Latest / Market Risk TR / Astor Enerji Hisse Analizi: 2026 Yılı 1. Çeyrek Finansal Sonuçları

Transcript

Astor Enerji Hisse Analizi: 2026 Yılı 1. Çeyrek Finansal Sonuçları · Market Risk TR

0:00
Biz sanayi ve enerji şirketinin aslında devasa bir yatırım fonu
0:04
gibi davrandığını, bilançosunda 15 milyar liranın üzerinde
0:07
finansal yatırım tuttuğunu söylesem ne düşünürsün?
0:10
Yani muhtemelen bana şaka falan yaptığını düşünürdüm herhalde.
0:14
Bugün tam da böyle bir tabloyu inceliyoruz aslında astor
0:18
enerjinin 2026 yılı birinci çeyrek finansal tabloları var.
0:21
Masamızda hedefimiz böyle. Teknik finansal terimlerde
0:24
boğulmak falan değil. Sadece şu basit soruları
0:28
yanıtlamak istiyoruz, bu şirket para kazanıyor mu?
0:31
Reel olarak büyüyor mu ve senin için yani yatırımcı için
0:35
masadaki asıl riskler neler? Kesinlikle tabii bu
0:39
derinlenesini incelemeye başlarken o enflasyon konusunu
0:42
bir aradan çıkarmamız lazım bence.
0:44
Doğru yoksa rakamlar çok yanıltıcı olabiliyor.
0:47
Aynen öyle yani bugün konuşacağımız tüm verilerde
0:50
enflasyon muhasebesi. Şu meşhur TMS 29 uygulanmış
0:55
durumda. Bu ne demek?
0:56
O enflasyonun yarattığı şişkinliği illüzyonu tablolardan
1:00
söküp alıyoruz demek. Yani o sahte büyüme rakamları
1:04
yok ortada. Yok, hayır, şirketin o gerçek
1:07
satın alma gücünü yansıtan reel verilerle konuşacağız.
1:11
O zaman lafı uzatmadan doğrudan motor dairesi'ne gelir tablosuna
1:16
inelim. Şişirilmiş rakamlar olmadığına
1:18
göre bu şirket gerçekten de eskisinden daha fazla ürün
1:21
satabiliyor mu? Satıyor hem de çok net bir
1:24
şekilde 2025'in ilk çeyreğinde şirketin toplam hasılatı 8,2
1:27
milyar lira seviyesindeydi. 2020 altının aynı dönemine
1:34
baktığımızda ise bu rakamın 9,28 milyar liraya çıktığını
1:39
görüyoruz. Enflasyondan arındırılmış
1:41
haliyle değil mi? Aynen öyle.
1:43
Yaklaşık %10 üçlük bir reel büyümeden bahsediyoruz burada.
1:47
Yani %13 ilk başta kulağa çok çılgın gelmeyebilir ama
1:51
enflasyondan arındırılmış tamamen fiziksel hacim büyümesi
1:55
olduğu için bence muazzam bir artış bu.
1:58
Kesinlikle öyle fabrikadan fiziksel olarak daha fazla ürün
2:01
çıkıyor. Peki satışı yapmak işin sadece
2:04
vitrini aslında. Benim asıl merak ettiğim o
2:07
vitrindeki satıştan günün sonunda şirketin kasasına ne
2:11
kalıyor? Işte asıl çarpıcı olan kısım
2:14
burası. Brütkar 2,85 milyar liradan 3,52
2:19
milyar liraya fırlamış. Çok ciddi bir sıçrama bu.
2:22
Evet ama net kara bak asıl sen net kar 1,18 milyar liradan 1,81
2:29
milyar liraya yükselmiş. Bir dakika bekle bekle satışlar
2:32
reel olarak %13 artıyor dedin. Evet %13.
2:36
Ama net kar neredeyse %52 falan artmış oluyor.
2:40
Bu hesaba göre bu nasıl olabiliyor?
2:42
Yani mantığa biraz aykırı değil mi bu?
2:44
Ilk bakışta şey gibi duruyor. Hesapta bir hata var gibi
2:48
duruyor ama çok net bir mekanizması var.
2:51
Bunun biz buna operasyonel kaldıraç diyoruz.
2:54
Nasıl çalışıyor? Şöyle, şirketin o satışlarını
2:58
maliyeti var ya, yani hammadde ve işçilik gibi doğrudan
3:01
giderler. Bunların geliri oranı %65'ten
3:05
%62'ye gerilemiş. Sadece bu üç puanlık düşüş bile
3:10
devasa bir fark yaratıyor. Hani şu fırtınaya karşı koşarken
3:15
hem hızlanıp hem de daha az enerji harcamak gibi bir şey
3:17
sanki bu. Aynen öyle bir şey.
3:19
Bunu gözümüzde canlandırmak için ticari uçuş örneğini versek.
3:23
Yanlış olmaz herhâlde. Hani bir uçağı kaldırmanın
3:26
masrafı bellidir. Ya yakıtı pilotu maaşı uçağın
3:28
bakımı falan. Tabi sabit maliyetler bunlar.
3:31
Uçağın yarısı da dolu olsa tamamı da dolu olsa sen o
3:35
masrafı yaparsın ama o masrafı bir kez çıkardıktan sonra.
3:40
Uçağa binen her yeni yolcunun bilet parası aslında doğrudan
3:43
kâra yazar. Burada da sanırım o tarz bir
3:46
operasyonel kaldıraç var değil. Mi %100 böyle çok doğru bir anda
3:50
loji bu kapasite kullanımının arttıkça o fabrikanın ağır genel
3:55
giderleri çok daha fazla ürüne bölünmeye başlıyor.
3:58
Sadece üretim maliyetleri değil, üstelik pazarlama ve satış
4:01
giderleri falan da düşmüş. Oransal olarak düşüyor tabii.
4:05
Aynen geçen yıl pazarlama giderleri gelirin %7 buçuğu
4:09
civarındayken bu yıl %6 buçuklara inmiş.
4:12
Şirket daha fazla ürün satıyor ama bunu yaparken gelire oranla
4:16
daha az pazarlama harcaması yapıyor.
4:19
O %50 ikilik kar patlamasının sırrı tam olarak bu işte.
4:23
Anladım şirket operasyonel olarak harika çalışıyor, kârı
4:26
katlıyorlar fakat kâr etmek her zaman hayatta kalacağın anlamına
4:31
gelmiyor bence. Tabii kağıt üzerinde kâr edip
4:34
batan çok şirket var. Dimi bazen o büyüme hızını
4:38
finanse edemeyip duvara toslayanları çok görüyoruz.
4:41
O yüzden şu bilançoya inelim diyorum, bu yüksek kâr eden
4:45
yapının temelleri krizlere karşı ne kadar dayanıklı?
4:48
Finansal sağlık tarafına yani likidite oranlarına baktığımızda
4:52
gerçekten endüstri şirketlerinde çok sık görmediğimiz bir tablo
4:56
var karşımızda. Şirketin kısa vadeli varlıkları
5:00
41,5 milyar lira. Kısa vadeli varlık derken bir
5:04
yıl içinde kolayca nakte dönebilecek şeylerden
5:07
bahsediyoruz. Evet evet, kasadaki para
5:09
alacaklar stoklar falan. Buna karşılık kısa vadeli
5:13
yükümlülükleri yani bir yıl içinde ödemesi gereken borçları
5:17
ise sadece 17,5 milyar lira. Bu da bize cari oranın 2,37
5:23
olduğunu gösteriyor. Yani yarın sabah alacaklılar
5:26
kapıya dayansa şirketin her bir liralık borcuna karşılık elinde
5:30
2 TL 37 kuruşu var. Tam olarak öyle, üstelik bunu en
5:35
stresli senaryoda yani asit test oranıyla ölçsek bile sonuç
5:39
harika. O asit test oranını bir açar
5:42
mısın kısaca? Tabi.
5:43
Diyelim ki şirket elindeki o devasa üretimi stokları hiç
5:48
satamadı. Sıfır satış stokları tamamen
5:51
hesaptan çıkarıyoruz. O zaman bile oran 1,86 çıkıyor.
5:55
Oha normalde sanayi şirketleri bu oran bir civarındayken bile
5:58
hallerine şükrederler. Aynen.
6:01
Neredeyse iki katı bir güvenlik marjı var.
6:04
Şirket stoklarına hiç dokunmadan borçlarını rahatça ödeyebiliyor.
6:08
Likidite taş gibi yani o kısım net.
6:10
Peki büyük resimde borçluluk durumu ne alemde böyle agresif
6:14
büyüyen bir dev genellikle gırtlağına kadar banka kredisine
6:16
batmış olmaz mı? Işte tablodaki en can alıcı
6:19
noktaya geldik. Şirketin toplam finansal borcu
6:23
6,45 milyar lira. Ama kasasındaki nakit ve o kısa
6:28
vadeli finansal yatırımlarının toplamı 15 milyar lirayı aşıyor.
6:32
Bekle nasıl yani? Borcundan daha mı fazla parası
6:35
var kasada. Çok daha fazla şirket tam 10,8
6:40
milyar lira. Net nakit pozisyonunda şu an.
6:43
Yani şirket eksi bakiyede değil, bildiğin milyarlarca lira
6:47
artıda. Ya bir dakika, şimdi beğenim
6:49
biraz yandı. Burada madem ellerinde 15 milyar
6:52
liradan fazla nakit benzeri bir kaynak var.
6:55
Neden gidip bankadan 6 buçuk milyar lira kredi alıyorlar?
6:59
Çok haklı bir soru. Yani.
7:00
Borç almak yerine o yüksek faizleri ödemek yerine neden
7:04
kendi o devasa nakitlerini kullanmıyorlar kendi
7:07
operasyonları için? Aslında kullanıyorlar ama senin
7:10
düşündüğün gibi değil. Bilançonun yükümlülükler
7:13
tarafına indiğimizde o borcun neden taşındığını ve o dev
7:16
nakten asıl kaynağını görüyoruz. Ertelenmiş gelirler diye bir
7:20
kalem var orada. Nedir?
7:21
O. Müşteri, sipariş avansları ve
7:23
sıkıdır. Bu rakam tam 9 milyar lira. 9
7:26
milyar lira mı? Müşteriler ürün ortada yokken.
7:29
Şirkete 9 milyar lira avans mı vermişler?
7:32
Aynen öyle yapmışlar. Ya bu bana direkt o devasa
7:36
kickstartır kampanyalarını hatırlatıyor.
7:38
Hani teknoloji dünyasında olur ya ürünü çok istersin.
7:41
Aylar öncesinden parayı basarsın, şirketi bedavaya
7:44
fonlarsın aslında burada da müşteriler şirketin işletme
7:48
sermayesini bedavaya mı fonluyor?
7:50
Kuruluyor ve hepsinin transformatöre ihtiyacı var.
7:53
Talep arzdan çok daha yüksek yani.
7:56
Kesinlikle müşteriler de sırada yerini kaybetmemek için üretimi
8:00
garantiye almak için parayı önden vermek zorundalar.
8:03
O 9 milyar lira şirketin cebinden sıfır maliyetle çıkan
8:07
bedava bir finansman aslında. Inanılmaz gerçekten adamlar
8:11
müşterinin parasıyla kendi fabrikasını döndürüyor.
8:14
Kendi ceplerinden bir kuruş çıkmıyor, işletme sermayesi
8:17
için. Aynen öyle.
8:18
Peki kendi ürettikleri o milyarlarca liralık serbest
8:23
nakit ne oluyor dersin? Kasada faizde beklemiyordur
8:26
herhalde. Beklemiyor tabi işte sanayi
8:29
şirketinin bir yatırım fonuna dönüştüğü yer tam da burası.
8:32
Şirket faaliyetlerinden elde ettiği o 1,34 milyar liralık
8:37
nakdi ve kasadaki eski nakitleri alıp finansal yatırımlara park
8:42
etmiş. Finansal yatırım derken tahvil
8:45
falan mı? Sadece onlar değil, 13 milyar
8:48
liralık kısa vadeli yatırımın için de arf girişim sermayesi e
8:53
ticaret, girişim sermayesi, kıymet, girişim sermayesi gibi
8:57
yatırım fonları var. Yok artık bildiğimiz ağır sanayi
9:00
devi transformatör üreten adamlar gidip e ticaret
9:03
fonlarına mı para? Yatırıyor aynen öyle. 2,2 milyar
9:08
liralık da uzun vadeli finansal yatırım var.
9:10
Bilançoda şirket devasa bir girişim sermayesi gibi
9:14
davranıyor. Ya bu çok ilginç.
9:17
Hani yatırımcı gözüyle bakınca şey diyebilirsin.
9:20
Ben bir enerji şirketine ortak oldum.
9:22
Neden benim paramlar riskli girişim fonlarına giriyorlar?
9:25
Odak dağınıklığı değil mi bu? Bu eleştiri her zaman masadadır,
9:29
evet, ama adamların nakit üretimi o kadar güçlü ki, kendi
9:33
işlerine yaptıkları yatırım yetmiyor.
9:35
Düşün bir milyar liranın üzerinde makine ve tesis
9:38
yatırımı yapmışlar ama yine de kasaya para yağıyor.
9:41
O parayı da enflasyona karşı korumak için böyle çoklu fon
9:45
stratejilerine yatırıyorlar. Yani operasyonu müşterinin
9:48
parasıyla bedavaya döndür. Kendi ürettiğin nakdide fonlara
9:52
yatırıp ekstra faiz ekstra getiri yaz bu mükemmel bir düzen
9:56
bence. Kusursuz bir finansal arbitraj
9:59
diyebiliriz buna. Tabi burada ufak bir dakika
10:01
durmak istiyorum. Bu çarkın dönmesi o devasa
10:05
talebin hep böyle. Yüksek kalmasına bağlı değil mi?
10:07
Müşteriler avans vermeyi keserse o fonlama modeli çöker.
10:11
Bu talep nereden geliyor tam olarak?
10:13
Segment analizine baktığımızda işin rengi biraz değişiyor. 2016
10:18
ilk çeyrekte büyümenin o devasa motoru aslında yurtiçi satışlar
10:23
olmuş. Öyle mi?
10:23
Ihracat değil yani? Yok yurt içi satışlar 3,56
10:28
milyar liradan 5,21 milyar liraya sıçramış yurt dışı yani
10:33
ihracat satışları ise 4,46 milyardan 4,15 milyara hafif bir
10:39
düşüş yaşamış. Şey, ihracatım böyle hafif
10:42
daralması biraz mide bulandırıcı olabilir.
10:44
Uzun vadede ama. Iç pazarın böyle patlama yapması
10:47
bize ne anlatıyor sence şirketin?
10:49
Inanılmaz bir operasyonel esnekliği var, onu anlatıyor.
10:53
Dışarıdaki pazarda talep yavaşladığında veya dönemsel bir
10:57
durgunluk olduğunda. Şirket üretimi yavaşlatmıyor.
11:01
Hemen direksiyonu iç pazara kırıyorlar.
11:03
Zaten bekleyen devasa bir yerel talep var.
11:05
Fabrika hiç durmuyor. Sadece kutunun üstündeki adresi
11:09
değiştiriyorlar. Aynen öyle kapasiteyi tam
11:11
kullanmaya devam ediyorlar, anladım.
11:13
Peki bütün bu konuştuğumuz veriler ışığında şirketin
11:16
değerlemesi ve geleceği hakkında ne söyleyebiliriz?
11:19
Hisse fiyatı ucuz mu, pahalı mı ne görüyoruz?
11:22
Raporda direkt bir hisse fiyatı yok.
11:24
O yüzden kesin bir FK vermek zor ama trend çok net hatırlarsan.
11:29
10,8 milyar lira net nakitleri vardı.
11:33
O devasa nakit dağ. Işte o net nakit şirketin firma
11:37
değerini o iv dediğimiz metreyi direkt aşağı çeker, şirketi daha
11:41
ucuz hale getirir. 1'de net kar reel olarak %52 fırlamış.
11:46
O da f k'nın paydasını büyütüyor.
11:48
Yani hisse fiyatı sabit kalsa bile şirket inanılmaz bir hızla
11:52
değerleme olarak ucuzluyor. Kendi kendine ucuzlatıyor.
11:55
Şirket kâr ettikçe. Peki gelecek için bir öngörü var
11:59
mı? Yönetim 2026 için ne?
12:01
Diyor yönetim açık açık bir rakam telaffuz etmemiş ama
12:05
tablolar bas bas bağırıyor diyebilirim.
12:07
Yapılmakta olan yatırımlar kalemi 4,36 milyar liraya
12:11
ulaşmış. Dev bir fabrika yatırımı var
12:14
ortada. Evet, o alınan 9 milyar liralık
12:17
sipariş avanslarını da düşün. Ortada çok ciddi bir üretim ve
12:22
teslimat garantisi var. Şirket deli gibi kapasite
12:25
artırıyor şu an. Her şey çok mükemmel geliyor.
12:28
Kulağa kapasite artıyor, bedava fonlama var kar rekor kırıyor
12:32
falan kötü senaryo ne olabilir? Burada yatırımcı için masadaki
12:36
asıl risk nedir? Şeytanın avukatlığını yaparsak
12:40
ilk olarak o bilançodaki yabancı para pozisyonuna dikkat etmek
12:44
lazım. Ihracat daralırken kurlarda bir
12:47
şok yaşanırsa bu durum bilançoyu yıpratabilir ama asıl büyük risk
12:52
kapasiteyle ilgili. Yeni kurulan o büyük
12:55
fabrikalarla ilgili mi? Kesinlikle düşünsene 4 buçuk
13:00
milyar liralık tesis yatırımı bitip devreye girdiğinde
13:03
şirketin üretim kapasitesi çok büyüyecek.
13:06
Eğer o dönemde ihracattaki daralma kalıcı hale gelirse.
13:11
Iç pazar tek başına bu devasa üretimi sonsuza kadar
13:14
taşıyabilir mi? Iç pazar yavaşlarsa o boş
13:18
kapasitenin sabit maliyetleri şirketin belini kırar.
13:21
O övdüğümüz operasyonel kaldıraç tersine çalışmaya başlar bu
13:25
sefer. Çok doğru giderler, aynı
13:28
kalırken satışlar düşerse kar marjı bir anda eriyip gider.
13:32
Aslında bugün devasa bir nakit gücüne sahip bütün operasyonunu
13:36
müşterileri tarafından bedavaya fonlatan ve karlılığını reel
13:40
olarak katlayan çok acayip bir yapı.
13:42
Gördük aynen öyle hem de yüksek enflasyon ortamına rağmen.
13:46
Başardılar bunu. Ama asıl düşünmemiz gereken
13:49
bence o son provokatif soru şu, enerji altyapılarına olan bu
13:53
muazzam küresel talep bir gün normalleştiğinde o sipariş
13:57
kuyrukları bittiğinde bu şirkete ne olacak?
14:01
Kasasında milyarlarca lira yatırım fonu tutan bu sanayi
14:04
devi bir gün tamamen bir teknoloji fonuna mı dönüşecek?
14:07
Veya o parayı yepyeni enerji çözümlerine mi yatıracaklar?
14:11
Kesinlikle sektörün geleceği nereye evriliyor?
14:15
Biz sanayi şirketinin o kimlik arayışını izlemek gerçekten
14:19
büyüleyici olacak. Bence dinlediğin için çok
14:22
teşekkürler. Araştırmaya ve asıl hikayeyi
14:24
sorgulamaya devam et görüşmek üzere.