Latest / Market Risk TR / 🔴 AGESA 2026-03 Bilanço Analizi | Agesa Hayat ve Emeklilik

Transcript

🔴 AGESA 2026-03 Bilanço Analizi | Agesa Hayat ve Emeklilik · Market Risk TR

0:00
Sadece 90 gün içinde 1.7 milyar lira net kar elde eden ve
0:04
yönettiği varlıkları 512 milyar liranın üzerine çıkaran bir
0:07
şirket. Parayı tam olarak nereden
0:09
kazanıyor? Yani rakamları ilk duyduğunda
0:14
gerçekten insan bir afallıyor, ister istemez bu kadar büyük bir
0:18
çarkın. Hani sadece insanlara sigorta
0:21
poliçesi satarak nasıl dönebildiğini merak ediyorsun.
0:25
Aynen öyle. Bugün masamızda agesa'nın 2026
0:28
yılı ilk çeyrek finansal raporları var.
0:32
Ve bu derinlemesine analizde amacımız o sıkıcı muhasebe
0:36
terimlerinde rastyolarda boğulmak değil.
0:39
Kesinlikle çünkü o detaylar büyük resmi kaçırmamıza neden
0:42
oluyor bazen. Evet, evet, biz bu devasa nakit
0:46
makinesinin arka planda tam olarak nasıl çalıştığını senin
0:49
için net bir şekilde ortaya koymak istiyoruz.
0:52
Yani bu şirket gerçekten parayı nereden buluyor, büyüyor mu ve
0:56
senin gibi bir yatırımcı için masadaki asıl riskler neler,
0:59
işin mutfağına gireceğiz. O zaman hiç vakit kaybetmeden
1:02
doğrudan bilançonun en üst satırından başlayalım bence.
1:06
Yani asıl gelir motorundan. Başlayalım.
1:09
Karşımızda geçen yılın aynı dönemine göre %40 sekizlik
1:12
devasa bir kâr artışı var, yani 1.18 milyar liradan 1.75 milyar
1:19
liraya fırlayan bir net kar. Ki bu herhangi bir sektör için
1:23
muazzam bir ivme hani enflasyonist bir ortamı düşünsen
1:26
bile reel olarak çok güçlü bir büyüme bu.
1:29
Şey diye soracağım. O zaman bu sıçrama nasıl oldu?
1:32
Yani gelir tablosunun derinliklerini indiğimizde bu
1:35
büyümenin arkasında çalışan asıl motorlar neler?
1:39
De tabloda iki ana motor görüyoruz.
1:42
Birincisi hayat sigortaları, ikincisi ise bireysel emeklilik.
1:46
Yani hepimizin bildiği adıyla bes tarafı.
1:49
Hayat branşı teknik gelirlerine bakıyorsun 6.2 milyar liradan
1:54
7.6 milyar liraya çıkmış emeklilik tarafıysa 1.4
1:58
milyardan 2.3 milyara fırlamış ama burada asıl sorulması
2:03
gereken şey şu bence. Evet, milyonlarca yeni müşteri
2:06
mi buldular? Bir yanda tam da bunu.
2:08
Soracaktım, aynen yani sabah uyanık da 100 binlerce insanın
2:13
aniden gidip bir hayat sigortası yaptırayım demesi pek mantıklı
2:16
gelmiyor. Hele ki harcanabilir gelirin bu
2:19
kadar baskılandığı bir ortamda hani sigorta şirketlerinin
2:23
çalışma mantığı bana hep biraz gizemli adeta devasa ve yasal
2:28
bahis şirketleri gibi gelmiştir. Bahis şirketi mi?
2:31
O biraz iddialı bir benzetme oldu.
2:33
Yani demek istediğim şu, sadece prim toplayarak bu devasa kar
2:37
marjları yakalanabilir mi? Burada faizlerin veya başka bir
2:40
yatırım gelirinin gizli bir etkisi olmalı, değil mi?
2:43
Aslında devasa nakit havuzları demek çok daha doğru olur.
2:46
Sigortacılığın kalbinde finans dünyasının en büyülü
2:50
mekanizmalarından biri yatıyor. Ingilizcede buna flod deniyor
2:54
flo. Yani havuzda yüzen para gibi mi?
2:56
Aynen öyle. Mekanizma çok basit.
2:59
Aslında diyelim ki sen hayat sigortası için her ay şirkete
3:03
500 TL prim ödüyorsun. Şirket de sana olası bir kaza
3:07
durumunda 500.000 TL ödeme sözü veriyor.
3:10
Evet, klasik sigorta mantığı. Ama o riskin gerçekleşme
3:14
ihtimali istatistiksel olarak çok düşük.
3:17
Ve gerçekleşecekse bile hani belki 10 yıllar sonra olacak?
3:21
Yani ben o parayı tıkır tıkır yatırıyorum.
3:23
Bugün onlar belki 10 yıl sonra ödeyecek.
3:26
Belki de hiçbir zaman ödemeyecek.
3:28
Işte sihir tam burada başlıyor. O bugün ile gelecek arasındaki o
3:32
geniş saman diliminde senin yatırdığın paralar şirketin
3:36
kasasında boş boş durmuyor. Gidip o parayı işletiyorlar
3:40
yani? Kesinlikle şirket o devasa
3:43
kitabuzunu alıyor. Devlet tahvillerine yüksek
3:46
getirili mevduatlara yatırıyor. Ece sanın raporuna baktığımızda
3:49
da bunu net görüyoruz, ilk üç aydaki yatırım gelirleri tam iki
3:54
milyar liranın üzerine çıkmış. Bir saniye iki milyar lira
3:57
sadece yatırım gelir mi? O zaman sigorta şirketleri
4:00
aslında kılık değiştirmiş, devasa yatırım fonları gibi
4:03
çalışıyor diyebilir miyiz? Pratik ol anlamda tam olarak
4:06
bunu yapıyorlar. Evet, insanlardan bedavaya yakın
4:09
bir maliyetle nakit toplayıp mevcut yüksek faiz ortamında o
4:14
parayı adeta katlıyorlar. Inanılmaz bir model bu.
4:18
Peki giderler ne durumda? Sonuçta o kadar personel var.
4:21
Teknoloji yatırımları var. Giderler artıyor tabii faaliyet
4:25
giderleri 4.6 milyar lira seviyesine yükselmiş durumda.
4:28
Acentelere ödenen üretim komisyonları, personel
4:32
masrafları hepsi yukarı yönlü. E normal tabii enflasyonist
4:35
baskı malum. Çok normal.
4:37
Ama, şirketin o prim havuzundan ve yatırım gelirlerinden elde
4:41
ettiği net teknik kar o kadar güçlü artıyor ki bu yükselen
4:45
maliyetleri çok rahat bir şekilde yutabiliyor.
4:47
Yani içeri giren para dışarı çıkan masraftan çok daha hızlı
4:50
büyüyor diyorsun. Gelir tablosu harika görünüyor
4:53
ama benim asıl takıldığım yer bilanço'nun o varlıklar kısmı
4:57
hani raporu okurken bir yerde gerçekten gözlerime inanamadım.
5:01
512 milyar liralık kısım değil mi?
5:03
Evet, şirketin toplam varlıkları 2025 yılı sonunda 466 milyar
5:07
liraymış, 2020 altının sadece ilk üç ayında yani topu topu 90
5:11
gün içinde bu rakam 512.7 milyar liraya ulaşmış.
5:18
Çok devasa bir sıçrama gerçekten.
5:21
Üç ayda 46 milyar liralık büyüme ne demek ya bir şirket 90 günde
5:26
varlıklarının nasıl bu kadar arttırır?
5:28
Istanbul'da koca bir ilçe mi satın aldılar, ne yaptılar bu
5:30
parayla? Gayrimenkul imparatorluk
5:32
kurmuyorlar. Hayır, bu büyümenin arkasında
5:35
aslında sen varsın ben varım. Sistemdeki milyonlarca katılımcı
5:39
var. Nasıl yani o para onların değil
5:41
mi? Hayır, bu 512 milyar liranın
5:43
tamamı. Şirketin kendi öz malı veya
5:48
kasasındaki parası değil. Bunun çok büyük bir kısmı bez
5:52
tarafında. Senin benim adıma yönettikleri
5:55
fonlar aslında. Işte burası çok önemli
5:58
mekanizmayı tam anlamak için soruyorum bunu, yani benim
6:01
maaşımdan her ay bese kesilen o 1.000 TL agesa'nın bilançosunda
6:05
yönetilen varlık olarak şişkinlik yaratıyor.
6:07
Aynen öyle. Peki bu üç ayda ki 46 milyar
6:10
liralık sıçrama sadece yeni giren paralardan mı insanlar?
6:14
90 günde 46 milyar lira mı yatırdı?
6:16
Yani sisteme. Hayır, işin sırrı da tam burada
6:20
sisteme her ay düzenli bir taze nakit girişi var.
6:23
Evet, ama o devasa büyümenin asıl motoru piyasaların kendisi.
6:28
Borsanın yükselmesi falan gibi. Mi kesinlikle.
6:31
Diyelim ki senin bezfonun hisse senetlerine endeksli borsa
6:35
istanbul o üç aylık dönemde %20 yükselirse şirketin yönettiği
6:40
fonların değeri de mekanik olarak %20 artıyor.
6:44
Anladım yani piyasa kendi kendine şiştikçe bilançodaki
6:48
varlıklar da otomatik olarak devasa görünüyor.
6:51
Doğru faizler yüksek olduğu için tahvil fonları da sürekli değer
6:55
kazanıyor. Yani yönettikleri para piyasa
6:58
şartlarında kendi kendine büyüyor.
7:01
O zaman şu ayrımı çok net yapalım.
7:03
Kağıt üzerinde yönettikleri varlıklar devasa bu cepte.
7:07
Peki şirketin kendi kasasında durum ne?
7:09
Finansal sağlık açısından gerçekten sağlam bir zemindeler
7:12
mi? Çelik gibi diyebilirim.
7:14
Sadece kendi kasalarında ve banka hesaplarında toplam 11.2
7:19
milyar lira sıcak nakit duruyor. 11.2 milyar kendi paraları yani.
7:24
Evet, geçen yılın sonunda bu 9.2 milyar liraydı.
7:27
Yani kendi kasalarına da çok ciddi bir sıcak para akışı
7:31
olmuş. Borçların alemde peki bu çarkı
7:33
döndürürken? Işin borçluluk kısmı bir
7:36
yatırımcı için rüya gibi toplam finansal borç kalemi 750.000.000
7:40
TL civarında ve bu da gidip bankadan yüksek faizle çekilmiş
7:43
bir kredi değil. Ne borcu peki?
7:46
Olarak borç yansıtılması sadece. Yani o 11.2 milyar liralık.
7:52
Düşününce net. Borç falan sıfır aslında şirket
7:55
resmen devasa bir nakit yığınının üzerinde oturuyor.
7:59
Aynen öyle ve asıl etkileyici olan sermaye verimliliği yani öz
8:03
sermaye kârlılığı dediğimiz şey. Roe yani değil mi?
8:06
Yatırımcının en sevdiği üçer. Tabii şirketin öz sermayesi 10.3
8:11
milyar lira seviyesinde düşün, 10.3 milyar liralık kendi paran
8:15
var ve sen bu parayla sadece 90 günde 1.75 milyar lira net kar
8:21
üretiyorsun. Bunu yıla vurduğunda muazzam bir
8:24
getiri oranı çıkıyor. Kendi parasını çok verimli
8:26
çalıştırıyor şirket. Kesinlikle şirket elindeki her
8:30
bir kuruşla maksimum değeri yaratıyor ama asıl bomba şimdi
8:34
geliyor dur orada şimdi bu kârın yatırımcının cebine nasıl
8:37
yansıdığına geçeceğiz. Ardından da az sonra duyduğunda
8:40
inanamayacağım. Büyüklükteki o devasa emeklilik
8:43
fonu analizine gireceğiz. Hazırsan asıl aksiyon başlıyor
8:46
diyor. Hazırım.
8:47
Şimdi enflasyonist bir ortamdayız.
8:50
Kasada yatan nakit doğru kullanılmazsa her geçen gün
8:53
eriyen bir buz küpü gibidir. Bu kadar parayla ne yapıyorlar?
8:56
Bilançodaki bu büyük rakamların hisseyi elinde tutan sana bana
8:59
bir faydası var mı? Var hem de çok net bir şekilde
9:02
var. Şirketin esas faaliyetlerinden
9:05
elde ettiği serbest nakit akışı 3.65 milyar lira seviyesinde.
9:10
Geçen yıl ne kadardı bu? 3.36 milyar liraydı.
9:14
Yani burada gördüğümüz kâr sadece muhasebecilerin kağıt
9:17
üzerinde yarattığı bir sihir değil.
9:19
Çatır çatır sıcak para olarak şirketin kasasına giren bir
9:23
mebladan bahsediyoruz. Nakit dönüşüm oranı yüksek yani
9:26
parayı basıyorlar bildiğin peki yatırımcıyla paylaşıyorlar mı bu
9:30
ganimeti? Evet, iki ana strateji
9:32
izliyorlar ilki o meşhur temettü. 2020 altının mart
9:36
ayında tam 1.25 milyar lira. Brüt nakit temettüyü
9:42
yatırımcısına dağıttılar. 1.25 milyar lira nakit direkt ceplere
9:47
girdi. Aynen ama bence temettüden bile
9:50
daha stratejik olan ikinci bir hamle var hisse geri alımı.
9:53
Bak bunu çok seviyorum işte. Şirket bu dönemde 11 nokta,
9:57
75.000.000 TL harcayarak. Borsadan kendi hisselerini geri
10:01
toplamış, 640.000.000 liralıkta bir bütçeleri var bunun için.
10:06
Bunu dinleyicilerimiz için şöyle bir örnekle somutlaştıralım,
10:09
hemen diyelim ki ortada 8 dilimli dev bir pizza var ve sen
10:14
yatırımcı olarak bu pizzanın sadece bir dilimine sahipsin.
10:17
Güzel bir analoji? Evet.
10:19
Şirket gidiyor, kendi kasasındaki parayla o pizzanın
10:22
iki dilimini diğerlerinden satın alıyor ve adeta ortadan
10:25
kaldırıyor. Geriye 6 dilim kalıyor.
10:28
Ve pizzanın toplam boyutu hiç değişmiyor.
10:31
Aynen malzeme aynı boyut aynı ama senin elindeki o bir dilimin
10:37
o pizzadaki oransal payı bir anda büyümüş oluyor.
10:40
Yani şirket sana şunu söylüyor, benim içsem şu an o kadar ucuz
10:44
ki paramı yatırabileceğim en karlı yer yine kendi şirketim.
10:48
Çok doğru, ortalama 154 TL civarından alımlar yapmışlar.
10:52
Piyasadan arzı azaltarak senin elindeki payın değerini dolaylı
10:57
yoldan artırıyorlar. Bu hisse için müthiş bir destek
11:01
noktası oluşturuyor kriz anlarında.
11:04
Peki tüm bu devasa çarkı bu pizza fabrikasını asıl döndüren
11:09
o ana motor neresi? Hayat sigortaları falan dedik
11:12
ama işin asıl büyük kısmı varlık yönetimi tarafında sanki değil
11:16
mi? Kesinlikle orası agisanın altın
11:19
yumurtlayan tavuğu Bireysel Emeklilik Sistemi segmenti
11:23
raporun derinlerine indikçe fon işletim gelirlerinin inanılmaz
11:27
bir hızla arttığını görüyoruz. Rakamlar ne alemde peki orada?
11:31
Geçen yılın ilk çeyreğinde 801.000.000 TL olan fon işletim
11:34
geliri bu yıl tam 1.34 milyar liraya fırlamış.
11:41
Yok artık neredeyse iki katına çıkmış.
11:44
Peki bu mekanizma tab olarak nasıl çalışıyor?
11:47
Yani benim yatırdığım 35 kuruşla nasıl bu kadar devasa bir gelir
11:50
yaratabiliyorlar? Şöyle anlatayım, senin
11:53
yatırdığın o paralardan kesilen yasal yönetim ücretleri var ya.
11:58
Her ay fon deteyinde görüyorum onu minik minik.
12:00
O minik kesintiler birleşince devasa oluyor işte sadece tek
12:05
bir fonun katılım, emeklilik yatırım fonunun büyüklüğü 48.2
12:10
milyar liraya ulaşmış durumda. Tek bir fon 48 milyar lira
12:14
inanılmaz. Ve şirket bu fonları yönettiği
12:17
için yasal sınırlar dahilinde bir komisyon alıyor.
12:20
Şimdi diyelim ki senin fonun geçen yıl 10.000 liraydı.
12:23
Şirket bunun üzerinden belli bir kesinti yapıyordu.
12:27
Senin fonun piyasa getirisiyle borsanın fırlamasıyla bir anda
12:32
100.000 liraya çıktığında şirketin kesinti oranı aynı
12:36
kalsa bile kasalarına giren miktar otomatik olarak 10 katına
12:40
çıkıyor. Bir saniye, yani şirket tek bir
12:43
yeni müşteri bulmasa bile sadece borsa istanbul yükseldiği için
12:47
kendi gelirlerini katlayabiliyor.
12:49
Mu tam olarak bunu söylüyorum. Müşterinin parası piyasada değer
12:52
kazandıkça agesa'nın da otomatik olarak maaşı artıyor
12:56
diyebiliriz. Yönetim gideri kesintisinin
12:58
540.000.000'dan 861.000.000'a hırlaması tesadüf değil.
13:03
O zaman bu şirket artık sadece poliçe kesen klasik bir sigorta
13:07
şirketi değil. Trilyonları yönlendiren risksiz
13:10
komisyon geliri elde eden devasa bir varlık yönetim şirketi
13:13
olmuş. Aynen öyle.
13:15
Bütün model bunun üzerine kurulu artık.
13:17
Peki ama yeni nesil yatırımcılar öyle klasik fonlara gidip
13:20
yıllarca beklemek istemiyor ki artık teknolojiye yapay zekaya,
13:25
sürdürülebilirliğe falan girmek istiyorlar.
13:27
Şirket bu insanların nasıl sistemde tutuyor?
13:30
Orada da pazar payını korumanın yolunu ürün çeşitliliğinde
13:33
bulmuşlar. Raporun o detay kısımlarında çok
13:36
net görünüyor bu yeni. Fonlar mı açmışlar?
13:39
Evet, değişen yatırımcı taleplerini çok iyi okuyorlar.
13:43
Mesela teknoloji sektörü yabancı değişken fonu kurmuşlar,
13:47
sürdürülebilirlik hisse senedi fonu, tarım ve gıda sektörü fonu
13:51
gibi tematik fonlar var artık. Yani sen yatırımcı olarak ben
13:55
paramı kriptoya veya amerika'ya götüreceğim demeden önce şirket
13:59
sana dur gitme o konsepti ben sana burada sunuyorum diyor.
14:02
Aynen içerideki paranı bu fonlar arasında kaydırma imkanı
14:06
veriyor. Çeşitlilik sundukça yatırımcıyı
14:09
içerde kilitliyor. Parasını dışarı kaçırmıyor.
14:11
Tamam, anlattığın tabloya bakıyorum, şirket büyüyor.
14:15
Kasada 11 milyar nakit var, borç yok, tematik fonlarla geleceği
14:19
yakalamışlar. Her şey harika.
14:21
Hatta biraz fazla harika değil mi?
14:24
Evet, hiçbir finansal bilanço kusursuz değildir.
14:27
Eğer bu şirket bu kadar iyiyse, faaliyet raporunun sıkıcı
14:31
dipnotlarında, stres testlerinde yatırımcının uykusunu kaçıracak
14:35
ne gibi tehlikeler yatıyor? Bana biraz o buzdağnın karanlık
14:38
kısmından bahset. Rapor bu konuda çok şeffaf
14:41
aslında riskleri açıkça yazmışlar.
14:43
Bu şirketin en büyük riski demin o kadar övdüğümüz mekanizmanın
14:47
ta kendisi. Yani piyasalara olan o göbek
14:50
bağı mı? Ta kendisi rapordaki kur riski
14:53
ve piyasa faizi stres testlerine bakıyoruz.
14:56
Şirket devasa eurobond varlıklarının üzerinde oturuyor.
15:00
Döviz cinsinden yatırımları çok büyük.
15:02
Yani kurlardaki bir dalgalanma direkt öz sermayeye mi vuruyor?
15:05
Aynen öyle. Dövizde veya piyasa
15:08
faizlerindeki yüzde birlik, yüzde beşlik bir değişim bile
15:12
bilançoda sert sarsıltılar yaratabiliyor.
15:14
Faiz riskini biraz daha açar mısın?
15:17
Hani şu an yüksek faiz ortamındayız.
15:19
Bu onların işine çok yaramıyor mu?
15:20
Zaten nakitleri var sonuçta. Şu an inanılmaz işlerine
15:24
geliyor, tam bir cennet onlar için kasaya giren o sıcak parayı
15:28
kredi verme riski falan taşımadan çok yüksek faizlerle
15:32
risksiz bir şekilde değerlendiriyorlar.
15:34
Peki asıl tehlike nerede? Yarın öbür gün küresel veya
15:37
yerel bazda enflasyon düşerse. Faizler aniden ve hızla tek
15:42
haneli rakamlara inerse ne olacak?
15:45
O devasa yatırım gelirleri bir anda çakılır.
15:47
Kesinlikle kârlarının büyük bir kısmını ellerindeki nakdiyi
15:51
yüksek faizle değerlendirmekten elde ediyorlar.
15:55
Faiz düştüğünde o şişkin kar marjları eriyip gidecek.
15:59
Sadece kendi asıl işlerinden o poliçe kesintilerinden ne
16:03
kazandıklarıyla baş başa kalacaklar.
16:05
Yani suların çekildiği gün kimin çıplak yüzlüğü ortaya çıkacak
16:09
diyorsun? Başka bir risk var mı peki?
16:11
Regülasyonlar var. Devletin yasal düzenlemeleri az
16:15
önce o pizzanın en karlı dilimi dediğimiz fon yönetim
16:19
kesintilerini. Konuştuk ya şirketi zengin eden
16:21
asıl kalem. Evet.
16:23
Şirket, bu oyunun kurallarını kendi başına koymuyor.
16:26
Devlet yasa yapıcı olarak tepede duruyor.
16:29
Yarın bir kanun çıkarıp emeklilik şirketleri artık
16:32
katılımcıdan bu kadar yüksek kesinti yapamaz.
16:35
Tavan oranları yarı yarıya indiriyorum derse ne olur gelir
16:38
tablosu bir gecede ağır darbe alır aynen yani bu devasan
16:42
makinenin yakıtı büyük ölçüde piyasa faizlerine ve regülatörün
16:46
kurallarına bağlı çalışıyor. O zaman bütün bu 45 sayfalık
16:50
raporu tek bir çerçeveye oturtalım karşımızda sadece form
16:53
doldurtan klasik bir sigorta şirketi.
16:55
Yok kesinlikle yok. Karşımızda senin benim
16:58
gelecekteki emeklilik kaygılarımızı toplayan
17:01
milyarlarca liralık devasa bir nakit havuzunu piyasalara
17:04
yönlendiren ve bu becerisinden düzenli olarak nakit basan çok
17:08
kompleks bir makine var. Çok temiz bir özet oldu ve bu
17:12
makinenin temel gıdası tasarruf sahibinin sisteme olan inancı
17:16
insanlara o sisteme para soktukça şirket büyümeye finans
17:20
devi olmaya devam edecek. Mesele fırtınalı havalarda ne
17:24
kadar esnek kalabilecekleri. Bu noktada aslında masadaki bu
17:27
raporun sadece agesa'nın değil hepimizin o getiri arayısının
17:32
enflasyondan korunma çabamızın bir röntgeni olduğunu
17:35
görebiliyoruz. Gerçekten öyle paramızın kaderi
17:38
bu şirketlerin yönetim biçimiyle çok iç içe.
17:40
O yüzden bugünkü analizi kapatırken doğrudan sana yani
17:43
bizi dinleyen ve şu an büyük ihtimalle benim emeklilik fonum
17:47
nerede acaba? Diye düşünmeye başlayan
17:49
yatırımcıya bir soru bırakmak istiyorum.
17:50
Güzel bir final sorusu olsun. Bugün yüksek faiz rüzgarına
17:54
arkasına alarak rekor karlar açıklayan bu sistemler.
17:58
Yarın o faiz rüzgarı dindiğinde karlarını korumak için ne tür
18:02
yeni yatırım araçları icat etmek zorunda kalacaklar ve en
18:05
önemlisi senin alın terinle biriktirdiğin o fon bu devasa
18:10
oyunun neresinde duruyor? Bunu bir düşün.
18:13
Bir sonraki derinlemesine analizimizde görüşmek üzer.