Latest / Market Risk TR / 🔴🇹🇷 #RUBNS | Rubenis Tekstil 2025/12 Bilanço Analizi - Rubenis Tekstil Nakit Açığı ve İlişkili Taraf Riski

Transcript

🔴🇹🇷 #RUBNS | Rubenis Tekstil 2025/12 Bilanço Analizi - Rubenis Tekstil Nakit Açığı ve İlişkili Taraf Riski · Market Risk TR

0:00
Bir şirketin o yüzlerce sayfalık yıllık raporunu elinize
0:03
aldığınızda rakamlar ve dip notlar denizinde boğulacak gibi
0:08
hissettiğiniz oluyor mu işte? Bugün o yığının içindeki en
0:12
önemli mücevherleri bir yatırımcı olarak sizin için
0:16
gerçekten neyin önemli olduğunu birlikte gün yüzüne çıkaracağız.
0:20
Elimizdeki kaynaklar rubenist tekstil sanayi ticaret a ş'nin
0:24
31 aralık 2025 tarihli bağımsız denetçi raporu ve finansal
0:27
tabloları misyonumuzda bu resmi belgeleri sizin için tercüme
0:32
etmek, rakamların arkasındaki hikayeyi anlatmak.
0:37
Ve şirketin finansal sağlığının adeta bir röntgenini çekmek.
0:41
Harika bir görev o zaman hadi işe koyulalım, önce şirketi
0:46
biraz tanıyalım diyorum. Kimdir bu rübeniz, tekstil ne
0:49
yapar, ne eder yani bu genel çerçeveyi anlamadan rakamları
0:53
doğru yorumlayamayız. Kesinlikle rübeniz tekstil
0:56
adından da anlaşılacağı gibi tekstil sektörünün tam kalbinde
1:00
yer alıyor. Ana faaliyet konusu iplik, pamuk
1:03
yün gibi elyaflardan mamul örme ve dokuma kumaşların imalatı,
1:08
ithalatı ihracatı yani aslında iplikten kumaşa giden bir
1:12
zincirleri var. Ama kaynaklara baktığımda
1:15
faaliyetlerinin sadece tekstille sınırlı olmadığını görüyorum.
1:19
Bu ilginç peyzaj mimarisi ve gayrimenkul geliştirme gibi
1:24
alanlarda da varlar. Hatta istanbul bakırköy'de bir
1:27
konut projesinden kalan dairelerin satışı gibi spesifik
1:30
işlerle de ilgileniyorlar. Bu çeşitlendirme şirketin
1:34
stratejisi hakkında ilk ipucunu veriyor olabilir.
1:36
Çok doğru bir nokta bu risklerini dağıtma veya farklı
1:40
büyüme alanları arama stratejisinin bir parçası
1:43
olabilir. Şirketin köklerine indiğimizde
1:46
2.000 dokuzda kurulduğunu görüyoruz.
1:48
Şirketin Genel Merkezi istanbul'da olmasına rağmen ana
1:51
üretim üssü yani iplik ve örme kumaş fabrikası şanlıurfa'da bu
1:56
da üretimin anadolu'da tekstil için önemli bir merkezde
2:00
konumlandığını gösteriyor. Peki bu üretim çarkını döndüren
2:04
insan kaynağı ne durumda? Rapor 2.025 sonu itibariyle 437
2:08
çalışanı olduğunu söylüyor ama benim gözüme bir detay
2:11
takıldığı, bir önceki yıl bu sayı 550 birmiş neredeyse yüzde
2:15
yirmilik bir azalma söz konusu. Bu verimlilik artışından mı
2:19
kaynaklanıyor yoksa işlerde bir yavaşlamanın habercisi mi?
2:27
Şimdilik bu soruyu aklımızın bir köşesine yazalım.
2:30
Yazalım çünkü bu soru ilerleyen analizlerimizde anlam kazanacak.
2:34
Şimdi de şirketin kaptan köşküne yani yönetim ve ortaklık
2:37
yapısına bakalım. Şirketin %50 beşinden fazlası
2:41
yani kontrol hissesi Yönetim Kurulu Başkanı Osman ipeke ait
2:45
geriye kalan %40 dörde yakın bir kısım ise halka açık yani
2:50
kararların alınmasında ana söz sahibi olan kişi belli.
2:53
Yönetim kurulunda ise hiç kadın üye bulunmuyor.
2:56
Anladım, kontrol net bir şekilde ana hissedarda toplanmış.
3:00
Peki yöneticilere ne kadar ödeme yapılmış?
3:03
Rapor, 2.025 yılında üst düzey yöneticilere yaklaşık 1.029.000
3:08
TL ödendiğini belirtiyor. Bir önceki yıla göre küçük bir
3:11
düşüş var. Sermaye yapısında da bir
3:14
hareketlilik görüyorum. Ödenmiş sermaye 74 buçuk
3:17
milyondan 81 virgül 95.000.000 tlye yükselmiş.
3:19
Ayrıca 250.000.000 tl'lik bir kayıtlı sermaye tavanları var.
3:26
Bu da gelecekte yeni sermaye artırımları için kendilerine bir
3:29
alan bıraktıklarını gösteriyor. Hıhı tüm bu bilgileri bir araya
3:33
getirdiğimizde şirketin kısa bir swot analizini yapabiliriz.
3:37
Aslında güçlü yönleri tekstildeki konumu, üretim
3:40
tesisleri ve gayrimenkul gibi çeşitlendirilmiş faaliyetleri
3:44
zayıf yönleri ise azalan çalışan sayısı ve birazdan göreceğimiz
3:48
operasyonel zorluklar olabilir. Fırsatlar kayıtlı sermaye
3:52
tavanının getirdiği esneklik tehditler de sektördeki rekabet
3:56
ve maliyet artışları. Bu genel çerçeveyi anladığımıza
3:59
göre şimdi motor kapağını açıp rakamların bize ne anlattığına
4:03
bu hakinenin gerçekten ne kadar verimli çalıştığına bakalım.
4:07
Analize başlayabiliriz. Başlayabiliriz ancak motoru
4:10
çalıştırmadan önce bilmemiz gereken çok kritik bir teknik
4:13
detay var. Bu tablolar TMS 29 standardına
4:17
yani yüksek enflasyonlu ekonomilerde finansal raporlama
4:21
standardına göre hazırlanmış. Enflasyon muhasebesi evet, son
4:24
zamanlarda sıkça duyduğumuz bir kavram, bir yatırımcı için bunun
4:28
pratik anlamı nedir? Neden bu kadar önemli?
4:31
Şöyle düşünebilirsiniz, 2.020 dörtte kazandığınız 100 TL ile
4:36
2.020 beşteki 100 TL nin alım gücü aynı değil.
4:40
Enflasyon paranın değerini eritiyor.
4:42
Bu standart geçmiş yılın rakamlarını sanki bugünün
4:46
parasıyla kazanılmış gibi yeniden hesaplıyor.
4:48
Yani 2.020 dördün rakamlarını enflasyon kadar artırarak 2.020
4:54
beşin rakamlarıyla karşılaştırılabilir hale
4:56
getiriyor. Kısacası elmalarla elmaları
4:59
karşılaştırmamızı sağlıyor. Bu yüzden tablolarda 2.024
5:03
rakamlarının yanında yeniden düzenlenmiş ifadesini
5:06
görüyorsunuz. Bu olmadan yapacağımız her
5:09
analiz yanıltıcı olurdu. Çok net anlaşıldı.
5:12
Yani tüm rakamlar aynı alım gücüne göre ayarlanmış.
5:16
O zaman en tepeden şirketin can damarı olan satışlardan
5:19
başlayalım. Kârlılık ne durumda?
5:22
Hasılat yani şirketin toplam satışları 2.020 beşte yaklaşık
5:27
2,14 milyar TL olarak gerçekleşmiş, bir önceki yılın
5:31
2,26 milyar TL lik hasılatına göre bu yüzde beşlik küçük bir
5:36
düşüş demek. Buraya kadar her şey normal
5:38
görünebilir. Cak gelir tablosunda aşağı doğru
5:42
indikçe hikaye tamamen değişiyor.
5:45
Satışlardaki bu küçük düşüşe rağmen brüt kar yani satılan
5:50
malın maliyeti düşüldükten sonra kalan para 485,7 milyon tl'den
5:54
310,9 milyon tlye gerilemiş. Bu %30 altılık, çok sert bir
6:03
düşüş satışlar sadece %5 düşerken, brüt karın bu kadar
6:08
erimesi maliyetlerin ciddi şekilde arttığını gösteriyor.
6:12
Işte bu domino etkisinin ilk taşı bu sert düşüş tablonun en
6:17
alt satırına kadar iniyor. Sonuç olarak şirket 2.020 dörtte
6:21
elde ettiği 48,3 milyon tl'lik net karın aksine 2.025 yılını
6:24
152,8 milyon TL net zararla kapatmış.
6:27
Bu bir yıl içinde yaklaşık 200.000.000 tl'nlik bir savrulma
6:30
demek. Kârlılıktan zarara keskin ve
6:39
derin bir geçiş. Bu durum doğal olarak hisse
6:43
başına kazanca da yansıyor. Bir önceki yıl yatırımcılar
6:47
hisse başına 0,65 TL kâr elde ederken, bu yıl hisse başına
6:53
1.93 TL zararı ortak olmuş durumdalar.
6:57
Bu yatırımcı için doğrudan cüzdanına yansıyan somut bir
7:01
sonuç. Tam olarak burada temel sorun
7:04
kar marjlarındaki dramatik daralma satışlar neredeyse aynı
7:08
kalırken, maliyetler fırlamış ve brüt karı eritmiş.
7:12
Bu da doğrudan net zarara yol açmış.
7:14
Peki bu kağıt üzerindeki zarar şirketin kasasını yani nakit
7:19
akışını nasıl etkiledi? Bu bir yatırımcı için en hayati
7:23
sorulardan biridir. Çünkü kâr bir görüştür nakit ise
7:26
gerçektir. Evet kârı muhasebe oyunlarıyla
7:30
yönetebilirsiniz ama nakit şirketin kanıdır.
7:33
Nakit akış tablosu bize ne fısıldıyor.
7:36
Fısıldamıyor, adeta çığlık atıyor.
7:38
Raporun bu bölümü resmin tamamını değiştiriyor.
7:42
Şirketin ana faaliyetlerinden yani iplik satışı, kumaş üretimi
7:46
gibi temel işlerinden yarattığı nakit akışı eksi 1,36 milyar TL.
7:51
Tekrarlıyorum, eksi bir milyar 360.000.000 TL.
7:55
Bir dakika burada durmamız lazım.
7:57
Bu akıl almaz bir rakam. Yani şirket ana işini yapmak
8:02
için para kazanmak yerine 1.36 milyar TL nakit yakmış.
8:08
Bu şirketin operasyonel olarak sürdürülemez bir noktada
8:13
olduğunu göstermez mi? Peki eğer ana işinden bu kadar
8:17
devasa bir nakit kaybediyorsa, nasıl oluyor da kasasındaki
8:22
nakit yılbaşında 1,2 milyon tl iken yıl sonunda 14 buçuk milyon
8:27
tl'ye çıkabiliyor? Bu para operasyonlardan
8:30
gelmiyorsa nereden geliyor bu raporun en kritik sorusu
8:34
sanırım. Tam olarak en kritik soru bu ve
8:37
cevap nakit akış tablosunun diğer 2 bölümünde gizli bu
8:41
sihirli nakit artışının 2 temel sebebi var.
8:44
Birincisi finansman faaliyetleri.
8:46
Buradan yaklaşık 854.000.000 tl'nik bir nakit girişi
8:49
görüyoruz. Bunun anlamı basit şirket yeni
8:51
krediler kullanmış, borçlanmış. Operasyonlardan kaynaklanan o
8:58
devasa nakit açığını tek başına kapatamaz.
9:01
Bu durumda kasaya başka bir yerden çok daha büyük bir para
9:04
girmiş olmalı. Yatırım faaliyetlerine
9:06
baktığımızda ne görüyoruz? Bir varlık satışımı var.
9:10
Tam üstüne bastınız, ikinci ve daha önemli kaynak yatırım
9:14
faaliyetlerinden gelen 1,33 milyar t l'lik nakit girişi
9:18
dipnotlara indiğimizde bunun çok büyük bir maddi duran varlık,
9:22
yani fabrika, arsa gibi bir varlığın satışından
9:25
kaynaklandığını anlıyoruz. O zaman şöyle bir benzetme
9:28
yapabiliriz, aylık maaşınız masraflarınızı karşılamıyor.
9:31
Her ay kredi kartınızdan para harcıyorsunuz ama bir gün banka
9:35
hesabınızdaki paranın arttığını görüyorsunuz.
9:38
Nasıl mı? Çünkü arabanızı satmışsınız ve
9:41
üstüne bir de ihtiyaç kredisi çekmişsiniz.
9:44
O an için rahatlarsınız ama bu temel sorunu çözmez.
9:48
Arabanız gitmiş ve borcunuz artmıştır.
9:51
Mükemmel bir benzetme bu kısa vadede likidite sorununu çözen
9:55
ama uzun vadede sürdürülebilirliği sorgulatan
9:57
bir modeldir. Peki bu kadar büyük bir varlığı
10:00
kime satmışlar işte burada denetçinin raporu bu gizemin
10:04
perdesini aralıyor. Denetçinin kilit denetim
10:07
konuları olarak işaretlediği, yani en çok odaklandığı ve en
10:10
riskli gördüğü 2 başlık hikayenin geri kalanını
10:13
aydınlatıyor. Nedir?
10:14
Bu denetçinin büyüteç altına aldığı konular.
10:17
Birincisi ticari alacakların geri alınabilirliği, yani
10:21
şirketin piyasadan alacağı paralar.
10:23
Şirketin tam 1,74 milyar TL tutarında devasa bir ticari
10:28
alacağı var. Şunu bir perspektife oturtalım,
10:31
şirketin yıllık cirosu 2,14 milyar TL.
10:35
Yani neredeyse bir yıllık satışlarının yüzde sekseni kadar
10:38
parayı dışarıdan almayı bekliyorlar.
10:40
Bu herhangi bir şirket için çok yüksek ve riskli bir oran.
10:44
Bekleyin işine çarpıcı kısmı bu değil sanırım denetçi bu
10:48
alacakların kaynağı hakkında bir şey söylüyor mu?
10:51
Evet ve asıl düğüm burada çözülüyor.
10:54
Denetçi bu 1,74 milyar TL lik alacağın bir buçuk 77 milyar TL
11:00
lik kısmının yani neredeyse tamamının.
11:03
Ilişkili taraflardan geldiğini belirtiyor.
11:05
Ilişkili taraf bu teknik bir terim basitçe söylemek gerekirse
11:10
patrondan veya ana hissedardan bahsediyoruz değil mi?
11:13
Yani onun sahip olduğu ya da yönettiği başka şirketlerden
11:17
paranın büyük ölçüde aile içinde döndüğünü söyleyebiliriz.
11:21
Aynen öyle ve denetçinin ikinci kilit denetim konusu ne
11:25
dersiniz? Az önce bahsettiğimiz kasaya
11:28
1,33 milyar TL girmesini sağlayan o devasa varlık satışı
11:32
da yine bir ilişkili tarafa. Raporda adı geçen rubentis, iç
11:36
ve dış ticaret a ş isimli şirkete yapılmış.
11:39
Bir saniye o zaman şöyle bir resim mi çıkıyor?
11:42
Şirket kendi ana işinden para kaybediyor.
11:46
Bu nakit açığını kapatmak için ağacı bindeki bir varlığı b
11:50
cebine yani yine kendisine bağlı bir şirkete satıyor.
11:54
Üstüne üstlük bu satıştan doğan parayı da henüz tam tahsil
11:58
edememiş. Çünkü alacaklarının neredeyse
12:00
tamamı da yine o aynı şirkette bu bir döngü gibi.
12:04
Bu durum şirketin dışarıya karşı sergilediği finansal resmin ne
12:09
kadar sürdürülebilir olduğu konusunda ciddi soru işaretleri
12:12
yaratmıyor mu? Tam olarak bu soruları sormamız
12:15
gerekiyor. Bu operasyonel olarak kan
12:17
kaybeden bir yapının grup içi işlemlerle finanse edildiği bir
12:21
tablo çiziyor. Peki tüm bu operasyonel
12:24
fırtınaya rağmen şirketin genel bilançosu yani mali yapısının
12:28
temelleri ne kadar sağlam? Evet, başta kullandığımız bina
12:31
benzetmesine dönebiliriz. Tesisat patlamış elektrikler
12:35
kesik ama binanın kendisi temelleri sağlam mı?
12:39
Işte işin bir diğer ilginç yanı da bu.
12:42
Tüm bu operasyonel zorluklara rağmen şirketin öz kaynakları
12:46
hâlâ çok güçlü. Finansal durum tablosuna yani
12:50
bilançoya baktığımızda toplam varlıkları yaklaşık 5,2 milyar
12:54
TL iken öz kaynakları 3,95 milyar TL seviyesinde.
12:59
Yani şirketin varlıklarının yaklaşık yüzde yetmişbeşi borçla
13:03
değil, kendi öz kaynaklarıyla finanse ediliyor.
13:07
Bu borcu olan bağımlılığın düşük olduğunu gösterir.
13:10
Zaten net finansal borcun öz kaynaklara oranı da %15 buçuk
13:14
gibi oldukça düşük bir seviyede. Bu gerçekten şaşırtıcı.
13:19
O zaman bina benzetmemizi tamamlayalım.
13:22
Karşımızda temelleri çok sağlam, büyük ve heybetli bir bina var.
13:27
Ancak binanın mevcut işletmesi, yani elektrik, su, ısıtma gibi
13:32
sistemleri şu an için verimli çalışmıyor ve sürekli dışarıdan
13:35
binanın bir odasını diğerine satarak ve borç alarak ayakta
13:39
duruyor. Bina sağlam ama işletme ciddi
13:42
şekilde sorunlu bu. Durumu mükemmel özetliyor,
13:45
yatırımcı için de ikilem tam olarak burada başlıyor.
13:48
Sağlam bir bilançoya mı yatırım yaparsınız yoksa kâr üretemeyen
13:53
ve nakit yakan bir operasyondan uzak mı durursunuz?
13:56
Peki tüm bu analiz ne anlama geliyor?
13:59
Operasyonel olarak çok zor bir yıl geçiren nakit akışını
14:03
sağlamak için varlık satışı ve borçlanmaya yönelen tüm bu
14:07
kritik işlemlerini ilişkili taraflarla yürüten ama aynı
14:11
zamanda kaya gibi sağlam bir öz kaynak yapısına sahip bir şirket
14:15
görüyoruz. Bu noktada bir yatırımcı olarak
14:18
sizin kendinize sormanız için son bir düşünce bırakalım.
14:22
Şirketin operasyonel sağlığını ve kendi ana işinden
14:25
sürdürülebilir bir şekilde nakit yaratma kabiliyetini yeniden
14:28
kazanması için hangi adımları atmasını görmek istersiniz?
14:32
Özellikle bu kadar yoğun ilişkili taraf işlemlerinin
14:35
olduğu bir yapıda şeffaflık ve kurumsal yönetim uygulamaları
14:39
sizin için ne kadar önemli olurdu?
14:41
Üzerinde derinlemesine düşünmek için harika sorular bu kapsamlı
14:45
incelemeyi faydalı bulduysanız içeriğimizi beğenmeyi
14:49
kanalımıza, abone olmayı ve bu bilgilerin daha çok kişiye
14:53
ulaşması için paylaşmayı lütfen unutmayın.
14:55
Ayrıca bu tür analizlerin devamlılığını sağlamak için
15:00
kanalımıza üye olarak bize destek olabilir ve emeğimiz için
15:04
süper teşekkür özelliğini kullanarak minnettarınızı
15:08
gösterebilirsiniz. Desteğiniz bizim için çok
15:11
değerli bir sonraki analizde görüşmek üzere.