Latest / Market Risk TR / 🔴🇹🇷 #CEMZY | Cem Zeytin 2025/12 Bilanço Analizi - Cem Zeytin'in Yarım Milyarlık Zararı Gerçek mi

Transcript

🔴🇹🇷 #CEMZY | Cem Zeytin 2025/12 Bilanço Analizi - Cem Zeytin'in Yarım Milyarlık Zararı Gerçek mi · Market Risk TR

• 0:00
  Hoş geldiniz elimizde bir şirketin cem zeytinin 2.025 yılı
• 0:04
  faaliyet raporu ve finansal tabloları var.
• 0:07
  Şimdi ilk bakışta insanı biraz hani ürküten bir tabloyla
• 0:11
  karşılaşıyorsunuz. 2.020 dörtte kâr eden şirket 2.020 beşte
• 0:15
  yaklaşık yarım milyar liralık dev bir zarar açıklamış.
• 0:19
  Bu her yatırımcı için böyle kırmızı bir bayrak gibi
• 0:22
  görünebilir değil mi? Ama bizim işimiz de bu zaten.
• 0:25
  Yani yüzeyin altına inmek ve bu rakamların bize anlattığı asıl
• 0:29
  hikayeyi ortaya çıkarmak acaba bu bir alarm zili mi yoksa
• 0:33
  sadece yanıltıcı bir muhasebe sesi mi?
• 0:35
  Kesinlikle öyle ve bu sisin arkasında ne olduğunu anlamak.
• 0:40
  Özellikle Türkiye gibi yüksek enflasyonlu bir ekonomide
• 0:43
  yatırım yaparken hayati önem taşıyor.
• 0:46
  Bugün yapacağımız şey tam olarak bu kâr zarar tablosundaki o
• 0:51
  korkutucu son satırı bir kenara bırakıp.
• 0:54
  Metin motorunun gerçekten nasıl çalıştığına, kasasına gerçekten
• 0:58
  para girip girmediğine ve operasyonel sağlığına
• 1:01
  odaklanacağız. Yani rakamların ardındaki
• 1:04
  gerçeği arayacağız birlikte. Harika bir başlangıç o zaman bu
• 1:09
  gerçeği aramaya şirketin kim olduğunu anlayarak başlayalım.
• 1:13
  Cem zeytin kimdir? Ne yapar?
• 1:16
  Sadece raflarda gördüğümüz bir markadan mı ibaret?
• 1:19
  Çok daha fazlası şirketin temelleri aslında 1.990 dörtte
• 1:24
  ankara'da okullu gıda adıyla bir aile şirketi olarak atılıyor.
• 1:28
  Baya köklü. Zamanla büyüyor tabii 2.010
• 1:31
  altıda anonim şirkete dönüşüyor ve 2.020 birde de hepimizin
• 1:34
  bildiği cem zeytin a ş adını alıyor.
• 1:37
  Peki üretim nerede yapılıyor? Bu zeytinler nereden geliyor
• 1:40
  sofralarımıza? 2 tane çok önemli üretim üsleri
• 1:44
  var. Biri Balıkesir havran'da 53.000
• 1:47
  metrekarelik devasa bir alana kurulu.
• 1:50
  Burası hani geleneksel kaleleri diyebiliriz.
• 1:54
  Bir de daha yeni. 2.024 haziran'ında Mersin mutta
• 1:58
  faaliyete geçen son teknoloji modern bir tesisleri var ama
• 2:02
  burada kritik bir detay var. Zeytini kendileri
• 2:05
  yetiştirmiyorlar. Balıkesir, Manisa ve mersin'deki
• 2:09
  tüccarlardan tedarik ediyorlar. Bu durum onları tarımsal rekolte
• 2:13
  ve fiyat dalgalanmalarına karşı biraz daha hassas hale
• 2:17
  getiriyor. Anlıyorum yani hem kendi cem
• 2:21
  zeytin markalarıyla piyasadalar hem de fason yani başka markalar
• 2:25
  içinde üretim yapıyorlar. Raporda, türkiye'nin en büyük 3
• 2:29
  üreticisinden biri olduklarını belirtmişler.
• 2:31
  Bu oldukça iddialı bir konum. Kesinlikle sadece iç pazarda
• 2:35
  değil, raporlarına göre yurt dışında da önemli bir oyuncu
• 2:38
  olmayı hedefliyorlar. Ama birazdan göreceğimiz gibi
• 2:41
  2.020 beşte bu hedeften biraz sapmış gibiler.
• 2:45
  Ana müşteri kitlesi kurumsal alıcılar bu da onlara geniş bir
• 2:49
  dağıtım ağı sağlıyor tabii. Peki bu dev yapının arkasında
• 2:53
  kim var? Ortaklık yapısına baktığımda
• 2:56
  adra holding'in yüzde kırklık payı dikkatimi çekti.
• 2:59
  Kurucu ailenin okullu ailesinin payı ise toplamda yüzde otuza
• 3:03
  yakın. Geri kalan %30.
• 3:05
  Birlik kısımda bizler gibi halka açık yatırımcılarda burada
• 3:09
  aklıma takılan bir nokta var. A Grubu imtiyazlı paylardan
• 3:13
  bahsediliyor. Bu payların genel kurulda 5 oy
• 3:16
  hakkı var. Bu küçük yatırımcı için ne
• 3:18
  anlama geliyor tam olarak? Çok yerinde bir soru bu şirketin
• 3:23
  kontrolünün stratejik olarak kurucu ortaklar ve ilişkili
• 3:27
  taraflarda kalmasını sağlayan bir mekanizma aslında.
• 3:30
  Yani halka açık ortakların hisse oranı ne kadar olursa olsun
• 3:34
  yönetim kurulunun belirlenmesi ve stratejik kararların
• 3:38
  alınmasında. Imtiyazlı pay sahiplerinin sözü
• 3:41
  daha fazla geçiyor. Bu ne iyidir?
• 3:44
  Ne de kötüdür. Sadece bilinmesi gereken bir
• 3:47
  yapısal özellik yatırımcı yönetime güveniyorsa sorun
• 3:50
  teşkil etmez. Anlaşıldı.
• 3:52
  Peki bu operasyonu yürüten insan gücüne kadar çalışan sayısında
• 3:56
  bir artış var mı? Evet var 2.025 yılı ortalaması
• 3:59
  267. Çalışan bir önceki yıl bu rakam
• 4:01
  230 yediymiş. Yani şirket büyürken istihdam da
• 4:07
  yaratmış, bu olumlu bir gösterge.
• 4:09
  Tüm bu bilgiler ışığında o karmaşık finansal tablolara
• 4:13
  dalmadan önce şirketin bir fotoğrafını çekelim mi?
• 4:16
  Bir swot analizi ile güçlü ve zayıf yanlarını dünündeki
• 4:20
  fırsatları ve tehditleri bir masaya yatıralım diyorum.
• 4:23
  Bu bize büyük resmi görmemiz için bir çerçeve sunar.
• 4:26
  Elbette bu harika bir yol haritası olur.
• 4:29
  Güçlü yanlarına bakarsak türkiye'nin ilk 3 üreticisinden
• 4:34
  biri olmaları ve cem markasının bilinirliği en büyük kozları.
• 4:38
  Ayrıca sahip oldukları efes'i 22.000 gibi uluslararası kalite
• 4:43
  belgeleri ve mersin'deki yeni modern tesisleri ve önemli bir
• 4:47
  rekabet avantajı. Zayıf yönleri olarak da sanırım
• 4:50
  ilk başta konuştuğumuz kendi zeytinlerini yetiştirmemeleri,
• 4:54
  yani tedarikçileri olan tam bağımlılıkları sayılabilir.
• 4:57
  Bir de tabii ki bugünkü konumuzun ana kahramanı olan
• 5:00
  2.025 yılındaki net zarar tablosu var.
• 5:03
  Tehditlerse en bariz olanı tarımsal bir emtiaya bağımlı
• 5:07
  oldukları için iklim koşulları, kuraklık, rekolte dalgalanmaları
• 5:12
  en büyük risk. Buna sektördeki yoğun rekabeti
• 5:15
  ve genel ekonomik belirsizlikleri de ekleyebiliriz
• 5:18
  tabi. Bot analizi resmi çok
• 5:20
  netleştirdi. Özellikle o zayıf yönler her
• 5:23
  başlığındaki net zarar konusu. Sanırım her yatırımcının ilk
• 5:27
  takılacağı yer o zaman o düğümü çözerek başlayalım.
• 5:30
  Rakamlar ne anlatıyor? Unutmadan bu rakamların bağımsız
• 5:34
  denetimden geçmiş ve olumlu görüş almış olduğunu da
• 5:37
  belirtelim. Bu rakamların makyajsız olduğu
• 5:39
  anlamına geliyor. Evet, bu çok çok önemli bir
• 5:42
  güvence. Ve bir de o sihirli kelime TMS
• 5:46
  29 yani tüm rakamlar yüksek enflasyona göre düzeltilmiş.
• 5:52
  Bu analizin anahtarı şimdi en tepeden satışlardan başlayalım.
• 5:57
  2.020 beşte net satışlar bir önceki yıla göre %5 civarı bir
• 6:03
  düşüşle 2.97 milyar TL den 2.8 milyar TL ye gerilemiş.
• 6:10
  Dur bir dakika. Satış geliri düşmüş ama raporda
• 6:13
  satılan ürün miktarının yani tonajın. 17.8 milyon kilodan
• 6:18
  20.3 milyon kiloya çıktığı yazıyor.
• 6:21
  Bu nasıl oluyor? Daha fazla mal satıp daha az
• 6:25
  para kazanmak bu pek mantıklı gelmiyor kulağa.
• 6:27
  Işte analizin başladığı yer tam da burası.
• 6:31
  Bu durum bize 2 şey söylüyor olabilir ya şirket pazar payı
• 6:35
  kapmak için fiyatlarını enflasyonun altında tutmuş yani
• 6:39
  reel olarak ucuza mal satmış ya da satışların kompozisyonu
• 6:44
  değişmiş. Daha yüksek fiyatlı katma
• 6:47
  değerli ürünler yerine daha düşük fiyatlı temel ürünlere
• 6:50
  yönelmiş. Ve buna ek olarak yurt dışı
• 6:53
  satışlarda 147.000.000 liradan 39.000.000 liraya inen çok sert
• 6:59
  bir düşüş var. Bu toplam cirodaki düşüşü büyük
• 7:02
  ölçüde açıklıyor aslında. Bu yurtdışı satışlarındaki düşüş
• 7:06
  çok çarpıcı. Raporda bunun nedenine dair bir
• 7:09
  ipucu var mı? Hani büyük bir müşteri mi
• 7:12
  kaybettiler yoksa kur riskinden kaçınmak için bilinçli olarak iç
• 7:16
  pazara mı odaklandılar? Bu şirketin büyüme stratejisi
• 7:19
  hakkında önemli bir sinyal olabilir çünkü.
• 7:21
  Raporda bu konuda nes gibi açıklama yok.
• 7:24
  Bu da bir eksiklik. Ancak bu durum şirketin ihracat
• 7:28
  pazarlarındaki rekabet gücünü veya stratejik odağını
• 7:31
  sorgulamamıza neden oluyor. Fakat şimdi ilginç bir yere
• 7:35
  geliyoruz. Ciro düşerken brutkar
• 7:38
  625.000.000 liradan 650.000.000 liraya yükselmiş.
• 7:40
  Daha da önemlisi brüt kar marjı %20 birden %23 nokta ikiye
• 7:45
  çıkmış. Yani şirket sattığı her 100
• 7:51
  liralık maldan maliyetleri düştükten sonra cebine daha
• 7:55
  fazla para koymayı başarmış. Bu operasyonel verimlilikte bir
• 7:58
  artışa. Maliyetlerini çok iyi kontrol
• 8:01
  ettiğini işaret ediyor. Bu çok pozitif bir sinyal.
• 8:04
  Kesinlikle operasyonel olarak şirket daha karlı hale gelmiş.
• 8:08
  Hatta esas faaliyet kârı da 505 milyondan 595 milyona fırlamış
• 8:12
  ana işinden yani zeytin alıp işleyip satmaktan daha fazla
• 8:16
  para kazanmış. Peki madem öyle nasıl oluyor da
• 8:20
  en altta o devasa 497.000.000 liralık zararı görüyoruz?
• 8:27
  Evet, geldik zurnanın zırt dediği yere operasyonlar
• 8:30
  tıkırında ama sonuç zarar. Bu nasıl bir denklem?
• 8:34
  Bu denklemin adı net parasal pozisyon kaybı.
• 8:37
  Bu tamamen enflasyon muhasebesinin bir sonucudur ve
• 8:40
  şirketin kasasından çıkan gerçek bir parayı göstermez.
• 8:44
  Şöyle düşünelim, şirketin bankada nakit parası
• 8:47
  müşterilerinden alacakları gibi varlıkları var.
• 8:50
  Yüksek enflasyon ortamında bu paranın alım gücü zamanla erir
• 8:54
  işte bu muhasebe kalemi bu erimeyi kar zarar tablosuna bir
• 8:58
  gider olarak yazar. 2.020 beşte enflasyonun etkisiyle buraya tam
• 9:02
  618.000.000 liralık devasa bir gider yazılmış.
• 9:04
  Önceki yılsa tam tersi 217.000.000 liralık bir gelir
• 9:07
  yazılmıştı. Işte bütün hikayeyi değiştiren
• 9:09
  bu muhasebesel kalem. Bu biraz hani maaş bordronuzu da
• 9:18
  vergi kesintileri yüzünden elinize geçen net maaşın düşük
• 9:22
  görünmesi ama aslında brüt maaşınızın gayet iyi olması gibi
• 9:26
  bir durum muhasebe kuralları bazen gerçeğin üzerini
• 9:29
  perdeleyebiliyor. Peki bu teoriyi test
• 9:32
  edebileceğimiz yani bunun kağıt üzerinde bir zarar olduğunu
• 9:36
  kanıtlayabileceğimiz bir yer var mı?
• 9:38
  Mesela paranın izini sürebileceğimiz nakit akış
• 9:41
  tablosu ne diyor? Tam üstüne bastın kar zarar
• 9:45
  tablosu bir görüş beyan eder. Nakit akış tablosuysa gerçeği
• 9:50
  söyler ve burada hikaye 180 derece dönüyor.
• 9:52
  Şirket ana faaliyetlerinden 2.020 dörtte 573.000.000 TL
• 9:56
  negatif nakit akışı üretirken. Yani kasadan para çıkış olurken
• 10:03
  2.020 beşte bunu 279.000.000 TL pozitif nakit akışına çevirmiş.
• 10:06
  Bu bir yılda neredeyse 850.000.000 liralık inanılmaz
• 10:09
  bir iyileşme. Muazzam bir geri dönüş.
• 10:16
  Peki bu nakit nereden gelmiş? En büyük pay stok yönetiminden
• 10:20
  geliyor. Şirket stoklarını eriterek yani
• 10:23
  deposundaki malı paraya çevirerek tam 521.000.000
• 10:27
  liralık bir nakit yaratmış. Bu şirketin stoklarını çok daha
• 10:31
  verimli yönetmeye başladığını gösteriyor.
• 10:35
  Kısacası kağıt üzerindeki zarara rağmen şirket esas işinden cayır
• 10:41
  cayır nakit üretmeyi başarmış. Bu bir yatırımcının bu 2 tabloyu
• 10:45
  neden birlikte okuması gerektiğinin dersi niteliğinde
• 10:48
  resmen. Peki kasaya para giriyor bu
• 10:51
  harika ama bu durum borçludan nasıl yansımış?
• 10:54
  Genelde şirketler nakit sıkışıklığında borçlanır.
• 10:57
  Burada durum ne? Net borç 773.000.000 liradan bir
• 11:00
  noktasıfır 2 milyar liraya yükselmiş net borç toplam.
• 11:06
  Sermaye oranı ise %10, beşten %20 bire çıkmış.
• 11:10
  Evet bir artış var ama borçluluk seviyesi hâlâ sektör
• 11:14
  ortalamalarına göre oldukça yönetilebilir ve makul düzeyde
• 11:18
  asıl dikkat çekici olan likidite yani kısa vadeli borç ödeme
• 11:22
  gücü. Evet, cari orana baktığımda 3 40
• 11:25
  altıdan 3, 70 sekize yükseldiğini görüyorum.
• 11:29
  Bu şirketin bir liralık kısa vadeli borcuna karşılık
• 11:33
  neredeyse 4 liralık dönen varlığı olduğu anlamına geliyor.
• 11:36
  Bu çok güçlü bir pozisyon ama aklıma şu takılıyor, bu kadar
• 11:41
  yüksek bir oran şirketin varlıklarını verimli
• 11:43
  kullanmadığı kasada atıl para tuttuğu anlamına da gelebilir
• 11:47
  mi? Hani verimlilikle güvenlik
• 11:49
  arasında bir denge sorunu var mı burada?
• 11:51
  Bu mükemmel bir eleştirel bakış açısı.
• 11:54
  Evet, teorik olarak çok yüksek bir cari oran atıl kapasiteye
• 11:58
  işaret edebilir. Ancak türkiye'nin mevcut
• 12:01
  ekonomik konjonktüründe yüksek faiz ortamında ve
• 12:04
  belirsizliklerde birçok şirket likit ve güvende kalmayı
• 12:09
  verimliliğin bir tık önüne koyabiliyor.
• 12:11
  Bu kötü gün dostu bir bilanço yapısı olarak yorumlanabilir.
• 12:15
  Riskten kaçınan bir yönetim anlayışını gösteriyor.
• 12:18
  Anladım, ihtiyatlı bir yaklaşım. Yani gelelim bilanço'nun en
• 12:22
  önemli kalemlerinden birine. Şirketin net varlığı olan öz
• 12:26
  kaynaklara o büyük zarar burayı nasıl etkilemiş?
• 12:30
  Beklendiği gibi zarar öz kaynakları eritmiş, 4.42 milyar
• 12:35
  liradan 3.92 milyar liraya bir düşüş var.
• 12:39
  Bu düşüşün 2 ana sebebi var. Birincisi konuştuğumuz
• 12:43
  497.000.000 liralık net sarar, ikincisi ise şirketin yaptığı
• 12:46
  163.000.000 liralık hisse geri alımı.
• 12:48
  Ancak bu düşüşü bir miktar dengeleyen bir unsur var.
• 12:51
  Şirketin sahip olduğu arsa ve binaları yeniden değerlenmesiyle
• 12:54
  oluşan 164.000.000 liralık bir artış.
• 12:56
  Tüm bunlara rağmen öz kaynakların toplam varlıklara
• 12:59
  oranı hâlâ %72 gibi kaya gibi sağlam bir seviyede.
• 13:09
  Size geri alımından bahsettin. Şirket, 163.000.000 liralık
• 13:13
  kendi hissesini toplamış. Yani yönetim bizim hissemiz bu
• 13:17
  fiyattan ucuz biz alıyoruz mesajı veriyor.
• 13:20
  Peki bu 163.000.000 liralık alım şirketin yatırım planlarını veya
• 13:25
  nakit pozisyonunu zorlayacak bir büyüklükte mi?
• 13:28
  Bu parayla borç ödemek veya yeni bir yatırım yapmak daha mantıklı
• 13:32
  olmaz mıydı? Bu yönetimin sermaye tahsis
• 13:35
  stratejisiyle ilgili bir tercih. Belli ki yönetim kendi
• 13:39
  hisselerine yatırım yapmanın borç ödemekten veya alternatif
• 13:43
  bir yatırımdan daha yüksek bir getiri sağlayacağına inanıyor.
• 13:47
  Bu büyüklükteki bir alım şirketin nakit akışı ve bilanço
• 13:50
  gücü göz önüne alındığında zorlayıcı bir rakam değil,
• 13:54
  mevcut hissedarlar için genellikle hisse değerini
• 13:56
  destekleyici olumlu bir sinyal olarak kabul edilir.
• 13:59
  Raporun derinliklerinde o küçük puntolarla yazılmış dipnotlarda
• 14:04
  gözümüze çarpması gereken başka kritik detaylar var mı?
• 14:08
  Bazen şeytan ayrıntıda gizlidir derler ya.
• 14:10
  Birkaç önemli nokta var? Evet.
• 14:13
  Birincisi, şirketin 500.000.000 liralık kayıtlı sermaye tavanı
• 14:16
  var. Ve şu anki ödenmiş sermayesi
• 14:20
  402.000.000 TL. Bu gelecekte ihtiyaç duyması
• 14:22
  halinde bedelli veya bedelsiz sermaye artırımı için yönetim
• 14:27
  kuruluna hareket alanı tanıyor. Ikincisi tuaş gıda gibi ilişkili
• 14:32
  taraflarla önemli ticari işlemleri var.
• 14:35
  Bu işlemlerin piyasa koşullarında yapılıp yapılmadığı
• 14:38
  açısından şeffaflık gerektiren bir durum ve yatırımcının
• 14:42
  bilmesi gerekir. Son olarak edremit'teki
• 14:46
  yatırımları için devletten aldıkları kdv istisnası faiz
• 14:51
  desteği ve vergi indirimi gibi teşvikler var.
• 14:54
  Bunlar gelecekteki karlılığa doğrudan olumlu etki edecek
• 14:58
  unsurlar. Gerçekten de ilk bakışta görünen
• 15:00
  o büyük zararın arkasında operasyonel olarak iyileşen,
• 15:04
  nakit üreten borçluluğu kontrol altında ve bilançosu sağlam bir
• 15:08
  yapı varmış. Hikaye tamamen değişti.
• 15:12
  Kesinlikle bu vaka enflasyon muhasebesinin finansal tabloları
• 15:17
  okumayı ne kadar değiştirdiğinin en güzel örneği.
• 15:20
  Artık sadece en alttaki kâr ya da zarar rakamına bakarak karar
• 15:24
  vermek. Bir arabayı sadece kaportasına
• 15:27
  bakarak almak gibi bir şey. Motorun durumunu anlamak için
• 15:31
  nakit akışlarına, marjlardaki değişime ve operasyonel
• 15:35
  performansa bakmak zorundayız. Peki tüm bu detaylı analizden
• 15:40
  sonra dinleyicimizin zihninde dönüp duracak, üzerine
• 15:44
  düşüneceği son bir düşünceyle bitirsek.
• 15:46
  Şöyle bir soru bırakalım, o zaman bir yatırımcı olarak sizin
• 15:50
  için ne daha değerli muhasebe standartlarının zorunlu kıldığı
• 15:54
  kağıt üzerinde görünen bir zarar mı?
• 15:57
  Yoksa şirketin ana faaliyetlerinden ürettiği
• 16:00
  kasasına giren ve hissedebileceğiniz gerçek nakit
• 16:03
  mi? Cem zeytinli'nin 2.025 hikayesi
• 16:05
  bu 2 kavram arasında yapılması gereken seçimi mükemmel bir
• 16:08
  şekilde özetliyor. Asıl cevaplanması gereken soru
• 16:12
  şu, şirketin gösterdiği bu operasyonel iyileşme, gelecekte
• 16:15
  makroekonomik zorlukları ve enflasyonun yarattığı bu
• 16:19
  muhasebesel baskıyı yenecek kadar sürdürülebilir mi?
• 16:25
  Harika bir kapanış sorusu bu derinlemesine incelemeyi faydalı
• 16:29
  bulduysanız lütfen videomuzu beğenmeyi kanalımıza, abone
• 16:32
  olmayı ve bu bilgilerin daha fazla kişiye ulaşması için
• 16:36
  içeriğimizi paylaşmayı unutmayın.
• 16:38
  Sürekli ve kaliteli içerikler üretebilmemiz için kanalımıza
• 16:42
  katıl butonuyla üye olarak veya süper teşekkür göndererek bize
• 16:46
  destek olabilirsiniz. Bir sonraki analizde görüşmek
• 16:49
  üzere.