Latest / Market Risk TR / Migros 2026 1Ç Finansal Analizi: Hasılat ve Kar Rakamlarında Büyük Artış (Migros'un zararını gizleyen enflasyon pelerini)

Transcript

Migros 2026 1Ç Finansal Analizi: Hasılat ve Kar Rakamlarında Büyük Artış (Migros'un zararını gizleyen enflasyon pelerini) · Market Risk TR

• 0:00
  Devasa bir enflasyon ortamında bir şirket, esas
• 0:04
  faaliyetlerinden tam 4.6 milyar lira zarar edip nasıl günün
• 0:10
  sonunda bilançosuna 1.6 milyar lira net kar yazabilir.
• 0:14
  Yani birileri rakamlarla sihirbazlık mı yapıyor yoksa
• 0:17
  gözden kaçırdığımız devasa bir mekanizma mı var?
• 0:21
  Bugün migros'un o sırrını çözüyoruz.
• 0:24
  Ya o rakamlar ilk bakışta gerçekten mantık dışı duruyor
• 0:27
  çünkü alışkın olduğumuz o klasik ticaret matematiğine tamamen
• 0:30
  ters bir durum var ortada. Bugün hani masana gelen o kalın
• 0:35
  karmaşık migros 2016 yılı birinci çeyrek finansal
• 0:37
  tablolarını alacağız. Ve hiçbir teknik jargona
• 0:41
  boğmadan bir yatırımcı özet raporu formatında masaya
• 0:44
  yatıracağız. Çok iyi.
• 0:46
  Temel amacımız da şu, üç yakıcı soruya cevap bulmak, hani bu
• 0:49
  şirket gerçekten para kazanıyor mu?
• 0:51
  Şişirilmiş bir balon mu yoksa sahiden bir yiyor mu?
• 0:54
  Ve en önemlisi o parlak rakamların arkasında yatan
• 0:57
  görünmez riskler neler? Kesinlik yol sınırların
• 1:00
  peşindeyim ben de çünkü gelir tablosuna baktığında zihnimle
• 1:04
  resmen alarm zilleri çalıyor. Bir anda muazzam bir büyüme var.
• 1:08
  Şirketin o ilk çeyrek hasılatı geçen yıla göre ciddi bir
• 1:12
  artışla 109.2 milyar liraya ulaşmış.
• 1:15
  Devasa bir ciro yani. Aynen öyle raflar boşalıyor,
• 1:19
  kasalar çalışıyor, satışlar harika ama tablonun biraz
• 1:23
  aşağısına iniyorum, o asıl işinden ne kazandığını gösteren
• 1:28
  esas faaliyet kârı satırına bakıyorum.
• 1:31
  Orada koca bir eksi var. Esas faaliyet zararı 4.6 milyar
• 1:36
  lira, yani migros resmen marketçilik operasyonundan kan.
• 1:40
  Kaybediyor. Evet, tabloda görünen tam olarak
• 1:43
  bu. O zaman en alttaki o 1.6 milyar
• 1:46
  liralık net karlardan geliyor. Havadan para mı yağıyor bu
• 1:49
  şirkete? Havadan para yağmıyor tabii ama
• 1:52
  muhasebe standartları yüksek enflasyon ortamında şirketin o
• 1:56
  satın alma gücünü koruma refleksini.
• 1:59
  Kaga döküyor. Biz buna net parasal pozisyon
• 2:02
  kazancı diyoruz. Yani enflasyon muhasebesi
• 2:05
  kuralları gereği. Hani şu TMS 29 dedikleri.
• 2:08
  Şey aynen öyle. TMS 29 eğer enflasyonist bir
• 2:12
  ülkede iş yapıyorsan tablolarını o paranın eriyen gücüne göre
• 2:16
  güncellemek zorundasın. Migros'un tablolarına dikkatle
• 2:19
  bakarsan, tam 9.06 milyar liralık devasa bir kağıtüstü
• 2:24
  kazanç eklendiğini göreceksin. Esas faaliyet zararını silip
• 2:28
  süpüren ve o karı yaratan yegane güç bu işte.
• 2:31
  Bir saniye mekanizmayı tamımlamak istiyorum.
• 2:34
  Yani şirket şey mi peynir ya da deterjan sattığı için kar
• 2:38
  etmiyor da parasal olmayan varlıkları yani gayrimenkulleri
• 2:42
  stokları elinde tutup öte yandan da devasa borçları olduğu için
• 2:46
  mi kazanıyor? Kesinlikle.
• 2:47
  Öyle. Çünkü enflasyon borcun değerini
• 2:50
  eritiyor. Şirket borçlu kalarak mı kağıt
• 2:53
  üzerinde para kazanıyor? Ya tam olarak bu mekanizma
• 2:56
  işliyor. Enflasyon muhasebesinin temel
• 2:59
  mantığı şudur, parasal varlık tutan kaybeder.
• 3:02
  Parasal olmayan, varlık tutan ve borçlu olan kazanır.
• 3:06
  Şirket, enflasyon karşısında değerini koruyan o stoklara ve
• 3:10
  kullanım hakkı varlıklarına sahip, aynı zamanda da
• 3:13
  tedarikçilerine milyarlarca lira borcu var.
• 3:16
  Enflasyon o borcun reel değerini her geçen gün eritiyor.
• 3:19
  Bu erime de şirkete bir kazanç olarak yazılıyor ama altını
• 3:23
  kalın çizgilerle çizelim. Bu şirketin kasasına giren sıcak
• 3:27
  bir nakit falan değil. Sadece kağıt üzerinde bir
• 3:30
  kazanç. Aynen tamamen kağıt üstünde
• 3:32
  satın alma gücünün korunmasından doğan bir denkleştirme bu.
• 3:36
  Eğer ortak boyut analizine yani kamon sesi dediğimiz şeye
• 3:39
  bakarsak o 109 milyarlık devasa satışın neden esas faaliyet
• 3:45
  zararına dönüştüğünü çok net görürüz.
• 3:48
  Şirketin brüt karı 25.7 milyar lira fena bir rakam değil
• 3:52
  aslında. Fakat sadece pazarlama
• 3:54
  giderlerine bakar mısın? 23.2 milyar lira.
• 3:57
  Jok artık brüt karın neredeyse tamamı sadece pazarlamaya
• 4:02
  gitmiş, alt kalemlerini inceliyorum şu an ve burada asıl
• 4:06
  canavarı görüyorum. Personel giderleri pazarlama
• 4:10
  tarafında 11.3 milyar lira, genel yönetim tarafında 1.6
• 4:14
  milyar lira. Toplamda 13 milyar lirayı aşan
• 4:18
  bir personel giderinden bahsediyoruz.
• 4:20
  Ve bu sadece üç aylık bir fatura.
• 4:23
  Evet, sadece üç ay, yani migros'un elde ettiği brüt karın
• 4:27
  yarısı doğrudan binlerce çalışanın maaşına sigortasına
• 4:31
  gitmiş. Binlerce mağaza 10 binlerce
• 4:34
  çalışan demek tabii asgari ücrete yapılan artışlar
• 4:37
  durdurulamayan enerji maliyetleri ve o devasa mağaza
• 4:41
  ağının artan işletme giderleri bir araya geldiğinde o senin
• 4:45
  gördüğün 4.6 milyar liralık esas faaliyet zararını doğuruyor.
• 4:49
  Çok mantıklı. Operasyon kendi içinde kârlı bir
• 4:52
  denkleme sahip değil yani. Maliyetler fiyat artışlarından
• 4:56
  çok daha hızlı koşuyor. Enflasyon muhasebesi şu an için
• 4:59
  günü kurtarıyor ama bu sürdürülebilir bir operasyonel
• 5:03
  karlılık kesinlikle değil. Işte tam da bu yüzden tabloların
• 5:06
  altındaki bu tarz ilüzyonları ve gerçekleri yakalamak hoşuna
• 5:10
  gidiyorsa. Bu derinlemesine analiz serimiz
• 5:12
  için takipte kalmayı unutma. Çünkü şimdi işin daha da
• 5:16
  ilginçleştiği yere bilançoya ve şirketin finansal sağlığına
• 5:20
  dalıyoruz. Evet, orası daha da karmaşık.
• 5:22
  Madem şirket esas işinden yani perakendecilik operasyonundan
• 5:27
  milyarlarca lira zarar ediyor. O zaman o 10 binlerce personelin
• 5:32
  maaşını devasa, elektrik faturalarını o kağıt üstündeki
• 5:36
  enflasyon kazancıyla falan ödeyemezler.
• 5:38
  Tabii canım, muhasebe oyunları, faturaları ödemez nakit eder.
• 5:42
  Aynen nakit öder, bu da bizi doğrudan bilançoya götürüyor.
• 5:46
  Ellerinde ne var ve kime borçlular?
• 5:48
  Bilançoya baktığımda sıradan bir insanın kabusu olabilecek bir
• 5:52
  tabloyla karşılaşıyorum. Aslında cari oran dediğimiz o
• 5:57
  şirketin bir yıl içinde paraya çevirebileceği varlıklarıyla bir
• 6:01
  yıl içinde ödemesi gereken borçlarını karşılaştıran klasik
• 6:04
  metreye bakıyorum. Dönem varlıkları yani kasadaki
• 6:08
  nakit ve hemen satabileceği malların toplamı. 79.4 milyar
• 6:13
  lira ama kısa vadeli yükümlülükleri 99.4 milyar lira.
• 6:18
  Arada tam 20 milyar liralık negatif.
• 6:20
  Bir fark var. Ya evet, benim cebimde 79 TL var
• 6:24
  ama kredi kartı ekstrem 99 TL gelmiş gibi düşün.
• 6:28
  Normal bir vatandaş bunu yapsa şey deriz.
• 6:31
  Kredi kartı batağında yarın iflas bayrağını çeker.
• 6:35
  Şirketin net işletme sermayesi bayağı negatif.
• 6:38
  Bu migros'un teknik olarak batmanın eşiğinde olduğu
• 6:41
  anlamına mı geliyor? Dışarıdan bakınca dehşet verici
• 6:45
  duruyor olabilir gerçekten. Ama finansal sağlığı perakende
• 6:48
  sektörü özelinde okuduğumuzda bu aslında şirketin en büyük gücü
• 6:52
  ortada bir batış falan yok. Aksine sermaye verimliliğinin
• 6:56
  yani Capital efican cı dediğimiz şeyin zirvesi var.
• 6:59
  Nasıl yani? Şöyle ki, perakende sektörü
• 7:02
  negatif işletme sermayesiyle çalışmayı bir sanat haline
• 7:05
  getirmiştir. Migros aslında kendi parasıyla
• 7:08
  değil tamamen tedarikçilerinin parasıyla ticaret yapıyor.
• 7:11
  Bu dakika, bu bana çok riskli bir saadet zinciri gibi geldi.
• 7:15
  Benim param yok. Senin malını satıp senin paranla
• 7:18
  büyüyorum mu diyor tedarikçiye. Peki ye yüksek enflasyon
• 7:22
  yüzünden o peynir üreticisi o su markası çıkıp da artık vade yok.
• 7:28
  Bana peşin ödederse ne olacak? Tüm bu sistem bir anda çökmez
• 7:31
  mi? Teorik olarak çok haklısın.
• 7:34
  Bu risk her zaman vardır masada. Ancak pratikte pazar dinamikleri
• 7:38
  pek öyle çalışmıyor. Migros'un pazar payı ve raf gücü
• 7:41
  öylesine devasa ki o peynir üreticisi ürününü o rafa koymak
• 7:46
  zorunda. Aksi takdirde pazarda var
• 7:48
  olamaz, silinir gider şirket bu gücü kullanarak rafta kim malı
• 7:52
  müşteriyi o gün satar parayı kredi kartından veya nakit
• 7:56
  olarak hemen tahsil edip kendi kasasına atar.
• 7:59
  Ancak o malı aldığı üreticiye ödemeyi 60 gün, hatta belki 90
• 8:04
  gün sonra falan yapar. Yani o gördün 99.4 milyarlık
• 8:08
  kısa vadeli borcun çok büyük bir kısmı bankalar olan faizli
• 8:11
  krediler değil, malı aldı. Toptancılara olan faizsiz ticari
• 8:15
  borçlardır. Şirket, müşterinin aklını aylar
• 8:18
  önceden alıp sıfır faizle bir finansman yaratıyor kendini.
• 8:21
  Anladım, ticari borçlarla dönen devasa bir çark var ortada.
• 8:26
  Peki o zaman gerçek borç nerede? Çünkü yükümlülükler kısmında
• 8:31
  devasa kalemler var. Finansal borçlara yani banka
• 8:35
  kredilerine bakıyorum. Koskoca migros'un kısa ve uzun
• 8:38
  vadeli toplam banka kredisi sadece 795.000.000 TL.
• 8:43
  Çok komik bir rakam. Yani bu ölçekteki bir şirket
• 8:46
  için inanılmaz küçük bir rakam. Evet, üstelik dönüp varlıklara
• 8:49
  bakıyorum. Kasasında 28.9 milyar lira gibi
• 8:53
  çılgın bir nakit ve nakit benzeri varlık yatıyor.
• 8:56
  O zaman bilançoyu şişiren o asıl büyük yükümlülük ne?
• 8:59
  Asıl borç bilançoda kiralama işlerlerinden borçlar adı
• 9:02
  altında saklanıyor. Yani TFS 16 muhasebe
• 9:06
  standardının arkasında kısa vadeli kısmı 4.8 milyar, uzun
• 9:11
  vadeli kısmı ise tam 30.9 milyar lira.
• 9:15
  Yok artı toplamda 35 milyar lirayı aşan bir borç bankaya
• 9:19
  dilse kime bu borç dükkan sahiplerine mi bu kadar büyük
• 9:23
  bir kira borcu nasıl hesaplanıyor ki?
• 9:25
  Tam olarak dükkan sahiplerine ama bugünden hemen ödenmesi
• 9:29
  gereken bir. Değil bu tf.
• 9:31
  S 10 altının mekanizmasını senin de dediğin gibi gelecekteki
• 9:35
  kiraların hayaleti olarak düşünebiliriz.
• 9:37
  Hani düşün ki bir mağaza açıyorsun ve 10 yıllık bir kira
• 9:40
  sözleşmesi imzaladın. Evet.
• 9:42
  Eskiden her ay kirayı ödedikçe bunu gider yazardın.
• 9:45
  Bilanço da öyle devasa bir borç falan görünmezdi.
• 9:48
  Ancak yeni kurallar diyor ki. Hayır, sen o dükkanı 10 yıl
• 9:52
  kiraladın. Bu gelecekteki 10 yıllık tüm
• 9:55
  kira yükümlülüklerini bugünkü değere indirgeyeceksin ve
• 9:58
  bilançona koca bir borç olarak yazacaksın.
• 10:01
  Yani bu 35 milyar lira şirketin bugün birilerine nakit olarak
• 10:07
  ödemesi gereken sıcak bir para değil.
• 10:09
  Yıllar içine yayılmış 3000'den fazla mağazanın sözleşme
• 10:13
  tarihlerine kadar olan toplam kira taahhütlerinin bugünkü iz
• 10:17
  düşümü sadece. Kesinlikle öyle zaten bunun
• 10:21
  karşılığında bilançonun aktif tarafına da yaklaşık 57.5 milyar
• 10:26
  liralık bir kullanım hakkı varlığı yazıyorlar.
• 10:29
  Şirketin bankalara karşı finansal sağlığı son derece
• 10:32
  güçlü. Aslında asıl borcu kendi tedarik
• 10:35
  zincirine ve gelecekteki o dükkan sahiplerine.
• 10:38
  Ya tüm bu bilanço yapısı bizi çok daha kritik bir noktaya
• 10:42
  nakit akış tablosuna yani paranın izini sürmeye mecbur
• 10:45
  kılıyor. Çünkü hepimiz biliyoruz ki kar
• 10:48
  bir görüştür. Muhasebecinin kullandığı kaleme
• 10:51
  göre değişir ama nakit gerçektir.
• 10:54
  Kasada 28.9 milyar lira nakit var dedik operasyonel olarak
• 10:59
  zarar eden bir şirket bu kadar parayı nasıl üretiyor?
• 11:03
  Serbest nakit üretimi tarafında neler oluyor?
• 11:05
  Tabloya baktığımda gerçekten gözlerime inanamıyorum.
• 11:09
  Işletme faaliyetlerinden sağlanan net nakit geçen yılın
• 11:12
  ilk çeyreğinde sadece 281.000.000 liraymış.
• 11:16
  Evet, koskoca şirket için çok cılız bir rakamdı.
• 11:19
  O peki bu yıl ne olmuş? 281.000.000 liradan bu yılın ilk
• 11:25
  çeyreğinde inanılmaz bir sıçramayla tam 6.7 milyar liraya
• 11:30
  çıkmış. Yüzde olarak ifade etmesi bile
• 11:33
  zor o derece. Şirket esas işinden kan
• 11:36
  kaybederken nasıl oluyor da operasyonlarından 6.7 milyar
• 11:41
  lira nakit yaratabiliyor? Bu parayı topraktan falan mı
• 11:45
  çıkarıyorlar bu parayı? Mükemmel bir işletme sermayesi
• 11:48
  yönetiminden çıkarıyorlar. Yani az önce konuştuğumuz o
• 11:51
  tedarikçi finansmanından ve stok optimizasyonundan nakit dönüşüm
• 11:55
  döngüsündeki başarı tam olarak burada parlıyor işte sadece
• 11:59
  stokları eriterek stoklardaki azalıştan tek çeyrekte 2.7
• 12:03
  milyar liralık ekstra nakit. Bunun günlük hayattaki karşılığı
• 12:08
  nedir? Peki rafları mı boşaltıyorlar
• 12:10
  tamamen. Hayır rafları boşaltmıyorlar.
• 12:13
  Depo verimliliğini maksimize ediyorlar.
• 12:15
  Düşün ki, migros'un binlerce mağazası ve devasa dağıtım
• 12:19
  merkezleri var. Her mağazanın arka deposunda
• 12:21
  fazladan bekleyen bir palet suyu, bir koli yağı düşün.
• 12:25
  Veri analitiği ve tedarik zinciri yönetimi sayesinde
• 12:29
  şirket diyor ki ben artık o fazladan bir paleti depomda
• 12:32
  tutmayacağım. Tam zamanında teslimatla
• 12:35
  doğrudan rafıma koyacağım bunu dediğinde o depoda bağlı duran
• 12:39
  milyarlarca lira bir anda çözülüyor ve şirketin kasasına
• 12:42
  nakit olarak dönüyor. Inanılmaz bir verimlilik.
• 12:45
  Ticari alacaklar ve borçlar arasındaki süreyi de kendi
• 12:48
  lehlerine öyle bir açıyorlar ki şirket operasyonel zarar etse
• 12:51
  dahi kasaya adeta bir nakit şelalesi akıyor.
• 12:55
  Serbest nakit üretimi bir şirketin en zorlu ekonomik
• 12:58
  krizlerde bile hayatta kalma gücünü gösterir.
• 13:01
  Migros burada adeta gövde gösterisi yapıyor diyebiliriz.
• 13:04
  Tamam, işletme makinesi harika çalıştı ve o 6.7 milyar lirayı
• 13:08
  kasaya koydu. Peki ama sermaye dağıtımı
• 13:11
  tarafında bu parayı ne yaptılar? Çünkü hani parayı üretmek işin
• 13:16
  yarısıysa o parayı doğru yere yönlendirmek diğer yarısıdır.
• 13:20
  Tablolardaki nakit çıkışlarına, yatırım harcamalarına yani
• 13:24
  capeks dediğimiz kaleme bakıyorum.
• 13:27
  Maddi ve maddi olmayan duran varlık alımlarından kaynaklanan
• 13:30
  nakit çıkışları yaklaşık 2.6 milyar lira.
• 13:34
  Evet, ürettikleri nakddin o hatırı sayılır bir kısmını
• 13:37
  tekrar operasyonu büyütmeye yatırmışlar.
• 13:40
  Yeni mağaza açılışlarına, teknoloji altyapısına, lojistik
• 13:43
  ağlarına bu doğrudan şirketin pazar payını koruma hamlesi
• 13:47
  aslında. Peki diğer çıkışlar neler
• 13:49
  tablodaki? Finansman faaliyetlerine
• 13:51
  bakıyorum, şimdi kira sözleşmelerinden kaynaklanan
• 13:55
  borç ödemelerine 2.7 milyar lira harcanmış.
• 13:59
  O az önce konuştuğumuz 35 milyarlık kira yükümlülüğünün bu
• 14:04
  üç aylık dönemdeki nakit taksiti diyebiliriz.
• 14:06
  Bunu herhâlde. Aynen öyle.
• 14:08
  Ve yatırımcının en çok ilgilendiği kalem hissedarları
• 14:12
  ödenen temettü o da sadece 120.000.000 TL açıkçası üretilen
• 14:17
  o 6.7 milyar liralık naktın yanımda yatırımcıya verilen 120
• 14:22
  milyonluk temettü devede kulak kalmış şirket parayı kasada
• 14:27
  tutmayı veya kendi içine yatırmayı tercih etmiş.
• 14:30
  Ya bu son derece bilinçli bir sermaye dağıtımı stratejisi,
• 14:34
  yüksek enflasyon ve belirsizlik ortamında şirketler nakdi
• 14:38
  hissedara dağıtmak yerine bilançolarında bir savunma
• 14:41
  kalkanı olarak tutmayı seçerler. Bu yüksek nakit dönüşüm oranı
• 14:45
  yatırımcıya şu güveni veriyor aslında evet, maliyetlerimiz
• 14:48
  artıyor. Operasyon kârlı değil ama biz
• 14:51
  kasamızı parayla doldurabiliyoruz.
• 14:53
  Batmıyoruz. Aksine savaşa hazırlıklıyız
• 14:56
  mesajı bu. Madem şirket bu kadar güçlü bir
• 14:58
  nakit yaratma motoruna sahip. Motorun yakıtı nereden geliyor
• 15:02
  ona bakalım biraz büyümenin kaynağı ne?
• 15:05
  Operasyonel metrikler ve segmentlere odaklanalım diyorum.
• 15:09
  Tabii brüt satış hasılatlı 110.4 milyar lira.
• 15:14
  Bu rakamın detaylarına indiğimde çok keskin bir ayrım görüyorum.
• 15:18
  Tabloda bu 110.4 milyarın 107.3 milyar lirası doğrudan perakende
• 15:24
  satışlardan, yani fiziksel mağazalardan ve online marketten
• 15:29
  geliyor. Toptan satışlar 2.6 milyar
• 15:32
  lirada kalmış sadece ama asıl bomba şu ihracat kalemine
• 15:36
  bakıyorum sıfır. Tek 1 $ bile yok.
• 15:40
  Yani bu kadar devasa bir yapının tek 1 $ bile ihracat yapmaması
• 15:46
  bana çok tehlikeli bir eksiklik gibi geliyor.
• 15:48
  Bu sence bir kusur mu yoksa bilinçli bir tercih.
• 15:51
  Mi ya bu yatırım dünyasında iki ucu keskin kılıç dediğimiz
• 15:55
  durumun ta kendisi aslında. Bir kusur değil, çünkü
• 15:58
  perakendecilik doğası gereği zaten çok yerel bir iştir.
• 16:02
  Gidip almanya'da peynir satmak, türkiye'deki operasyon
• 16:05
  dinamiklerine hiç benzemez, doğru ancak pazar bir risk
• 16:08
  analizi açısından yatırımcı için çok net bir anlamı vardır.
• 16:12
  Bunun migros'un sıfır ihracat yapması.
• 16:15
  Irketin %100 türk iç piyasasına türk tüketicisinin cüzdanındaki
• 16:19
  o paraya ve türkiye'nin makro ekonomik iklimine endeksli
• 16:23
  olduğu anlamına gelir. Yani hiçbir döviz kalkanı yok.
• 16:27
  Adamların eğer iç pazarda tüketici frene basarsa alım gücü
• 16:31
  düşerse veya ülke derin bir resesyona girerse.
• 16:35
  Hani benim yurt dışı operasyonum var.
• 16:37
  Oradan gelen dövizle burayı sübvanse ederim diyebileceği bir
• 16:41
  can simidi sıfır. Tam olarak böyle operasyonel
• 16:44
  verimlilikleri dünya standartlarında olabilir.
• 16:47
  Nakit yönetimleri az önce anlattığım gibi harika olabilir.
• 16:50
  Türkiye'nin her mahallesine girmiş olabilirler ama hepsi
• 16:54
  aynı geminin içinde makro ekonomik bir daralma.
• 16:57
  Tüketim harcamalarındaki ani bir yavaşlama büyümenin tek itici
• 17:01
  gücü olan doğrudan tüketiciye satış hacmini doğrudan vurur.
• 17:05
  Bu şirketin masasındaki en büyük görünmez veya aslında oldukça
• 17:09
  görünür olan risktir. Harika bir noktaya geldik.
• 17:13
  O zaman tüm bu derinlemesine analizimizi bir yatırımcı
• 17:17
  gözüyle toparlayalım istiyorum. Değerleme ve gelecek öngörüleri
• 17:21
  tarafına geçelim. Masamızda inanılmaz bir
• 17:24
  enflasyon muhasebesi sayesinde kağıt üzerinde kârlı görünen
• 17:28
  ancak esas işinden zarar eden buna rağmen kasasını 6.7 milyar
• 17:34
  lira nakitle dolduran mükemmel bir bilanço yönetimi yapan.
• 17:38
  Ama tamamen iç piyasanın kaderine terk edilmiş devasa bir
• 17:42
  yapı var. Evet, tam bir özet oldu bu.
• 17:44
  Şirketin ara dönen faaliyet raporuna bakıyorum.
• 17:47
  Spesifik bir yönlendirme yani 2026 sonu için şu kadar mağaza
• 17:51
  açacağız, marjımız şu olacak, hedef FK oranımız budur gibi
• 17:55
  kesin bir tahmin göremiyorum. Bu veri kısıtlı çerçevesinde
• 17:58
  geleceği nasıl okuyacağız biz? Haklısın ara dönen
• 18:03
  finansallarında şirketler genellikle spesifik değerleme
• 18:07
  çarpanları veya net yıl sonu hedefleri vermekten kaçınırlar.
• 18:10
  Zaten fiyat kazanç veya firma değeri fawaok gibi çarpanları bu
• 18:15
  tablolar üzerinden hesaplamak da bizi yanıltabilir.
• 18:18
  Çünkü o 9 milyarlık enflasyon kazancı çarpanları aşırı ucuz
• 18:22
  veya yapay gösterir. Ancak hani bilinçli bir analist
• 18:26
  olarak mevcut trendleri okuduğumuzda geleceğe dair üç
• 18:29
  net sonuca varıyoruz. Hemen birinciyle başlayalım.
• 18:32
  O zaman şirketin pozitif yönü ve güçlü kası nedir?
• 18:35
  Birincisi, şirketin finansal direnci muazzam seviyede
• 18:39
  kusursuz bir işletme sermayesi yönetimi ve çok yüksek bir nakit
• 18:43
  yaratma kapasitesi var. Şirket zorlu dönemlerde kendi
• 18:47
  operasyonunu tamamen kendi nakli ile finanse edebileceğini
• 18:50
  kanıtladı. Bence kasadaki o 28.9 milyar
• 18:53
  liralık nakit pozisyonu her türlü makro şoka karşı devasa
• 18:57
  bir zırh niteliğinde. Peki ya madalyonun diğer yüzü
• 19:01
  şirketin büyümesini ve değerlenmesini aşar çekecek o
• 19:04
  negatif trendler neler sence? Ikincisi kar marjları üzerindeki
• 19:09
  o korkunç baskı biraz önce konuştuğumuz 13 milyarlık
• 19:13
  personel gideri artan kira ve enerji maliyetleri operasyonel
• 19:18
  kaldıraç şu an şirketin aleyhine çalışıyor, satışlar artıyor ama
• 19:22
  dükkanı açık tutmanın maliyeti satışlardan çok daha hızlı
• 19:25
  artıyor. Şirket ciro olarak büyüyor ama
• 19:28
  operasyonel olarak değer üretemiyor şu aşamada.
• 19:31
  Bu da bizi o en kritik üçüncü noktaya yani gelecekteki en
• 19:36
  büyük sınava getiriyor bence ben buna enflasyon pelerini demek
• 19:40
  istiyorum. Şirketin o 4.6 milyarlık
• 19:43
  faaliyet zararını gizleyen, onu 1.6 milyarlık karlı bir dev gibi
• 19:48
  gösteren şey TMS 29 isimli o sihirli enflasyon pelerini.
• 19:53
  Çok doğru bir benzetme oldu. Bu enflasyon pelerini gelecek
• 19:57
  öngörüsü de tam da bu pelerinin kalkacağı günle ilgili.
• 20:00
  Zaten şirket şu an elindeki varlıklar ve devasa ticari
• 20:04
  borçları sayesinde enflasyon muhasebesinden ciddi besleniyor.
• 20:08
  Ama ekonomi politikasının amacı enflasyonu düşürmek.
• 20:11
  Sonuçta eğer enflasyon düşerse bu kağıt üstündeki 9 milyarlık
• 20:16
  net parasal pozisyon kazancı da buharlaşacak.
• 20:19
  Işte o gün pelerin kalkacak. Ve şirket tamamen kendi çıplak
• 20:22
  operasyonel verimliliğiyle o devasa maliyetleriyle baş başa
• 20:26
  kalacak. Işte bu bence tüm analizin düğüm
• 20:29
  noktası burası. Migros şu an yüksek enflasyon
• 20:33
  ortamında opelerine sıkı sıkı sarılmış durumda.
• 20:36
  Ancak bir an için türkiye'de enflasyonun aniden tek hanelere
• 20:41
  düştüğünü, o sihirli pelerinin ortadan kaybolduğunu hayal edin
• 20:45
  o gün geldiğinde. Kağıt üstündeki milyarlık
• 20:48
  kazançlar silindiğinde migros'un sadece raftaki o peyniri
• 20:52
  deterjanı ve elmayı satarak elde ettiği gerçek operasyonel
• 20:57
  marjlar. Her ay ödenmek zorunda olan o
• 21:00
  devasa personel maaşlarını ve milyarlarca liralık kiraları
• 21:04
  karşılamaya yetecek mi? Bir sonraki market
• 21:07
  alışverişinizde o parlak rafların ve tıkır tıkır işleyen
• 21:10
  kasaların arasında gezinirken 1'de bu soruyu düşünün bence.
• 21:14
  Şirketi nasıl sınavı enflasyonla değil enflasyonsuzlukla olacak
• 21:19
  kaynakların, raporların ve şirketlerin gerçek hikayelerini
• 21:23
  çözmeye devam edeceğimiz bir sonraki derinlemesine
• 21:26
  analizimizde görüşmek üzere şimdilik hoşça kalın.