Latest / Market Risk TR / 🔴 TUPRS 2026-03 Bilanço Analizi | TÜPRAŞ - Türkiye Petrol Rafinerileri A.Ş.

Transcript

🔴 TUPRS 2026-03 Bilanço Analizi | TÜPRAŞ - Türkiye Petrol Rafinerileri A.Ş. · Market Risk TR

0:00
Kübraş, sadece bir çeyrekte ortaklarına tam 33 milyar lira
0:05
gibi devasa bir nakit temettü dağıtma kararı alıyor.
0:08
Hani bunun 20 milyar lirasını da hemen anında ödüyor ama
0:12
bilançosuna baktığımızda hala kasasında 20 milyar liranın
0:16
üzerinde net nakit tuttuğunu görüyoruz.
0:18
Yani soruyorum sana bu kadar büyük bir parayı yatırımcıya
0:22
dağıtıp aynı anda kasayı nasıl hala ağzına kadar dolu
0:26
tutabilirsin? Kesinlikle yani dışarıdan
0:29
bakınca baya büyük bir paradoks gibi duruyor ama aslında
0:33
enflasyon muhasebesi denilen o devasa lunapark aynası aradan
0:37
çekildiğinde karşımıza çıkan gerçek tablo tam olarak bu.
0:42
Yani TMS 29 uygulandığında rakamlar o yıkıcı enflasyon
0:46
etkisinden arındırılıp gerçek satın alma gücüne çekiliyor ya
0:50
işte o zaman aslında geleneksel bir sanayi devinin nasıl
0:54
kusursuz bir nakit üretim makinesine dönüştüğünü
0:57
görüyoruz. Kağıt üzerindeki o şişkinlikler
1:00
tamamen gidiyor ve geriye sadece kemik ve kaskalıyor.
1:04
O zaman biz de doğrudan bu kas yapısına hani gelir tablosunun
1:09
tam kalbine inelim. Çünkü bu derinlemesine analizde
1:12
aslında senin için bir nevi yatırım stratejisi kimliğine
1:15
bürünüyoruz. Yani teknik jargonda falan
1:18
boğulmadan şu üç temel soruyu yanıtlayacağız, bu şirket para
1:21
kazanıyor mu, büyüyor mu? Ve en önemlisi riskleri neler?
1:26
Aynen öyle. Bence ilk soruyla yani büyümeyle
1:29
başlayalım. Rakamlara baktığımızda hasılatın
1:32
reel olarak yani enflasyon etkisinden tamamen arındırılmış
1:36
haliyle. Geçen yılın aynı dönemindeki 207
1:40
buçuk milyar liradan 258,2 milyar liraya çıktığını
1:42
görüyoruz. Vay canına yani reel olarak %20
1:48
dörtlük bir büyüme var ortada. Doğru ve devasa bir ağır sanayi
1:53
şirketi için bu hacmde %24 büyümek gerçekten olağanüstü bir
1:57
efor. Kesinlikle öyle, fakat asıl
2:00
anomali alt satırlarda bence. Ya geçen yılın ilk çeyreğinde
2:03
127.000.000 TL olan ana ortaklık net dönem kârı bu çeyrekte
2:08
resmen 3,7 milyar liraya fırlamış.
2:11
Yani yoksa sadece muhasebesel bir illüzyon mu neden bu kadar
2:16
büyük bir zıplama var? Sadece işler iyi gitti diyemeyiz
2:19
herhalde. Diyemeyiz.
2:21
Tabii bunun arkasında aslında iki farklı motor aynı anda tam
2:25
gaz çalışıyor ilki ve bence en belirleyici olanı operasyonel
2:30
taraftaki o kaldıraç etkisi şirketin esas faaliyet kârı 5
2:34
milyar liradan 11,3 milyar liraya çıkıyor. 2'ye katlanmış
2:39
resmen. Aynen ya rafineri sektöründe
2:41
karlılığı belirleyen temel unsur rafineri marjlarıdır.
2:45
Yani ham petrolü alıyorsun, işliyorsun ve elde ettiğin
2:49
benzin dizel ya da jet yakıtı gibi ürünlerin satış fiyatıyla o
2:53
ham petrolün maliyeti arasındaki farka bakıyorsun.
2:57
Bu çeyrekte üretimdeki verimlilik ve ürün
3:00
kompozisyonundaki o doğru ayarlamalar bu marjları
3:03
inanılmaz desteklemiş. Yani rafineri marjlarındaki ufak
3:07
bir iyileşme hani o 258 milyar liralık devasa satış hacmiyle
3:10
çarpıldığında. Esas faaliyet karını anında 2'ye
3:15
katlıyor. Çok mantıklı.
3:17
Peki ya ikinci motor? Ikinci motor da senin o en başta
3:20
bahsettiğin devasa nakit kalesi işte elinde 10 milyarlarca ziran
3:25
nakit tuttuğunda e doğal olarak bunu bankada öyle vadisi hesapta
3:28
boş boş bekletmiyorsun. Tabii paranın da para kazanması
3:31
lazım. Kesinlikle şirket bu likiditeyi
3:34
kur korumalı mevduatlar, vadeli hesaplar ve çeşitli finansal
3:38
türe var. Araçlarla çok aktif bir şekilde
3:40
yönetiyor. Bakiretin bilançosunda net
3:43
parasal pozisyon kayıpları var. Çok ciddi bir vergi gideri
3:47
yazmış ama bunlara rağmen operasyonel faaliyetlerden gelen
3:51
o güçlükâr ve elde tutulan naktin yarattığı devasa
3:54
finansman geliri dip toplamı alıp o 3,7 milyar lira
3:58
seviyesine taşıyor. Anladım yani enflasyon
4:02
muhasebesi, parasal varlık tutan şirketleri kağıt üzerinde
4:05
cezalandırır normalde ama tüpraşın operasyonel nakit
4:09
yaratma gücü hani o cezayı fazlasıyla silip süpürmüş.
4:13
Aynen öyle. Yalnız gelir tablosundaki bu
4:15
devasa hacmi konuşurken kamun sesi yani dikey analizede bir
4:19
bakmak şart bence. Satışların maliyeti hasılatın
4:23
yaklaşık %91 virgül altısını oluşturuyor.
4:26
Geçen yılda bu oran %91,7 civarındaymış.
4:29
Yani aslında maliyet yapısında çok dramatik bir değişim yok.
4:33
Evet çok stabil kalmış. Ya bana bu durum tıpkı sürümden
4:36
kazanan dev bir süpermarket zincirini hatırlatıyor.
4:39
Hani raflarında süt veya ekmek yok?
4:42
Milyonlarca varil petrol var ama oyunun kuralı birebir aynı.
4:45
Çok ince bir brüt kar marjıyla devasa bir hacim çeviriyorlar.
4:49
Çok doğru bir analoji, %8 veya dokuzluk bir brüt marş kulağa
4:54
ilk başta küçük gelebilir ama bunu çeyreklik 258 milyar liraya
4:58
uyguladığında ortaya çıkan o nakit akışı gerçekten devasa
5:01
oluyor. Ve bu ince marjlarla çalışmanın
5:07
doğası gereği yatırımcılar aslında net kardan ziyade her
5:11
zaman favek rakamına adaklanmak zorundadır.
5:14
Yani faiz amortiman ve vergi öncesi kara.
5:17
Peki oradaki durum ne? Şöyle düşün, şirketin esas
5:21
faaliyet kârı olan 11,3 milyar liraya kağıt üzerinde bir gider
5:26
olan ama kasadan gerçek bir nakit çıkışı yaratmayan o 4,1
5:31
milyar liralık amortismanları geri ekliyoruz ve karşımıza
5:35
operasyonel olarak yaklaşık 15,5 milyar liralık bir fove çıkıyor.
5:40
Sadece üç ayda 15 buçuk. Milyar sadece üç ayda.
5:44
Tamam, bu kârlılık seninos süpermarketin kasasına giren
5:48
gerçek sıcak parayı temsil ediyor işte geçen yıla göre reel
5:52
anlamda müthiş bir operasyonel şahlanış var burada.
5:55
O sıcak para bilançonun aktiflerini nasıl besliyor?
5:59
Peki biraz da kaportanın altına finansal sağlığa bakalım.
6:03
Bilançoya baktığımda 704,7 milyar liralık hani okuması bile
6:06
zor. Devasa bir aktif büyüklük var.
6:09
Bu kadar büyük bir bilançoyu yönetmek, hele ki faizlerin ve
6:13
finansman maliyetlerinin bu kadar yüksek olduğu bir dönemde
6:16
ya ciddi bir stres testi olmalı. Bu bu varlıkların ne kadara,
6:20
şirketin kendi parası, ne kadarı dışarıdan gelen borç.
6:25
Aslında bilanço yapısı tam bir defansif kurgu örneği şöyle
6:30
söyleyeyim, o 704,7 milyar liralık toplam varlıkların
6:33
yaklaşık %50 biri yani 353,6 milyar lirası tamamen öz
6:37
kaynaklarla finanse ediliyor. Yani yarıdan fazlası ana
6:45
sermaye. Aynen öyle.
6:47
Kalan %40 dokuzluk kısım ise borçlar ve diğer
6:51
yükümlülüklerden oluşuyor. Biliyorsun ağır sanayi doğası
6:55
gereği sürekli büyük montanlı yatırımlar gerektirir.
6:58
Yüksek kaldıraç kullanılmaya çok müsait bir sektördür.
7:03
Karşılanıyor olması şirketin makro ekonomik şoklara, işte kur
7:07
krizlerine veya global petrol fiyatlarındaki ani çöküşlere
7:11
karşı ne kadar kalın bir zırh giydiğini gösteriyor bize.
7:15
Zırh bayağı kalın operasyonda kârlı, o zaman işin piyasa
7:19
tarafına yani fiyatlamalara geçelim senin için güncel
7:23
değerleme çarpanlarına hızlıca bir göz atalım.
7:26
Sıfır 8 Haziran 2026 itibariyle hisse fiyatı 238,80 TL
7:29
seviyesinde. Şirketin ödenmiş sermayesi de
7:31
yaklaşık 1,92 milyar, bu da piyasada kabaca 1,92 milyar adet
7:37
hissesi olduğu anlamına geliyor. Doğru.
7:45
Hisse fiyatıyla bu adedi çarptığımızda piyasa değeri
7:48
yaklaşık 460 milyar lirayı ulaşıyor.
7:50
Bilançodaki ana ortaklığa ait öz kaynakların da 353,6 milyar lira
7:55
olduğunu az önce söylemiştik. Öz kaynakları hissi adedine
7:58
bölerse. Hisse başı defter değeri
8:03
yaklaşık 183,55 TL yapıyor. Yani piyasa değeri, bölü defter
8:08
değeri ptt oranımız sadece 1,30. Oldukça düşük bir oran.
8:14
Ya piyasa bu şirketin neredeyse sahip olduğu varlıkların defter
8:18
değeri üzerinden fiyatlıyor. Sence bu bir değer tuzağı mı
8:21
yoksa sanayi devleri için doğal bir iskontolu fiyatlama mı?
8:25
Ben bunun bir değer tuzağı olduğunu düşünmüyorum açıkçası.
8:28
Bu daha ziyade piyasanın döngüsel sektörlere karşı o
8:32
yapısal ihtiyatının bir yansıması, hani gelişmekte olan
8:36
piyasalarda veya teknoloji sektöründe pdd'in 10 hatta
8:41
yirmilere çıktığını görürüz. Evet, orada geleceği
8:44
fiyatlıyorlar çünkü. Hızan gereğinden fazla
8:46
soğukkanlı bile diyebiliriz. Bir virgül otuzluk bir çarpan
8:50
şirketin sahip olduğu o dev tesislerin, rafinerilerin ve
8:54
nakit varlıklarının reel değerinin piyasa tarafından
8:58
makul karşılan. Gösteriyor, içinde şişkin bir
9:01
prim barındırmıyor ama bence burada asıl katarizor bilançonun
9:06
pasif tarafındaki o sıra dışı likidite pozisyonu.
9:10
Bak evet tam da o noktaya gelmek istiyordum.
9:12
Ben de az önce 704 milyarlık bilançonun %49'u borç ve
9:16
yükümlülük dedik ama hani bu yükümlülük kelimesi bazen insanı
9:19
çok yanıltabiliyor. Kesinlikle.
9:23
Finansal borçlara nali bankalara veya tahvil sahiplerine ödenmesi
9:27
gereken o faizli borçlara baktığında inanılmaz farklı bir
9:31
resim görüyorum. Şirketin kısa ve uzun vadeli
9:34
toplam finansal borcu yaklaşık 55,2 milyar lira.
9:38
Ama dönüp hazır değerlerine, yani kasasındaki ve bankalardaki
9:41
nakddine baktığımda 76,8 milyar lira görüyorum.
9:45
Yani 55 milyarlık o borcu bugün tek kalemde kapatsalar bile
9:49
kasalarında hala net 21,6 milyar lira nakit kalıyor.
9:54
Bu şirketin net borcu yok resmen.
9:56
Ve bu durum dev bir rafineri için gerçekten sıra dışı bir
9:59
finansal lüks. Genellikle bu ölçekteki
10:01
şirketler bilançolarında ciddi bir net borç pozisyonu taşırlar.
10:05
Hatta operasyonel nakit akışlarının önemli bir kısmını
10:08
da sırf bu borcun faizini ödemek için kullanırlar.
10:11
Tabii faiz yükü bellerini büker genelde.
10:14
Aynen ama tüpraşın net 21,6 milyar lira nakit artısında
10:19
olması yüksek faiz ortamında şirketin o finansman gideri
10:23
sarmalından tamamen kurtulduğunu gösteriyor.
10:27
Hatta tam tersine bu yüksek faiz ortamını kendisi için bir gelir
10:31
kalemine dönüştürmüş durumda. Cari orana baktığımızda da bu
10:35
rahatlı teyit ediyoruz aslında. O da birinin üzerinde sanırım
10:38
değil. Mi evet 315 milyar liralık dönem
10:40
varlıkları 286 milyar liralık kısa vadeli yükümlülüklere
10:43
böldüğümüzde cari oran 1,10 çıkıyor.
10:45
Yani şirket kısa vadeli borçlarını çok rahatça
10:49
ödeyebilecek bir likidite sahip. Yani önümüzdeki bir yıl içinde
10:56
vadesi dolacak. Her bir liralık borcuna karşılık
10:59
elinde hızlıca nakdi çevirebileceği 1 TL 10 kuruşluk
11:02
varlığı var. Likidite tarafında hiçbir çatlak
11:05
görünmüyor ama bir saniye şu ana kadar şirketin nasıl bir nakit
11:08
kalesi olduğunu gördük ama asıl film şimdi başlıyor.
11:12
Çünkü birazdan bu nakdi yatırımcıya nasıl dağıtıldığına
11:16
serbest nakit akışına ve hepimizin merak ettiği o faka
11:20
yani fiyat kazanç çarpanlarına gireceğiz.
11:23
Serimizdeki bu tarz derinlemesine finansal
11:26
dedektiflik hikayelerini kaçırmamak için bizi radarda
11:29
tutmayı unutma. Çünkü bir şirketin değerini
11:32
gösteren asıl şey o parayı ne yaptığıdır.
11:36
Evet, bu kadar rahat bir likidite varken şirket
11:39
operasyonlarından fiili olarak ne kadar nakit üretiyor?
11:43
Az önce 15 buçuk milyar lira favor dedik ama favorix sonuçta
11:47
bir muhasebe metreyi yani gerçek nakit akışı değil, işletme
11:50
faaliyetlerinden elde edilen net nakit akışı bize tam olarak ne
11:53
söylüyor? Şöyle ki serbest nakit akışı
11:56
yani free cash flow dediğimiz şey muhasebesel illüzyonların
12:00
tamamen or. Kalktığı yegane yerdir ker
12:04
tabloları demin dediğimiz gibi TMS 29'la veya çeşitli vergi
12:08
planlamalarıyla makyajlanabilir ama nakit akış tablosundaki o
12:12
sıcak para akışı asla yalan söylemez.
12:15
Peki ilk çeyrekte durum ne? Ilk çeyrekte işletme
12:18
faaliyetlerinden elde edilen net nakit akışı tam 42,4 milyar
12:24
lira. Bu tesisin ana faaliyetinden
12:27
dolayı fiziki olarak kasasına giren para demek.
12:31
Tabii bu paranın tamamı hissedarlara veya yönetime
12:34
kalmıyor. Tesisin rekabetçi kalabilmesi
12:36
için yenileme yatırımları, yani köpek harcamaları yapılması
12:40
gerekiyor. Yatırım harcaması kalemine
12:42
baktığımda bu çeyrekte maddi ve maddi olmayan duran varlık
12:46
alımları için 4,1 milyar liralık bir nakit çıkışı görüyorum.
12:51
O zaman 42,4 milyar liralık operasyonel nakitten bu 4,1
12:56
milyar liralık zorunlu yatırım harcamasını çıkardığımızda
12:59
geriye 38,3 milyar lira gibi inanılmaz bir serbest nakit
13:04
akışı kalıyor. Işte yatırımcıların bir şirkette
13:07
aradığı o asıl kutsal kase bu nakit dönüşüm yeteneğidir.
13:12
Zaten gelir tablosunda net dönem kârı 3,7 milyar lira olarak
13:18
görünüyor olabilir. Enflasyon muhasebesi, vergi
13:21
karşılıkları falan kârı kağıt üzerinde bayağı baskılamış ancak
13:26
günün sonunda şirketin çekmecesine koyduğu 10 net
13:30
serbest dağıtılabilir. Para 38,3 milyar lira.
13:34
Yani şirket sadece kâr yazmakla kalmıyor, o karı inanılmaz bir
13:39
verimlilikle sıcak paraya çeviriyor.
13:42
Burada aklıma çok temel bir soru takılıyor.
13:44
O zaman bu şirket 38 milyar lira serbest nakit akışı üretiyor.
13:48
Operasyonları kusursuz işliyor dedik.
13:50
Fakat öz kaynak değişim tablosuna baktığımda geçen yılın
13:55
sonunda yani 2025'in kapanışında 400 milyar lira olan ana ortakla
13:58
ait. Öz kaynakların 2020 altının bu
14:01
ilk çeyreğinde 353 milyar liraya düştüğünü görüyorum.
14:08
Ya karlı ve bu kadar nakit basan bir şirketin sermayesi neden 47
14:13
milyar lira erir? Hani bu bir alarm zili dimi?
14:15
Aslında hiç değil. Tam tersine bu düşüş
14:19
yatırımcılar için büyük bir kutlama sebebi.
14:22
Hadi ya nasıl yani? Çünkü öz kaynaklardaki bu erime
14:26
şirketin zarar etmesinden veya bir değer kaybetmesinden
14:30
kaynaklanmıyor. Tamamen sermaye dağıtım
14:32
politikasından yani yönetimin yatırımcılarına karşı
14:36
sergilediği o agresif cömertlikten kaynaklanıyor.
14:40
Ha şu temettü mevzusu. Aynen öyle.
14:42
Az önce konuştuğumuz o devasa nakit üretim gücü sayesinde
14:46
yönetin ortaklarına tek kalemde tam 33 milyar lira.
14:51
Brüt temettü dağıtma kararı aldı ve bunun ilk 20 milyar liralık
14:55
taksitini mart ayında nakit olarak doğrudan yatırımcıların
14:59
hesaplarını ödedi. Işte şirketin içindeki bu devasa
15:03
değerin yatırımcının bireysel cebine transfer edilmesi
15:06
muhasebesel olarak öz kaynakları doğrudan aşağı çeker.
15:10
Anladım yani şirket diyor ki parayı bilançoda atıl bir
15:14
şekilde tutup böyle kendi krallığımı büyütmek yerine
15:18
yatırımının geri dönüşünü nakit olarak sana veriyorum.
15:21
Bir nevi yatırımcısına düzenli maaş bağlayan dev bir
15:24
gayrimenkul gibi çalışıyor aslında.
15:26
Kesinlikle çok doğru bir bakış açısı.
15:29
Peki bu temettü makinasını besleyen o 258 milyar liralık
15:32
ciro'nun anatomisine o segmentlere girersek ne
15:35
görüyoruz? Yani büyümenin ana motorları
15:37
neler? Hasılatın dağılımı aslında çok
15:41
net ve tek yönlü toplam satışların %99'u yani yaklaşık
15:45
256,4 milyar lirası tamamen geleneksel petrol rafinajından
15:48
geliyor. %99 mu. Evet, geriye kalan kısımsa
15:56
oldukça ilginç. Şirketin elektrik üretim
15:59
segmenti, örneğin en tek gibi bağlı ortaklıkları üzerinden
16:03
elde ettiği gelir sadece bir virgülle 8 milyar lira.
16:07
Toplam pastanın içinde yüzde biri bile bulmayan çok küçük bir
16:10
paydan bahsediyoruz. Ya, madem elektrik üretimi
16:14
toplam ciro'nun içinde hani neredeyse yuvarlama hatası kadar
16:17
küçük bir yer kaplıyor? Bilançoda ve faaliyet raporunda
16:20
neden buna bu kadar ayrıntılı bir şekilde özel bir önem
16:24
atfediliyor? Yani %99'u fosil yakıta dayalı
16:28
bir şirketin yatırımcılara sadece bakın biz de yeşil
16:31
enerjiye yatırım yapıyoruz demek için hazırladığı bir halkla
16:34
ilişkiler bir vitrin süsü mü bu? Dışarıdan bakıldığında öyle
16:38
algılanması çok normal ama işin stratejik tarafında çok daha
16:42
der. Anlam var karşımızda 10 20
16:45
yıllık ufukta dünyadaki enerji tüketim alışkanlıklarının kalıcı
16:49
olarak değiştiğini gören çok rasyonel bir yönetim var.
16:52
Bugün o hasılatın sadece yüzde birini oluşturan küçük elektrik,
16:57
yenilenebilir enerji yatırımları.
16:59
Ve tüpraş venhers gibi teknoloji girişimleri aslında şirketin
17:03
gelecekteki hayatta kalma sigortası.
17:06
Geleceğe tohum ekiyorlar yani? Aynen ve şunu da unutmamak
17:10
lazım. Elektrik üretim segmentinin kar
17:13
marjı dinamikleri rafinajdan tamamen farklıdır.
17:16
Rafinajda global petrol fiyatlarına işte o döviz
17:19
kurlarına inanılmaz bağımlısındır.
17:21
Marjlar bir çeyrekte fırlar diğer çeyrekte çökebilir ama
17:25
elektrik üretiminde özellikle yenilenebilir tarafta çok daha
17:29
öngörülebilir ve stabil karmaşları yakalayabilirsin.
17:33
Şirket bugün petrolden kazandığı o devasa nakdi kullanarak
17:37
kendini bu stabil yeşil geleceğe adım adım hazırlıyor.
17:40
Yarının dünyasında var olmak için bugünün petrol naklini
17:44
sağlam bir köprü olarak kullanıyor.
17:46
Gerçekten harika ve strateji. Peki gelin biraz da bu işin
17:49
değerleme ve gelecek öngörüleri tarafına hani çarpanlara dönelim
17:54
demin piyasa değeri 460 milyar lira dedik.
17:57
Evet, son 12 aylık yani geriye dönük trilling dediğimiz kâra
18:01
baktığımızda. Kabaca 36 milyar lira
18:03
seviyelerinde bir rakam görüyoruz. 460 milyar lira
18:06
piyasa değerini bu 36 milyar liralık yıllık kâra böldüğümüzde
18:08
geriye dönük efkey oranımız yaklaşık 12,7 seviyelerine
18:12
oturuyor. Bu ölçekteki sanayi şirketleri
18:14
için 12 virgül yedilik bir efke piyasanın şirketten hâlâ makul
18:18
bir getiri beklediğini gösteriyor.
18:23
Fakat yatırımcılar sadece efkeye bakmaz, firma değeri üzerinden
18:27
favor çarpanına yani FD favoke baktığımızda durum ne?
18:31
Işte profesyonel yatırımcıların asıl radarında olan en çok
18:35
dikkat ettikleri matrig budur. Firma değerini yani enter
18:39
pricewelu'yu bulmak için şirketin piyasa değerinden o çok
18:43
konuştuğumuz 21,6 milyar liralık net nakit pozisyonunu çıkarmamız
18:48
gerekiyor. Neden çıkarıyoruz peki?
18:50
Çünkü şirketin tamamını satın alsan kasadaki o 21,6 milyar
18:54
senin cebine kalacak. Yani doğal olarak satın alma
18:58
maliyetini düşürecek 460 milyar piyasa değerinden bu nakdi
19:01
düştüğümüzde firma değeri yaklaşık 438,4 milyar lira
19:05
oluyor. Şirketin çeyreklik 15 buçuk
19:07
milyar liralık farokünü yıllıklandırıp kabaca 60 milyar
19:11
lira civarında bir favek beklentisi üzerinden.
19:19
FD favok çarpanımız 7 civarına iniyor.
19:24
Vay tekhaneli yani. Evet, tek haneli ve sanayi devi
19:27
için oldukça cazip makul bir seviye bu.
19:30
Üstelik enflasyonist bir ortamda şirketin sermaye verimliliğinin
19:35
yani öz kaynak kârlılığının roee'nin pozitif tarafta
19:39
kalması, şirketin enflasyonu gerçekten yenerek hissedarlarına
19:43
gerçek bir değer yarattığını kanıtlıyor.
19:45
Geriye dönük değerlemeler bize şirketin şu anki sağlamlığını
19:49
gösteriyor tabii ama. Yatırımcı her zaman geleceği
19:52
satın alır. Yönetimin 2020 altının geri
19:54
kalanı için paylaştığı forward gudens, yani gelecek öngörüleri
19:58
ne dumdu? Peki yıl sonunda şu kadar gelir,
20:01
şu marjda kar bekliyoruz gibi spesifik madde madde rakamlar
20:05
var mı ellerinde? Şimdi bu incelediğimiz çeyreklik
20:09
özet konsolide raporda yönetimin yıl sonunda nokta atışı şu kadar
20:14
satış yapacağız veya. Marjımız şu olacak dediği
20:17
spesifik bir kılavuz rakam bulunmuyor.
20:19
Açıkçası anladım saf bir finansal tablo analizi yapıyoruz
20:23
sonuçta. Ancak biz finansal okuryazarlar
20:26
olarak rakamların fısıldadığı trendleri okumayı bilmeliyiz.
20:30
Az önce serbest nakit akışını konuşurken bahsettiğimiz o 4,1
20:35
milyar liralık ilk çeyrek yatırım harcaması yani kepeks
20:39
aslında yönetimin geleceğe dair en net öngörüsüdür.
20:43
Nasıl yani? O harcama bize ne anlatıyor?
20:45
Şirket yatırımcılarına 10 milyarlarca lira temettü öderken
20:49
bir yandan da asla duraklamıyor. Aksine altyapısına,
20:54
verimliliğine ve o bahsettiğimiz yeşil enerji dönüşümüne ciddi
20:58
bir sermaye ayırmaya devam ediyor.
21:00
Yani trend bize büyümenin ve operasyonel iyileştirmelerin hiç
21:04
hız kesmeden sürdüğünü gösteriyor.
21:06
Harika özetle o en baştaki üç kritik sorumuzu tekrar masaya
21:12
yatıralım. O zaman birinci soru bu şirket
21:15
para kazanıyor mu? Yanıt kesinlikle hem de
21:18
muhasebesel karın çok ötesinde kasasına giren 38 milyar liralık
21:23
serbest nakit akışıyla kazanıyor.
21:25
Ikinci soru büyüyor mu? Reel olarak %20 dörtlük bir
21:30
hasılat artışıyla evet büyüyor. Üçüncü ve belki de en kritik
21:34
soru riskleri neler işte burada dikey analize geri dönüyoruz
21:39
bence. Kesinlikle oradaki maliyet
21:41
yapısı çok önemli. Evet, satışların maliyeti
21:44
hasılatın %91 virgül altısı dedik.
21:47
Bu demek oluyor ki şirket hammadde maliyetlerine yani
21:51
küresel ham petrol fiyatlarındaki dalgalanmalara ve
21:54
döviz kurlarına adeta göbekten bağlı dünyadaki herhangi
21:58
jeopolitik bir kriz veya tedarik zincirindeki bir kırılma, o
22:02
yüzde sekizlik brüt marjı anında eritilir.
22:05
Çok haklısın ve bu risk profili döngüsel sanayi şirketlerinin
22:10
kaçınılmaz bir gerçeğidir. Yani bu tarz şirketlere yatırım
22:14
yaparken sadece gelir tablosuna bakıp büyülenmemek lazım.
22:18
Az önce bahsettiğimiz o likidite zırhına yani kasadaki 76 milyar
22:23
liralık nagde güvenmek zorundasın.
22:26
Çünkü 10 nakit marjların daraldığı fırtınalı dönemlerde
22:30
gemiyi su üstünde tutacak yegane şeydir.
22:33
Gerçekten zihin açıcı bir yolculuk oldu benim için.
22:35
Yani rakamların o sıkıcı bilanço sayfalarının ardındaki devasa
22:40
çarkların nasıl döndüğünü görebilmek bir yatırımcının
22:43
elindeki en güçlü silah bence. Aynen öyle.
22:46
Ancak bu derinlemesine analizi bitirmeden önce tüm bu
22:49
çarpanların nakit akışlarının ve o üretim marjlarının ötesine
22:54
geçen senin ve tüm dinleyicilerin üzerine uzun uzun
22:57
düşünmesini istediğim çok kışkırtıcı bir soru var aklımda.
23:01
Dinliyoruz nedir o? Bugün halsılatının %90 dokuzunu
23:05
petrolden elde eden yatırımcısına milyarlarca lira
23:09
nakit temettü ödeyen ve kasasında 20 milyar liranın
23:12
üzerinde net nakit tutan geleneksel bir rafineri devini
23:16
konuştuk. Ancak asıl düşünmeniz gereken
23:19
mesele şu. Kasasında bu kadar büyük bir
23:22
nakit gücü, adeta bir savaş sandığı tutan bu şirket,
23:26
elindeki bu likidite'yi kullanarak geleceğin en büyük
23:29
yenilenebilir enerji devine dönüşüyor olabilir mi?
23:32
Yani bugün gördüğümüz bu rekor serbest nakit akışları,
23:36
geleneksel bir petrol şirketinin o son muhteşem zirvesi mi?
23:40
Yoksa yepyeni bir enerji devinin o metamorfoz sancıları mı?
23:46
Bence bu sorunun cevabı muhtemelen önümüzdeki 10 yılın
23:49
en büyük ve en karlı yatırım hikayelerinden biri olacak.
23:52
Kendi araştırmalarınızı yapmayı, bu finansal tabloların
23:56
fısıldadığı, dip dalgaları takip etmeyi kesinlikle ihmal etmeyin.
24:00
Bir sonraki derinlemesine analizde görüşmek üzere şimdilik
24:03
hoşça kalın.