:09
Ya kesinlikle eleyecek. Işte enflasyon muhasebesinin
10:13
devrede olduğu bu dönemlerde net kar bazlı rastyolar yatırımcıyı
10:17
tuzağa düşüren en tehlikeli metriklerdir.
10:20
Açıkçası doğru öz sermaye kârlılığı burada tamamen kör
10:24
edici bir göstergedir. Sermaye verimliliğini veya
10:27
karlılığı ölçmek için o eksi rakama bakmak yerine.
10:30
Şirketin operasyonlarından gerçekte ne kadar nakit
10:33
yarattığına odaklanmak gerekiyor ki bu da bizi asıl konuya o
10:37
büyük paradoksa getiriyor. Nakit akış tablosuna.
10:41
Işte en sevdiğim kısım burası incelemenin en başında
10:44
sorduğumuz o sarsıcı soruya geldik, bir milyar lira net
10:48
zarar açıklayan bu şirket nasıl oldu da sadece üç ayda
10:52
operasyonlarından bir milyar 453.000.000 TL net nakit
10:55
yarattı? Gelin şu serbest nakit akışı
10:58
paradoksu'nun kalbini inelim hep beraber.
11:00
Çünkü benim aklım almıyor. Cidden muhasebe zarardayız
11:02
derken. Kasa nasıl dolup taşıyor?
11:07
Burada işte nakit dönüşüm oranı dediğimiz o altın metrik devreye
11:11
giriyor. Az önce o zararların kaynağını
11:13
uzun uzun anlattık ya hani? Enflasyon falan.
11:16
Evet, enflasyon düzeltmesinden kaynaklanan parasal kayıp ve
11:21
hisse senetlerindeki kağıt üzeri değer düşüktü.
11:24
Bunların hiçbiri aslında kasadan nakit çıkışı gerektiren olaylar
11:28
değil. Nakit akım tablosuna
11:30
baktığımızda dönemin net zararı ile nakit akışını mutabakata
11:34
vardıran o kalemlerde devasa artılar görüyoruz.
11:38
Nakit akış tablosu adeta o muhasebesel makyajı silip atar
11:42
ve size çıplak gerçeği gösterir. Ya bunu daha iyi anlamak için
11:46
bir fırın metaforu düşünelim istersen.
11:48
Olur, dinliyorum. Şimdi ben bir fırıncıyım
11:51
diyelim, dükkanımın binamın değeri, enflasyon veya piyasa
11:55
koşulları yüzünden düşüyor. Sürekli muhasebecimde deftere
11:58
yazıyor diyor ki bu ay dükkanın değerinden 1.000.000 TL zarar
12:01
ettik. Ama ben o sırada arka tarafta
12:04
fırını cayır cayır yakıyorum. Her gün binlerce ekmek
12:07
satıyorum. Müşteriden sıcak parayı tıkır
12:10
tıkır alıp kasaya koyuyorum. Muhasebe defterim, kan ağlıyor
12:13
kağıt üstünde ama akşam eve giderken cebim tıklım tıklım
12:16
nakit dolu. Mükemmel bir analoji oldu bu
12:19
bence a bir kapital tam olarak o senin anlattığın fırıncı işte
12:23
yani değer düşüklüğü size fatura ödetmez.
12:26
Personel maaşını falan ödetmez. Nakit akış tablosundaki
12:30
faaliyetlerden elde edilen nakit akışları kaleminin 1.45 milyar
12:35
lira artı yazması. Şirketin o fırını kusursuz
12:38
çalıştırdığını ispatlıyor. Bize ana işleri son derece kârlı
12:41
ve gerçek bir nakit üretiyor. Iyi iyi ama üç ayda bir buçuk
12:46
milyar liraya yakın bir para bu devasa bir para.
12:49
Yani ne yaptılar bu kadar parayla bilançodaki varlık
12:53
artışlarına falan bakıyorum. Gidip yeni binalar falan
12:56
almamışlar. Başka bir şirketi satın alma
12:57
gibi bir operasyonları da yok. E parayı yastık altına mı
13:00
sakladılar? Sen demin borçları
13:03
kapattıklarından falan bahsetmiştin.
13:05
Yoksa kazandıkları tüm bunaklı doğrudan borç kapatmaya mı
13:08
gömdüler? Evet, nakit akış tablosunun
13:10
finansman bölümü bize tam olarak bu stratejiyi doğruluyor.
13:13
Aslında. Şirket, finansman
13:15
faaliyetlerinde 1.1 milyar liralık devasa bir nakit çıkışı
13:18
göstermiş. Bunun büyük bir kısmı yani tam
13:22
837.000.000 lirası direkt net borç ödemesi.
13:27
Ayrıca 350.000.000 TL da faiz ödemesi yapmışlar.
13:31
Inanılmaz gerçekten yönetim masaya oturmuş, piyasadaki faiz
13:35
oranlarına bakmış ve demiş ki şu an paramızı yatırabileceğimiz en
13:39
yüksek getirili iş kendi borcumuzu sıfırlamaktır.
13:42
Yani sermaye tahsisi açısından baktığımızda son görece
13:46
muhafazakar ama böyle fırtınalı bir denizde alınabilecek en en
13:50
rasyonel karar bence. Kesinlikle.
13:52
Şirketin risk profilini inanılar derecede aşağı çeken bir hamle.
13:56
Bu kendi bilançolarını resmen kurşun geçirmez hale
14:00
getiriyorlar bu sayede. Tamam nakitleri, bol
14:02
bilançolarını demir gibi sağlamlaştırmışlar falan.
14:05
Buraya kadar her şey harika duruyor ama benim kafama asıl
14:08
takılan şey şu. Bu parayı nereden kazanıyorlar
14:11
yahu yani brokaj işi hisse alım satım komisyonları falan artık
14:15
bitti diyenler var. Piyasada rekabet o kadar arttı
14:18
ki komisyon oranları 10.000'de birlere falan düştü resmen.
14:22
Peki şirket bu devasa nakdi sadece komisyondan mı kazanıyor?
14:25
O operasyonel motorun asıl sırrı ne arkadaki?
14:28
Valla, şirketin faaliyet kollarına yani o gelir
14:32
segmentlerine parçalar halinde baktığımızda çok sarsıcı bir
14:36
tablo çıkıyor ortaya. Klasik aracılık gelirleri yani
14:40
hisse senedi alım satım komisyonları aslında büyümeye
14:43
devam etmiş. Ha öyle mi?
14:45
Tabi hisse senedi komisyon gelirleri 63.000.000'dan
14:49
89.000.000 liraya çıkmış vadeli işlemler yani o viop gelirleri
14:54
de 29.000.000'dan 35.000.000'a yükselmiş.
14:58
Yatırımcılar ekran başında cayır cayır işlem yapmaya devam
15:01
ediyor. Yani bu güzel bir şey şirket
15:03
için. Raporda, a bir kapital portföyü
15:06
de görüyoruz. Mesela fon yönetim gelirleri 4
15:09
nokta 4.000.000 TL olarak bilançoya eklenmiş.
15:11
Yani şirket gelir kalemlerini çeşitlendirmeye falan çalışıyor.
15:14
Ama komisyonlardaki bu 89.000.000 TL demin konuştuğumuz
15:18
o milyarlarca liralık nakit akışına açıklamaya yetmiyor ki.
15:23
Devede kulak kalıyor bu rakamlar.
15:25
Raporu okurken bir kaleme denk geldim ve gözlerime inanamadım
15:28
açıkçası. Müşterilerden alınan faiz
15:31
gelirleri kalemi tam bir milyar 77.000.000 TL.
15:35
Bir saniye ben bunu doğru mu okuyorum?
15:37
Bu şirket hisse alım satım komisyonundan 89.000.000 TL
15:41
kazanıyor ama müşterilerine verdiği krediden bir milyar
15:45
liranın üzerinde faiz mi topluyor?
15:47
Biz bir aracı kurumu mu inceliyoruz, yoksa bir bankayı
15:50
mı inceliyoruz şu an? Işte finans dünyasında biz bu
15:54
işleme kredili işlem diyoruz ve şu an türk aracı kurumlarının
15:59
hani sadece a bir capitalın değil, sektördeki birçok kurumun
16:03
en büyük en devasa kar merkezi burası artık.
16:06
Sistemde şöyle çalışıyor, şirket kendi elindeki güçlü sermayeyi
16:11
kullanarak yatırımcılarına yani müşterilerine borsadan daha
16:15
fazla hisse senedi alabilmeleri için bildiğiniz kredi
16:18
kullandırıyor. Rapordaki o dip notlara falan
16:21
indiğinizde görüyorsunuz ki şirket müşterilerine tam 5.66
16:27
milyar lira tutarında kredi kullandırmış. 5.66 milyar lira
16:33
kredi ve uyguladığı efektif faiz oranı %73'ya düşünebiliyor
16:39
musunuz? Sizler yatırımcı olarak borsada
16:41
hisse senedi almak yani o ralliye katılmak için yıllık %73
16:46
faizle aracı kurumdan borçlanıyorsunuz.
16:49
Bu muazzam bir oran. Neden bir yatırımcı böyle bir
16:52
faiz yükünün altına girer ki? Ya çünkü enflasyonun yüzde
16:55
yetmişlerde olduğu bir ortamda borsanın çok daha fazla
16:59
kazandıracağına dair bir umut bir psikoloji var piyasada.
17:03
Tabii yatırımcı ben %73 faiz öderim ama hissem %150 artar.
17:07
Aradaki farkı da mis gibi cebime koyarım diye düşünüyor.
17:10
Aracı kurumlarda adeta para satarak para kazanıyorlar bu
17:13
düzende. Kesinlikle öyle ancak finansın o
17:17
altın kralıdır. Her olağanüstü getirinin
17:20
arkasında. Aynı oranda olağanüstü bir risk
17:23
barınır her zaman değil mi? Kredi vermek çok risklidir.
17:27
Hele ki bu krediyi fiyatı her saniye değişen hisse senetleri
17:31
üzerinden veriyorsunuz. Peki şirket bu milyarlarca
17:34
liralık riski nasıl yönetiyor? Diye sorduğumuzda işte karşımıza
17:38
teminat yapısı çıkıyor. A bir kapital kullandırdığı bu
17:41
5.6 milyar liralık krediye karşılık.
17:44
Müşterilerin portföylerindeki tam 6.69 milyar lira değerindeki
17:50
hisse senetlerine teminat olarak el koymuş durumda.
17:53
Onları bloke etmiş. Yani aracı kurum kendini sağlama
17:56
alıyor. Bir nevi krediyi ödeyemezsen
17:59
veya hisselerin değeri benim belirlediğim sınırın altına
18:02
düşerse hiç acımam senin hisseni satar.
18:05
Kendi paramı kurtarırım diyor. Bu teminat yapısı kağıt üzerinde
18:08
riski çok güzel sınırlandırıyor gibi görünüyor.
18:11
Ama benim aklıma hemen o felaket senaryoları geliyor ya piyasa
18:14
aniden çökerse? Işte asıl vurucu nokta
18:17
konuşmamız gereken en kritik mekanizma.
18:20
Burası zaten kredili işlemlerin doğası gereği piyasa yükselirken
18:25
herkes kazanır. Herkes mutludur ama borsa
18:28
istanbul'da aniden çok sert bir satış dalgası gelirse ne olur?
18:32
Teminat olarak tutulan o 6 milyar liralık hisselerin değeri
18:36
hızla erimeye başlar. Müşterinin portföyündeki hisse
18:39
değeri kurumun verdiği o krediyi karşılayamaz hale geldiğinde
18:43
sistem otomatik olarak o meşhur marjin kol yani teminat
18:47
tamamlama çağrısını yapar. Müşteriye ya acil nakit getir ya
18:51
da hisselerini satacağım diyorlar.
18:53
Yani peki ya müşteri 10 daktı bulamazsa ve aynı onda binlerce
18:57
kişinin hissesi satılmaya çalışılırsa borsada.
18:59
Işte o zaman bir şelale etkisi, bir çöküş sarmalı başlar
19:03
piyasada. Kurumlar alacaklarını kurtarmak
19:06
için mecburen ellerindeki o teminat hisselerini paldır.
19:09
Köyü satmaya çalışır. Evet, bu devasa satışlarda
19:13
borsayı daha da aşağı çeker işin daha da kötüsü devre kesicilerin
19:18
ardarda çalıştığı hisselerin günlerce taban taban gittiği bir
19:22
ortam. Düşünün tahtada alıcı yoktur ki.
19:25
Tabi satacak kimse bulamazsın. Aynen a bir kapital müşterisinin
19:29
hissesini satıp parasını kurtarmak istese bile satamaz o
19:32
durumda. Hisse fiyatı düşmeye devam
19:34
ederken, kurum kredinin zararını kendi bilançosına yazmaya
19:38
başlar. Mecburen şirketin ana motoru
19:41
olan o milyarlarca lira kazandıran kredili işlemler
19:45
mekanizması bir anda şirketin var oluşsal en büyük riskine
19:49
dönüşür. Çok çarpıcı gerçekten.
19:51
Ya peki bu detayları gördükten sonra raporu inceleyen bir
19:54
yatırımcı derleme kısmın da ne yapmalı?
19:56
Yani bugün ekrana bakıp a bir kapital zarar etmiş, ben bununla
20:00
uzak durayım demek çok büyük bir sığlık oluyor herhalde.
20:03
Derleme için mesela efkey oranına falan mı bakacak?
20:06
Işte usta yatırımcılarla amatörleri ayıran o met çizgiye
20:10
geliyoruz. Burada bugün ekranı açıp
20:12
şirketin FK yani fiyat kazanç oranına bakan biri eksi bir
20:17
rakam görecektir. Yazılımlar falan bunu direkt
20:20
anlamsız diye işaretler zaten. Evet, zarar olduğu için.
20:24
Aynen, çünkü ortada muhasebesel bir net zarar var demin
20:27
konuştuğumuz gibi enflasyon muhasebesinin uygulandığı bu
20:31
kafa karıştırıcı dönemlerde efke koca bir illüzyondur, hiçbir işe
20:36
yaramaz. O zaman efkeyi direkt çöpe
20:39
atıyoruz. Pekin neye bakmalıyız?
20:41
Firma değeri bölü favük çarpanına falan mı odaklanalım.
20:44
Tam olarak ona, çünkü favuk yani faiz, amortiman ve vergi öncesi
20:50
kar o enflasyon muhasebesinin yarattığı kağıt üstündeki boğucu
20:54
gürültüyü filtreler atar. Şirketin o fırından çıkardığı
20:59
sıcak ekmeğe yani o yarattığı 1.45 milyar liralık gerçek nakit
21:04
akışına odaklanmalıyız. Biz bu şirketi değerlerken
21:07
bakılacak. Asıl metrik o nakit yaratma
21:10
gücüdür. Anladım, biraz da gelecek
21:14
öngörüleri tarafına değinelim istersen raporda resmi bir yıl
21:17
sonu tahmini falan açıklanmamış gördüğüm kadarıyla ama
21:21
konuştuğumuz her şeyden çıkardığım satır arası çok net
21:24
trendler var aslında. Birincisi strateji bence şirket
21:28
agresif bir şekilde borç kapatarak çok defansif, çok
21:31
korumacı bir yapıya geçmiş durumda.
21:33
Yüksek faiz ortamına karşı kalkanlarını kaldırmış,
21:36
bilançosunu adeta sağlam almış. Ikincisi de gelir modeli o
21:40
kredili işlemlerden alınan %70 üçlük efektif faiz oranı, merkez
21:45
bankası faizleri böyle çok sert ve sürpriz bir şekilde
21:48
indirmediği sürece şirketin 2020 altının geri kalanında da açık
21:52
ara en büyük kar merkezi. Yine burası olmaya devam edecek.
21:56
Faizler yüksek kaldıkça kurum adeta para satarak büyümeye
22:00
devam edecek. Kesinlikle ve üçüncüsü de piyasa
22:04
hassasiyeti bence borsa endeksindeki hareketler şirket
22:08
için tam bir ölüm kalın meselesi.
22:11
Borsa düşerse sadece o bahsettiğimiz teminat riski
22:14
artmıyor. Raporun başında konuştuğumuz
22:16
gibi şirketin kendi portföyünde tuttuğu hisseler yüzünden devasa
22:21
gerçekleşmemiz zararlar da yazmasına neden oluyor.
22:24
Yani 2026 performansı aslında borsa istanbul'un yönüyle
22:26
birebir kilitlenmiş durumda diyebiliriz.
22:31
Tabii borsa istanbul'un yönü bu şirketin rüzgar gülü olacak.
22:34
Resmen tabloyu şöyle bir toparladığımızda çok net bir
22:38
özet çıkıyor ortaya. Karşımızda bilançosunda o
22:41
enflasyon düzeltmesi ve hisse değer kayıpları yüzünden bir
22:45
milyar liranın üzerinde zarar etmiş gibi görünen ama arka
22:49
planda sadece üç ayda operasyonlarından bir buçuk
22:53
milyar liraya yakın nakit üreten bir dev var.
22:56
Kasasındaki para borçlarından çok daha fazla ve kazandığı o
23:00
parayı gösterişli yatırımlar yerine akıllıca kendi borcunu
23:04
kapatmak için kullanıyor. Ama bu kârın asıl kaynağını da
23:07
asla unutmamak gerekiyor. Asıl parayı komisyonlardan falan
23:11
değil, müşterilerine %73 faizle borç vererek yani para satarak
23:16
kazanıyorlar. Işte tüm bu tabloya baktığımda
23:19
kafamı kurcalayan ve yatırımcıların kendi kendilerine
23:22
sorması gereken o devasa soru çıkıyor ortaya.
23:25
Aracı kurumlar artık o eski işlem komisyonlarından ziyade
23:30
müşterilerine kredi vererek para kazanan gölge bankalara dönüşmüş
23:34
durumda. Çok doğru.
23:35
Biz bugün bir aracı kurumu değil, kredi veren devasa bir
23:38
gölge bankayı inceledik aslında. Yatırımcıların %73 faizle
23:43
borçlanarak hisse senedi aldığı bir piyasada ralliler bir gün
23:47
durduğunda veya borsada böyle yatay can sıkıcı bir seyre
23:50
geçildiğinde ne olacak? Bu yatırımcılar her ay tıkır
23:54
tıkır işleyen o korkunç faiz yükünü taşımaya ne kadar devam
23:58
edebilir? Taşıyamayacaklar, büyük
24:00
ihtimalle kredi kullanmayı bıraktıklarında veya o
24:03
teminatlar patladığında aracı kurumların bilançosunu
24:07
şahlandıran bu devasa faiz gelirleri bir anda tersine mi
24:11
dönecek, işin asıl karanlık tarafı bu sanırım.
24:14
Kesinlikle sadece bu şirketi değil.
24:17
Bugün türk finans sektöründeki herhangi bir aracı kurumu
24:20
değerlendirirken. Sormanız gereken asıl soru bu
24:23
bence piyasalar coşarken herkes haklıdır, herkes kazanır ama o
24:28
müzik durduğunda o %70 üçlük faiz yükünün altında kimin
24:32
ezileceği asıl hikayeyi belirleyecek.
24:35
Yatırımcı olarak sormanız gereken asıl soru kesinlikle bu
24:39
yatırım radarımızdaki bugünkü incelememizde ekrandaki o
24:42
kırmızı zararların arkasındaki görünmez nakit şelalesini ve
24:45
gizli gölge bankacılık risklerini masaya yatırdık.
24:48
Seçtiğiniz hissenin sadece fiyatına değil, bilançosunun
24:52
anlattığı bu derin hikayelere mutlaka odaklanın.
24:55
Şimdilik hoşça kalın.